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投資要點(diǎn)
　　扣除減值、獎(jiǎng)金影響、26Q1業(yè)績(jī)超預(yù)期：公司25年?duì)I收136億元，同34%，歸母凈利1.4億元，同125.6%，毛利率18.8%，同7.7pct；其中25Q4營(yíng)收40.9億元，同環(huán)比52%/8%，歸母凈利2.3億元，同環(huán)比123%/3270%，毛利率25.5%，同環(huán)比41.8/9pct，Q4公司計(jì)提減值損失2.2億。26Q1營(yíng)收39億元，同環(huán)比43%/-4.4%，歸母凈利2.6億元，同環(huán)比902%/14%，毛利率28.1%，同環(huán)比11/2.6pct，毛利率逐季提升，Q1計(jì)提減值1.3億元，同時(shí)計(jì)提獎(jiǎng)金費(fèi)用1億元左右，若加回，實(shí)際業(yè)績(jī)超4.5億元，超我們預(yù)期。
　　 26-27年隔膜供需持續(xù)優(yōu)化、盈利持續(xù)提升：公司25年隔膜收入116億元，同比+41%，出貨量128億平，同比+46%。25年隔膜毛利率18%，同比+11pct，全年隔膜利潤(rùn)-0.8億元，減虧明顯。25Q4及26Q1公司隔膜業(yè)務(wù)持續(xù)改善，其中25Q4出貨量37億平，同環(huán)比+80%/+17%，考慮減值加回，單平利潤(rùn)我們預(yù)計(jì)0.08-0.09元，環(huán)比翻番，我們預(yù)計(jì)26Q1公司出貨35億平，同環(huán)比+67%/-5%，考慮減值和獎(jiǎng)金計(jì)提加回，單平利潤(rùn)我們預(yù)計(jì)超0.12元?？紤]26Q2漲價(jià)10%持續(xù)落地，我們預(yù)計(jì)26年全年單平利潤(rùn)0.15元可期，27年有望提升至0.2-0.3元/平。26年全年出貨量我們預(yù)計(jì)150億平+，增長(zhǎng)32%，公司擴(kuò)產(chǎn)有序，我們預(yù)計(jì)27年出貨量180億平+。
　　其他業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。25年其他業(yè)務(wù)收入20億元，同比+5%，毛利率23%，同比-4pct，我們預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)2億元左右利潤(rùn)。其中無菌包裝收入9.7億元，同比+12%，毛利率22.5%，同比-0.9pct，貢獻(xiàn)1億元利潤(rùn)。
　　資本開支謹(jǐn)慎、庫(kù)存下降明顯。公司25年費(fèi)用率14%，同-2.9pct，26Q1費(fèi)用率16%，同環(huán)比-1.1/4.1pct，主要由于獎(jiǎng)金計(jì)提。25年經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流11.4億元，同-1%，26Q1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流2.1億元，同環(huán)比66%/-22.6%。25年資本開支17.1億元，同-39%，26Q1資本開支2億元，同環(huán)比-54%/-71%；25年末存貨22.8億元，較年初-23%，26Q1末存貨19.6億元，較年初-14%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到2026-2027年隔膜行業(yè)供需持續(xù)優(yōu)化，我們預(yù)計(jì)公司2026-2027年歸母凈利潤(rùn)22.5/42.5億元（原預(yù)期25.4/31.5億元），新增28年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)51.9億元，同比+1481%/+89%/+22%，對(duì)應(yīng)PE為33x/17x/14x?？紤]到公司隔膜行業(yè)龍頭地位，以及隔膜行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化，給與27年25x估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)108元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。