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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布25年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收332.82億元（同比-9.38%，下同），歸母凈利潤(rùn)81.36億元（-30.28%），扣非歸母凈利潤(rùn)80.69億元（-29.48%）。單Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收74.48億元（+2.86%），歸母凈利潤(rùn)5.66億元（-45.15%），扣非歸母凈利潤(rùn)6.06億元（-39.72%）。公司擬派發(fā)現(xiàn)金股利3.76億元（含稅），加上2025年5月、9月、11月已實(shí)施的三次分紅，2025年度公司累計(jì)現(xiàn)金分紅53.10億元（含稅），占本年度歸母凈利潤(rùn)的65.27%。
　　評(píng)論：
　　國(guó)際業(yè)務(wù)復(fù)雜宏觀環(huán)境下增長(zhǎng)穩(wěn)健，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)26年有望正增長(zhǎng)。25年國(guó)際業(yè)務(wù)收入176.50億元（+7.40%），占比53%，在高息滯脹、本地貨幣貶值和地緣沖突的復(fù)雜宏觀環(huán)境下增長(zhǎng)穩(wěn)健，其中歐洲在24年高增長(zhǎng)基礎(chǔ)上進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)17%增長(zhǎng)，國(guó)際新興業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)近30%，26年國(guó)際業(yè)務(wù)有望回歸快速增長(zhǎng)。25年國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)收入156.32億元（-22.97%），國(guó)內(nèi)設(shè)備行業(yè)已經(jīng)度過低點(diǎn)，處于弱復(fù)蘇階段，IVD行業(yè)進(jìn)入調(diào)整收縮期，是公司搶占市占份額的歷史機(jī)遇期。26年公司國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)有望正增長(zhǎng)，27年及之后有望保持更穩(wěn)定增長(zhǎng)。
　　 IVD流水線快速裝機(jī)，國(guó)內(nèi)外長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力巨大。IVD全年收入122.41億元（-9.41%），收入占比約37%。國(guó)內(nèi)收入中IVD占比達(dá)到48%。MT 8000流水線國(guó)際裝機(jī)20余套，持續(xù)加強(qiáng)海外本土化建設(shè)，國(guó)際IVD有望長(zhǎng)期保持快速增長(zhǎng)；國(guó)內(nèi)新增流水線訂單超過360套、新增裝機(jī)近270套，國(guó)產(chǎn)替代空間巨大，有望長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)成長(zhǎng)。
　　設(shè)備類業(yè)務(wù)國(guó)際市場(chǎng)有望保持長(zhǎng)期快速增長(zhǎng)。生命信息與支持產(chǎn)線全年收入98.37億元（-19.80%），國(guó)際收入占比74%。醫(yī)學(xué)影像產(chǎn)線全年收入57.17億元（-18.02%），國(guó)際收入占比提高至65%，超高端超聲收入超7億元，同比增長(zhǎng)超70%，隨著高端突破推進(jìn)，超聲國(guó)產(chǎn)化率有望進(jìn)一步提高。公司的兩大設(shè)備類產(chǎn)線在海外市占率均顯著低于國(guó)內(nèi)，隨著數(shù)智化布局深化與海外市場(chǎng)拓展，有望在國(guó)際市場(chǎng)長(zhǎng)期保持較快增長(zhǎng)。
　　新興業(yè)務(wù)有望成為公司重要增長(zhǎng)引擎。新興業(yè)務(wù)板塊全年收入53.78億元（+38.85%），該業(yè)務(wù)包含微創(chuàng)外科、微創(chuàng)介入及動(dòng)物醫(yī)療等，占公司整體收入16%。新興業(yè)務(wù)板塊所處行業(yè)未來增長(zhǎng)機(jī)遇巨大，公司將持續(xù)推進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新與多場(chǎng)景覆蓋，新興業(yè)務(wù)板塊有望成為公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的重要增長(zhǎng)引擎。
　　投資建議：結(jié)合25年業(yè)績(jī)（Q3-4營(yíng)收恢復(fù)增長(zhǎng)），并考慮到26年國(guó)內(nèi)IVD行業(yè)承壓，我們預(yù)計(jì)26-28年公司歸母凈利潤(rùn)為83.5、92.3、102.8億元（26-27年原預(yù)測(cè)值為114.0、130.1億元），同比增長(zhǎng)2.6%、10.6%、11.3%，對(duì)應(yīng)PE為23、21、19倍。根據(jù)DCF模型測(cè)算，給予公司整體估值2544億元，目標(biāo)價(jià)約210元，對(duì)應(yīng)2026年P(guān)E為30X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、國(guó)際業(yè)務(wù)推廣進(jìn)展不及預(yù)期；2、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)環(huán)境調(diào)整超預(yù)期