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投資要點(diǎn)
　　公牛集團(tuán)披露2025A&2026Q1業(yè)績
　　2025A公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入160.26億元，同比-5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤40.71億元，同比-5%；扣非后歸母凈利潤36.25億元，同比-3%。26Q1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入40.60億元，同比+4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤10.58億元，同比+9%；扣非后歸母凈利潤9.84億元，同比+15%。同時(shí)2025A公司全年擬分紅34.35億元，分紅比例84%，考慮回購分紅比例達(dá)91%。我們認(rèn)為公司2025A分紅及26Q1業(yè)績?cè)鲩L均超預(yù)期。
　　智能電工照明韌性強(qiáng)，新能源&出海持續(xù)突破
　　1）電連接：2025A實(shí)現(xiàn)收入70.77億元，同比-8%。短期承壓，但公司積極通過加快嵌入式、電動(dòng)工具等新品類孵化，并深化渠道變革以增強(qiáng)經(jīng)營韌性。
　　2）智能電工照明：2025A實(shí)現(xiàn)收入80.98億元，同比-3%。墻壁開關(guān)業(yè)務(wù)發(fā)力高端化，同時(shí)重點(diǎn)發(fā)力照明業(yè)務(wù)，以AI智能與健康照明為核心，加快護(hù)眼燈、沐光AI智能健康照明等新業(yè)務(wù)布局。我們預(yù)計(jì)在墻開高端化+重點(diǎn)發(fā)力AI智能&健康照明的驅(qū)動(dòng)下，26Q1公司智能電工照明業(yè)務(wù)成長修復(fù)。
　　3）新能源：2025A實(shí)現(xiàn)收入8.22億元，同比+6%，較上半年相比有所降速。我們認(rèn)為主要受家用樁收縮，商用樁發(fā)力的業(yè)務(wù)重心調(diào)整短期影響，仍看好后續(xù)新能源業(yè)務(wù)憑借商用樁+出海等成長修復(fù)。
　　4）出海：2025A公司海外業(yè)務(wù)收入2.70億元，同比+13%。公司出海戰(zhàn)略升級(jí)為“全品出海、全球到達(dá)”，以家裝墻開、新能源儲(chǔ)能為核心引擎加快海外拓展，聚焦東南亞、歐洲等重點(diǎn)區(qū)域。公司出海步伐穩(wěn)扎穩(wěn)打，持續(xù)夯實(shí)海外的產(chǎn)品、渠道、供應(yīng)鏈基礎(chǔ)，我們看好未來公司出海潛力。
　　26Q1公司毛利率提升，合同負(fù)債同比大幅增長
　　1）毛利率：2025A公司毛利率為43.14%，同比-0.1pct；26Q1單季公司毛利率為42.74%，同比+1.7pct。我們認(rèn)為26Q1毛利率主要受提價(jià)+原料成本短期在成本端體現(xiàn)有限影響。
　　2）凈利率：2025A公司歸母凈利率25.40%，同比基本持平；26Q1公司歸母凈利率26.06%，我們認(rèn)為主要受益公司降本增效顯效。26Q1公司管理費(fèi)用率同比1.5pct。我們持續(xù)看好公司全鏈條降本持續(xù)深化。
　　3）合同負(fù)債：26Q1合同負(fù)債金額14.42億元，同比+111%，環(huán)比25Q4 +143%。我們認(rèn)為在一定程度上反應(yīng)客戶下單積極，需求呈現(xiàn)復(fù)蘇跡象。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　公司傳統(tǒng)智能電工照明積極推進(jìn)高端化+智能化，且國際化、新能源、數(shù)據(jù)中心等新孵化業(yè)務(wù)成長空間寬廣，仍堅(jiān)定看好長期價(jià)值。我們預(yù)計(jì)2026-2028年公司實(shí)現(xiàn)收入168、177、188億元，同比+5%、+6%、+6%；歸母凈利潤43、45、48億元，同比+5%、+6%、+7%，對(duì)應(yīng)PE分別為19X、18X、17X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　房地產(chǎn)行業(yè)疲弱、原材料價(jià)格大幅波動(dòng)、新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。