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事件：公司發(fā)布2025年報(bào)及2026一季報(bào)。公司2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.96億元，同比-7.15%；歸母凈利潤(rùn)2.08億元，同比-44.59%。26Q1營(yíng)收6.18億元，同比+22.51%；歸母凈利潤(rùn)0.66億元，同比+25.73%，因春節(jié)錯(cuò)期26Q1收入高增，結(jié)合25Q4以及26Q1加總看，收入同比+2.15%，歸母凈利潤(rùn)同比-21.84%。
　　豆果類銷售略承壓，電商平臺(tái)高增。分產(chǎn)品，2025年綜合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蠶豆/其他系列實(shí)現(xiàn)收入5.7/5.3/2.8/2.8/4.1億元、同比-18.6%/+1.1%/-6.5%/+0.3%/-6.8%。分渠道，2025經(jīng)銷渠道實(shí)現(xiàn)收入15.8億元、同比-17.7%，主因公司主動(dòng)收縮經(jīng)銷單品以及取消部分尾部經(jīng)銷商合作。電商渠道實(shí)現(xiàn)收入3.2億元、同比+35.8%，直營(yíng)及其他模式實(shí)現(xiàn)收入1.6億元、同比+101.9%，量販以及會(huì)員超市表現(xiàn)較好。電商渠道側(cè)重抖音自播打造新品，電商自營(yíng)/平臺(tái)銷售收入2.7/0.6億元、同比+62.3%/-24.2%。
　　量販渠道占比提高影響毛利，費(fèi)效有望進(jìn)一步提升。2025年實(shí)現(xiàn)毛利率34.8%，同比-0.7pct，主因低毛利量販渠道占比提升；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為17.68%/4.58%/1.45%/-0.35%，分別同比+5.01/+0.83/+0.03/+0.15pct，公司為支持新品投放與海外新市場(chǎng)拓展而策略性提升銷售費(fèi)用率，后續(xù)預(yù)計(jì)將通過(guò)精細(xì)化預(yù)算管理，優(yōu)化費(fèi)用結(jié)構(gòu)，將資源往優(yōu)質(zhì)渠道與核心單品集中，減少低效投入，推動(dòng)費(fèi)用率穩(wěn)步回落。公司2025實(shí)現(xiàn)歸母凈利率9.91%，同比-6.76pct。26Q1毛利率33.91%，同比-0.4pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為17.27%/3.54%/1.10%/-0.16%，分別同比-0.07/-1.33/-0.12/+0.19pct；歸母凈利率10.7%，同比+0.3pct。
　　構(gòu)建“經(jīng)典產(chǎn)品+成長(zhǎng)新品”的動(dòng)態(tài)產(chǎn)品矩陣，不斷拓展增量市場(chǎng)。2025年公司產(chǎn)品不斷煥新升級(jí)，推出清甜風(fēng)味堅(jiān)果、鮮脆凍干堅(jiān)果、酷辣風(fēng)味堅(jiān)果、巧克力堅(jiān)果四大風(fēng)味堅(jiān)果系列產(chǎn)品，2026年公司將加速風(fēng)味堅(jiān)果以及花生、米餅、鍋巴等產(chǎn)品在全渠道的滲透與推廣，借助多元化的品牌活動(dòng)，提升品牌在目標(biāo)人群中的曝光度、好感度與忠誠(chéng)度，實(shí)現(xiàn)品牌價(jià)值的持續(xù)躍升。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　考慮到豆果類競(jìng)爭(zhēng)仍激烈，公司尚處于新品推廣期費(fèi)投相對(duì)較高，我們下調(diào)26、27年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2026-2028年每股收益分別為2.88、3.32、3.76元(原預(yù)測(cè)值為4.08、4.68元，新增)，參考可比公司估值，我們給予2026年18倍PE，給予51.84元目標(biāo)價(jià)，維持增持評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　食品安全風(fēng)險(xiǎn)，新品推廣不及預(yù)期，原料成本大幅上行。