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投資要點(diǎn)：
　　事件：公司發(fā)布2025年報(bào)與2026年一季報(bào)，25年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入60.19億，同比下降18.0%，歸母凈利潤19.86億，同比下降23.3%，我們在業(yè)績前瞻中預(yù)測公司25年?duì)I收/利潤分別同比變化-18.6%/-24.7%，符合預(yù)期。26Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入22.3億，同比增長8.9%，歸母凈利潤8.35億，同比增長0.73%，我們在業(yè)績前瞻中預(yù)測公司25Q1營收/利潤分別同比變化5%/5%，基本符合預(yù)期。25Q4+26Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入37.3億，同比下降3.74%，歸母凈利潤13.1億，同比下降7.27%。公司25年度分紅方案為擬每10股派發(fā)現(xiàn)金股利15元（含稅），如方案通過25年累計(jì)分紅12億元，分紅率達(dá)60.43%。
　　投資評級與估值：基本維持26-27年盈利預(yù)測，新增28年盈利預(yù)測，預(yù)測公司26-28年歸母凈利潤分別為20.5、22.7、25.4億（26-27年前次為20.4、22.6億），同比增長3.2%、10.9%、11.5%，當(dāng)前市值對應(yīng)PE估值分別為15x、14x、12x，與可比區(qū)域性酒企比較估值仍處合理區(qū)間，維持買入評級。
　　2025年公司酒類營業(yè)收入同比下降18.79%。分產(chǎn)品看，25年中高檔白酒營收46.8億，同比下降18.03%，其中，銷量同比下降14.45%，噸價(jià)同比下降4.19%。25年普通白酒營收10.04億，同比下降22.13%，其中銷量同比下降15.27%，價(jià)格同比下降8.1%。分區(qū)域看，25年省內(nèi)營收42.7億，同比下降16.25%，占比75%，省外營收14.2億，同比下降25.6%，占比25%，占比下降2.3個百分點(diǎn)。
　　26Q1酒類營收21.37億，同比增長8.9%。分產(chǎn)品看，中高檔白酒營收18.73億，同比增長8.9%，普通白酒營收2.64億，同比增長9.1%。分區(qū)域看，省內(nèi)營收18.13億，同比增長10.97%，占比84.8%，省外營收3.24億，同比下降1.37%，占比15.2%，占比下降1.58個百分點(diǎn)，省外增長仍然有所承壓。
　　2025年歸母凈利率32.99%，同比下降2.27pct，主要系毛銷差收窄所致。2025年毛利率72.54%，同比下降1.4 pct；營業(yè)稅金率15.47%，同比提升0.39pct；銷售費(fèi)用率11.13%，同比提升2.06pct；管理費(fèi)用(含研發(fā)費(fèi)用)率5.35%，同比提升1.07pct。
　　26Q1凈利率37.56%，同比下降3.07pct。26Q1毛利率75.6%，同比下降0.9pct；稅率14.94%，同比提升0.51pct；銷售費(fèi)用率9.23%，同比提升1.52pct；管理費(fèi)用(含研發(fā)費(fèi)用)率3.58%，同比下降0.13pct。
　　2025年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額12.3億，同比下降35.3%。銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金66.38億，同比下降15.3%，現(xiàn)金流增速優(yōu)于收入增速。2025年末預(yù)收款項(xiàng)5.18億，環(huán)比增加0.05億，2024年末預(yù)收款項(xiàng)6.17億，環(huán)比增加1.87億。
　　26Q1經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額11.35億，同比增長129.0%，其中，銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金26.36億，同比增長19.3%，現(xiàn)金流增速快于收入增速。26Q1末預(yù)收款項(xiàng)5.78億，環(huán)比增長0.60億，25Q1末預(yù)收賬款4.92億，環(huán)比下降1.25億。
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)下行影響白酒需求;食品安全事件。