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核心觀點(diǎn)
　　核心財(cái)務(wù)指標(biāo)全線向好，盈利質(zhì)量與經(jīng)營(yíng)規(guī)模同步提升。Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入3.98億元，同比+108.42%；歸母凈凈利潤(rùn)2.04億元，同比+151.19%。加權(quán)平均ROE達(dá)5.19%，同比+2.42pct，盈利能力延續(xù)提升。截至Q1末，公司總資產(chǎn)達(dá)300.10億元，較年初+21.84%；歸母凈資產(chǎn)41.09億元，較年初+12.67%，整體經(jīng)營(yíng)規(guī)模實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健擴(kuò)張。
　　買方業(yè)務(wù)發(fā)力驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)高增，成本管控亦有助力。分結(jié)構(gòu)看，手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入實(shí)現(xiàn)1.68億元，同比+98.16%，其中期貨經(jīng)紀(jì)凈收入1.39億元，同比+74.14%，反映市場(chǎng)交易活躍度提升下公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)發(fā)展較佳；資管凈收入2,838萬(wàn)元，同比+509.18%。利息凈收入5,398萬(wàn)元，同比+77.32%，主要系客戶保證金存款規(guī)模大幅增加，帶動(dòng)利息收入同步提升。投資收入1.55億元，同比+124.64%。成本端，公司業(yè)務(wù)及管理費(fèi)同比僅增長(zhǎng)30.63%，管理費(fèi)用率23.87%、同比-4.81pct。
　　資產(chǎn)擴(kuò)張適配主業(yè)發(fā)展，業(yè)務(wù)擴(kuò)張同時(shí)保持財(cái)務(wù)穩(wěn)健。資產(chǎn)端，公司總資產(chǎn)較上年末增長(zhǎng)21.84%至300.10億元，核心資產(chǎn)變動(dòng)精準(zhǔn)反映業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢(shì)：應(yīng)收質(zhì)押保證金6.26億元，較年初+287.17%，主要系上期所質(zhì)押保證金增加，直接反映客戶交易與套保需求的大幅提升。負(fù)債端，公司總負(fù)債較上年末增長(zhǎng)23.48%至258.57億元，應(yīng)付質(zhì)押保證金與應(yīng)收端同步增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)鏈條運(yùn)轉(zhuǎn)順暢。同時(shí)公司完成可轉(zhuǎn)債全部贖回與轉(zhuǎn)股，有息負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)化。
　　核心業(yè)務(wù)成長(zhǎng)動(dòng)能充足，買方業(yè)務(wù)打開(kāi)長(zhǎng)期空間。期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面，隨著國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)品種持續(xù)擴(kuò)容、機(jī)構(gòu)與個(gè)人投資者套保及交易需求持續(xù)釋放，疊加公司渠道布局優(yōu)化與客戶服務(wù)能力升級(jí)，手續(xù)費(fèi)收入將維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，同時(shí)客戶保證金規(guī)模擴(kuò)大將持續(xù)帶動(dòng)利息凈收入穩(wěn)步提升。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)方面，一季度資管手續(xù)費(fèi)收入實(shí)現(xiàn)5倍以上增長(zhǎng)，凸顯公司衍生品資管產(chǎn)品的業(yè)績(jī)競(jìng)爭(zhēng)力與市場(chǎng)認(rèn)可度，公司資管規(guī)模有望持續(xù)突破，成為公司第二增長(zhǎng)曲線。風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)務(wù)方面，公司對(duì)瑞達(dá)新控增資1.5億元，資本金實(shí)力進(jìn)一步增強(qiáng)，疊加大宗商品價(jià)格波動(dòng)下實(shí)體企業(yè)套保需求持續(xù)提升，倉(cāng)單服務(wù)、基差貿(mào)易等業(yè)務(wù)規(guī)模有望持續(xù)擴(kuò)張。此外，公司擬收購(gòu)申港證券股權(quán)，若交易完成將實(shí)現(xiàn)“期貨+證券”業(yè)務(wù)協(xié)同，進(jìn)一步打開(kāi)長(zhǎng)期成長(zhǎng)天花板。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：盈利預(yù)測(cè)及估值不準(zhǔn)確，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性與杠桿風(fēng)險(xiǎn)等。
　　投資建議：基于期貨市場(chǎng)景氣度及公司一季報(bào)數(shù)據(jù)，我們調(diào)整了公司資管規(guī)模增速、經(jīng)紀(jì)市占率等核心假設(shè)，并將2026-28年歸母凈利潤(rùn)上調(diào)10.5%、3.5%、3.8%。公司盈利能力突出、資管等業(yè)務(wù)具備特色、業(yè)務(wù)布局具備增長(zhǎng)空間，我們維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)