>> 華泰證券-山東路橋(000498)25年新簽訂單再破千億-260418
| 上傳日期： |
2026/4/19 |
大小： |
603KB |
| 格式： |
pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
方晏荷,黃穎,樊星辰 |
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山東路橋發(fā)布年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收685.68億元（yoy-3.90%），歸母凈利22.27億元（yoy-4.12%），扣非凈利20.84億元（yoy-3.34%），歸母凈利略低于我們此前預(yù)期（23.6億元），主因“十四五”末，交通基建相關(guān)投資增速或短周期放緩，導(dǎo)致公司收入規(guī)模低于我們預(yù)期。其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收272.14億元（yoy-5.08%，qoq+112.96%），歸母凈利8.18億元（yoy-5.56%，qoq+114.49%）。但公司新簽訂單再破千億，穩(wěn)增長(zhǎng)政策推進(jìn)下，公司在手項(xiàng)目逐步進(jìn)入執(zhí)行，經(jīng)營(yíng)有望逐步改善，維持“買(mǎi)入”。
毛利率逐季度改善，新簽訂單再破千億
25年公司路橋施工/路橋養(yǎng)護(hù)/商混加工銷(xiāo)售/工程設(shè)計(jì)咨詢(xún)業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入616.6/44.5/8.8/4.1億元，同比-1.2%/-11.0%/-28.6%/-18.6%，“十四五”末，相關(guān)交通基礎(chǔ)設(shè)施投資增速短周期放緩，擾動(dòng)公司路橋相關(guān)施工、養(yǎng)護(hù)業(yè)務(wù)規(guī)模收縮；全年新簽訂單為1040.41億元，同比+13.73%，新簽訂單再破千億。全年/25Q4毛利率14.36%/17.5%，同比+1.15/+2.94pct，毛利率呈現(xiàn)逐季度改善趨勢(shì)，主因深入推進(jìn)兩個(gè)“1%工程”，依托集中采購(gòu)等科學(xué)管理，促進(jìn)降本增效，推動(dòng)營(yíng)業(yè)成本和期間費(fèi)用下降；其中路橋施工業(yè)務(wù)毛利率為14.29%，同比+2.06pct。
25年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，負(fù)債率有效壓降
25年期間費(fèi)用絕對(duì)值同比-3.57%至44.2億元，期間費(fèi)率為6.45%，同比微增0.03pct，主因收入攤薄作用減弱。其中銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別為0.01%/2.27%/3.08%/1.09%。全年信用/資產(chǎn)減值損失分別為5.7/11.0億元，合計(jì)同比多計(jì)提2.9億元，歸母凈利率為3.25%，同比-0.01pct。年末應(yīng)收賬款賬面凈值為219億元，同比+22.6%，應(yīng)收賬款管控仍有待推進(jìn)。25年末公司資產(chǎn)負(fù)債率為76.51%，同比-1.83pct。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為2.57億元，同比實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。
25年國(guó)際化/多元化有效推進(jìn)
公司業(yè)務(wù)布局廣泛，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上，城市業(yè)務(wù)聚焦城市更新等，該領(lǐng)域業(yè)務(wù)收入占比51.91%，為穩(wěn)增長(zhǎng)提供核心支撐。海外業(yè)務(wù)緊跟“一帶一路”倡議，重點(diǎn)布局東南亞、中亞、非洲、中東歐等基建潛力市場(chǎng)，穩(wěn)步推進(jìn)新國(guó)別開(kāi)拓與屬地化深耕，實(shí)現(xiàn)“量”“域”雙拓展，海外業(yè)務(wù)中標(biāo)額168億元，同比+84%。房建、市政、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，養(yǎng)護(hù)業(yè)務(wù)平穩(wěn)推進(jìn)，風(fēng)電儲(chǔ)能等新能源施工、水利工程、設(shè)施農(nóng)業(yè)工程、生態(tài)環(huán)保等戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)加速崛起，2025年公司中標(biāo)項(xiàng)目覆蓋16個(gè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域，改變過(guò)去“一元獨(dú)大”的產(chǎn)業(yè)格局。其中，新能源施工業(yè)務(wù)中標(biāo)99.47億元，同比增長(zhǎng)188%，勢(shì)頭迅猛，構(gòu)建起多極支撐的經(jīng)營(yíng)開(kāi)發(fā)體系。
盈利預(yù)測(cè)與估值
考慮到“十四五”末整體交通基建投資有所放緩，同時(shí)化債仍對(duì)項(xiàng)目開(kāi)工節(jié)奏有所擾動(dòng)，我們預(yù)期在手訂單結(jié)轉(zhuǎn)釋放放緩，調(diào)整公司26-28年歸母凈利潤(rùn)為20.68/20.55/20.77億元（較前值分別調(diào)整-13.78%/-16.32%/-），對(duì)應(yīng)EPS為1.33/1.32/1.34元。可比公司26年Wind一致預(yù)期PE均值為7x，考慮到公司當(dāng)前正處業(yè)務(wù)向多元化轉(zhuǎn)型進(jìn)程中，收入結(jié)構(gòu)仍需時(shí)間調(diào)整，給予公司26年6.0倍PE估值，目標(biāo)價(jià)為7.98元（前值9.27元，對(duì)應(yīng)6倍26年P(guān)E）。
風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長(zhǎng)不及預(yù)期，后續(xù)訂單轉(zhuǎn)化不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
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