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核心觀點(diǎn)
　　2025年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，2026年一季度歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)20.6%。公司2025年?duì)I收2032.2億元（同比+11.6%），歸母凈利潤(rùn)125.3億元（同比-3.9%），全年銷售毛利率為13.6%（同比-2.6pcts），銷售凈利率為6.9%（同比-1.2pcts），總費(fèi)用率5.6%（同比-0.6pct）。2026年一季度營(yíng)收540.5億元（同比+25.5%，環(huán)比-8.4%），歸母凈利潤(rùn)37.2億元（同比+20.6%，環(huán)比+10.3%），扣非歸母凈利潤(rùn)35.9億元（同比+18.2%，環(huán)比+18.1%）。毛利率為14.7%（同比-1.0pct，環(huán)比+0.7pct），凈利率為8.1%（同比+0.2pct，環(huán)比+1.4pct），總費(fèi)用率5.2%（同比-1.6pcts，環(huán)比-1.0pcts）。
　　2025年聚氨酯板塊產(chǎn)銷量同比增長(zhǎng)，受需求影響營(yíng)收小幅下滑，成本管控有量毛利率同比上升。2025年聚氨酯板塊營(yíng)收750.6億元（同比-1.0%），產(chǎn)量/銷量623/631萬(wàn)噸（同比+7.5%/+11.8%），毛利率26.9%（同比-0.7pcts），2025年全球聚氨酯及其原料產(chǎn)品市場(chǎng)消費(fèi)量增速放緩，全球MDI、TDI消費(fèi)量同2024年消費(fèi)量基本持平，公司在確保原有裝置穩(wěn)定高效運(yùn)行的基礎(chǔ)上，完成了福建第二套TDI裝置的開車，產(chǎn)銷量同比穩(wěn)步增長(zhǎng)。2026年一季度聚氨酯板塊營(yíng)收192.9億元（同比+4.7%），產(chǎn)量/銷量為168/165萬(wàn)噸（同比+14.3%/+13.8%），3月受中東地緣沖擊影響，中東/日韓等地區(qū)裝置出現(xiàn)不可抗力及降負(fù)，歐洲地區(qū)裝置成本提高，聚氨酯產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲，我們看好全年聚氨酯景氣回升。
　　石化板塊仍處于行業(yè)周期底部，公司通過(guò)降本增效提升相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。2025年石化板塊營(yíng)收842.0億元（同比+16.1%），毛利率0.6%（同比-2.9pcts）；2026年一季度石化板塊營(yíng)收205.1億元（同比+25.6%），公司一期乙烷裝置實(shí)現(xiàn)原料多元化技術(shù)改造，原料結(jié)構(gòu)優(yōu)化成本下降，二期120萬(wàn)噸/年乙烯及下游高端裝置順利投產(chǎn)和蓬萊石化項(xiàng)目的全面達(dá)產(chǎn)，裝置能耗物耗持續(xù)降低，規(guī)模優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步凸顯。
　　精細(xì)化學(xué)品及新材料加大研發(fā)投入，競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升。2025年公司研發(fā)投入48.6億元（同比+6.9%），精細(xì)化學(xué)品及新材料板塊營(yíng)收331.9億元（同比+17.4%），毛利率10.5%（同比-2.3pcts）；2026年一季度營(yíng)收103,4億元（同比+40.4%）。2025年公司實(shí)現(xiàn)VA全產(chǎn)業(yè)鏈投產(chǎn)，MS裝置投產(chǎn)，成功切入高端光學(xué)材料市場(chǎng)；XLPE、薄荷醇等裝置一次性開車成功并穩(wěn)定運(yùn)行；開發(fā)多個(gè)高附加值的POE、聚烯烴等差異化牌號(hào)產(chǎn)品。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期；原材料價(jià)格上漲；下游需求不及預(yù)期等。
　　投資建議：由于原油價(jià)格上漲，以及海外裝置不可抗力，公司聚氨酯產(chǎn)品價(jià)格上漲，我們上調(diào)公司2026-2027年盈利預(yù)測(cè)至175.2/190.1億元（原值為158.7/176.2億元），新增2028年盈利預(yù)測(cè)為208.7億元，對(duì)應(yīng)EPS為5.60/6.07/6.67元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為15.6/14.4/13.1X，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。