>> 華源證券-中國平安(601318)銀保實現(xiàn)跨越式增長，權(quán)益投資敞口顯著提升-260414
| 上傳日期： |
2026/4/15 |
大?。?/td>
| 395KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
華源證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陸韻婷,沈晨 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
事件：中國平安披露2025年全年業(yè)績，集團(tuán)營收和歸母凈利潤分別同比增長2.1%和6.5%至10505億元和1348億元，集團(tuán)歸母營運利潤（OPAT）和扣非后歸母凈利潤分別同比增長10.3%和22.5%至1344億元和1438億元，集團(tuán)歸母凈資產(chǎn)較25年初增加7.7%至10004億元，集團(tuán)綜合投資收益率同比提升0.5pps至6.3%，壽險新業(yè)務(wù)價值增長29.3%至369億元，產(chǎn)險綜合成本率同比優(yōu)化1.5pps至96.8%，上述主要指標(biāo)均表現(xiàn)良好。唯有全年每股股息增速和集團(tuán)內(nèi)含價值增速略低于預(yù)期，前者增速為5.9%，低于OPAT增速的10.3%，后者增速為5.7%，我們認(rèn)為主要受攤余成本計量債券公允價值下降導(dǎo)致。
點評：
集團(tuán)重視客戶持續(xù)經(jīng)營，25Q4單季度凈利潤受較多因素影響
1、平安集團(tuán)實行“綜合金融+醫(yī)療養(yǎng)老”的戰(zhàn)略，注重客戶經(jīng)營。截至25年末，集團(tuán)個人客戶數(shù)量較25年初增長3.5%至2.51億，保障類、資產(chǎn)類與服務(wù)類客戶是客戶規(guī)模擴(kuò)張的主要驅(qū)動，持有集團(tuán)內(nèi)3類及以上產(chǎn)品的客戶留存率可達(dá)到99%；截至25年末，客均合同數(shù)較25年初增長0.7%至2.94個，或可在未來帶來更高的客戶價值。
2、平安集團(tuán)25Q4單季度歸母凈利潤為19億元，較前三季度的單季度數(shù)據(jù)差距較大，我們認(rèn)為是多種因素導(dǎo)致：a)25Q4權(quán)益資本市場波動較大導(dǎo)致投資收益有短期壓力；b)集團(tuán)發(fā)行的美元、港元可轉(zhuǎn)換債券在25Q4的轉(zhuǎn)股權(quán)價值重估損益可能較大；c)25年末集團(tuán)對壽險業(yè)務(wù)的營運假設(shè)和模型變動負(fù)向調(diào)整了137億元。
3、25年全年集團(tuán)扣除銀行板塊后的信用減值損失及資產(chǎn)減值損失為338億元，較24年減少95億元。21年至今，平安集團(tuán)扣除銀行板塊后的累計減值達(dá)到1390億元，我們認(rèn)為隨著減值的逐步確認(rèn)，后續(xù)的風(fēng)險或?qū)⒋蠓鶞p少。
壽險業(yè)務(wù)：銀保價值跨越式增長，服務(wù)邊際增速有望于26年轉(zhuǎn)正
1、25年平安壽險業(yè)務(wù)NBV同比增長29.3%至369億元，多元渠道建設(shè)成效見好：
a.25年個險渠道NBV同比增長約10%，貢獻(xiàn)了壽險全部NBV的66%，依然是主力渠道，但由于代理人數(shù)量和活動率呈現(xiàn)下降趨勢，個險NBV的雙位數(shù)增長主要來源于產(chǎn)品運作下的產(chǎn)能提升，以及個險渠道“報行合一”下新業(yè)務(wù)價值率的提升，后續(xù)的持續(xù)增長或需要隊伍建設(shè)的進(jìn)一步提升；
b.平安壽險的銀保渠道在25年實現(xiàn)了138%的NBV增速，25年的NBV是21年數(shù)值的5.3倍，實現(xiàn)了跨越式的增長，且呈現(xiàn)新業(yè)務(wù)價值率（超出同業(yè)8pps+至28.8%）和期交增速（超出市場均值153pps至163%）有同時超越市場增速的優(yōu)秀表現(xiàn)。我們認(rèn)為26年平安銀保渠道在網(wǎng)點滲透率提升、集團(tuán)戰(zhàn)略支持等多個支撐因素下有望持續(xù)較快增長；
2、25年末平安壽險的服務(wù)邊際（CSM）同比小幅下降0.8%至7251億元，較23、24年同比-6.1%和-4.8%的降幅明顯收斂，我們認(rèn)為在NBV較強持續(xù)增長，以及利率從“單邊下行”轉(zhuǎn)向“雙邊波動”的情況下，26年公司的CSM增速有望實現(xiàn)轉(zhuǎn)正，有利于后續(xù)凈利潤的釋放。
投資業(yè)務(wù)：權(quán)益?zhèn)}位顯著提升，全年綜合投資收益率表現(xiàn)良好
1、25年末平安保險資金總投資資產(chǎn)同比擴(kuò)張13.2%至6.49萬億元，其中債券投資的公允價值占投資資產(chǎn)的比重同比下降6.7pct至55%，且絕對值幾乎持平于25年初，這代表平安25年對債券增持較為謹(jǐn)慎，我們認(rèn)為一方面可能是在分紅險銷售轉(zhuǎn)型的背景下，平安的久期缺口已經(jīng)到了較為合意的區(qū)間，不再急著拉長資產(chǎn)端久期，另一方面或和公司對未來利率走勢的判斷相關(guān)；
2、權(quán)益?zhèn)}位顯著提升，平安25全年股票和權(quán)益基金分別增加5207億元和1501億元至9581億元和2835億元，兩者合計倉位較25年初上行9.2pct至19.2%，其中25年下半年TPL股票和TPL權(quán)益基金規(guī)模增加1917億元和1544億元，大于OCI股票1171億元的增幅，顯示公司下半年權(quán)益投資風(fēng)格偏進(jìn)攻性；
3、受益于25年良好的市場環(huán)境，以及公司OCI股票貢獻(xiàn)的超過900億元的稅前浮盈，平安25年保險資金綜合投資收益率同比提升0.5pps至6.3%，表現(xiàn)良好。
盈利預(yù)測與評級：中國平安25年主要財務(wù)數(shù)據(jù)均較好，唯每股股息和集團(tuán)EV稍低于預(yù)期，我們看好在銀保渠道帶動和個險渠道產(chǎn)品的運作下，26年壽險NBV的持續(xù)增長，也認(rèn)為隨著資產(chǎn)減值的不斷確認(rèn)，后續(xù)集團(tuán)的不良計提壓力有望減輕，26年主要考驗公司在權(quán)益?zhèn)}位大幅提升后的投資收益波動把控能力。我們預(yù)計公司2026-2028年歸母凈利潤分別為1449/1670/1934億元，同比增速分別為7.5%/15.3%/15.8%，26-28年每股內(nèi)含價值為89.0/96.2/104.3元，當(dāng)前股價對應(yīng)PEV估值為0.65/0.60/0.55倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示。1、長期國債利率大幅下降；2、權(quán)益市場大幅向下波動；3、新單保費大幅下降。
|
|
