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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　公司2026Q1收入、扣非利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，即便考慮旺季錯(cuò)期，2026Q1+2025Q4兩個(gè)季度合并收入、利潤(rùn)增速亦有環(huán)比改善，渠道調(diào)整收獲成效。
　　投資要點(diǎn)：
　　投資建議：維持“增持”評(píng)級(jí)。公司積極擁抱量販等渠道，考慮短期市場(chǎng)開(kāi)拓投入力度較大等因素，下調(diào)公司2026-27年EPS預(yù)測(cè)分別至0.66(-0.03)、0.79(-0.03)元，新增28年EPS預(yù)測(cè)為0.92元，參考可比公司平均估值，考慮公司渠道拓展加速、業(yè)績(jī)改善有望呈較大彈性，給予26年22XPE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至14.52元（前值15.87元）。
　　營(yíng)收重回增長(zhǎng)，利潤(rùn)降幅收窄。公司2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.43億元、同比+1.28%，歸母凈利潤(rùn)2.43億元、同比-16.68%，扣非凈利潤(rùn)2.01億元、同比-22.78%；2025Q4單季度營(yíng)收6.34億元、同比-0.87%，歸母凈利0.70億元、同比-8.75%，扣非凈利0.60億元、同比-16.88%；2026Q1營(yíng)收7.39億、同比+24.16%，歸母凈利0.71億元、同比+5.48%，扣非凈利0.66億元、同比+23.0%?？紤]旺季錯(cuò)期因素，合并25Q4+26Q1兩個(gè)季度看，公司收入同比+11.2%、歸母凈利同比2.1%、扣非凈利同比+0.1%，環(huán)比明顯改善。
　　加強(qiáng)擁抱量販等直營(yíng)渠道，成效開(kāi)始釋放。2025年分產(chǎn)品收入看，魚(yú)制品同比+7.3%（其中經(jīng)銷-8.8%、直營(yíng)+56.1%）、禽類制品(鵪鶉蛋為主)同比-11.9%（其中經(jīng)銷-29.3%、直營(yíng)+77.9%）、豆制品同比6.5%（其中經(jīng)銷-13.7%、直營(yíng)+12.8%）、蔬菜制品及其他同比-4.0%（其中經(jīng)銷+4.0%、直營(yíng)-14.5%）。分渠道看，經(jīng)銷模式收入15.8億元、同比-13.6%、毛利率同比-0.7pct，直營(yíng)模式收入8.6億元、同比+47.8%、毛利率同比-4.5pct。公司加大對(duì)線下量販等直營(yíng)渠道的拓展，我們預(yù)計(jì)25H2以來(lái)魚(yú)制品、肉干等新品組合加速進(jìn)入，豆干亦拓展頭部量販系統(tǒng)，驅(qū)動(dòng)收入業(yè)績(jī)改善。
　　規(guī)模為先、強(qiáng)化投入，逐步帶動(dòng)盈利。公司25Q4單季度毛利率同比-1.6pct，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別同比+0.4/+1.0/-0.1/+0.3pct，扣非凈利率同比-1.8pct至9.5%；26Q1毛利率同比-2.9pct，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別同比-2.8/-0.3/-0.3/+0.3pct，毛銷差穩(wěn)定，扣非凈利率同比-0.1pct至8.9%。公司圍繞渠道積極拓展銷售規(guī)模，以規(guī)模效應(yīng)對(duì)沖費(fèi)投及成本在26Q1初步取得成效，盈利有望逐步改善。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料成本上漲、新品推廣不及預(yù)期