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上海瀚訊2025年實(shí)現(xiàn)營收5.03億元（yoy+42.23%），歸母凈利-1.22億元（yoy+1.58%），扣非凈利-1.57億元（yoy-4.53%），符合業(yè)績預(yù)告。2026年Q1實(shí)現(xiàn)營收0.44億元（yoy-65.26%、qoq-77.97%），歸母凈利-4421.57萬元（yoy-434.16%、qoq+40.06%），扣非凈利-5397.98萬元（yoy-860.73%）。得益于商業(yè)航天及衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)開拓，公司2025年實(shí)現(xiàn)收入快速增長，利潤同比減虧。隨著公司傳統(tǒng)主業(yè)與無人通信領(lǐng)域穩(wěn)健復(fù)蘇，以及衛(wèi)星載荷和地面終端產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，公司業(yè)績成長可期，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　軍用通信主業(yè)持續(xù)深耕，商業(yè)航天業(yè)務(wù)成長空間廣闊
　　軍工主業(yè)方面，公司持續(xù)深耕無人通信及末端通信領(lǐng)域，某無人分隊(duì)項(xiàng)目5G及自組網(wǎng)通信設(shè)備已完成小批量交付與驗(yàn)收；輕量化背負(fù)式通信裝備持續(xù)獲得多場(chǎng)景追加訂單，某防空控制平臺(tái)自組網(wǎng)設(shè)備完成定型并轉(zhuǎn)入批產(chǎn)階段，并計(jì)劃在2026年完成千余套基站、終端產(chǎn)品的投產(chǎn)交付。商業(yè)航天領(lǐng)域，公司加大低軌衛(wèi)星載荷系統(tǒng)及終端的研發(fā)投入和建設(shè)相關(guān)的生產(chǎn)制造環(huán)境，完成一體化信關(guān)站產(chǎn)品研制與批產(chǎn)，衛(wèi)星終端產(chǎn)品完成量產(chǎn)驗(yàn)證。隨著“千帆星座”組網(wǎng)工作的持續(xù)推進(jìn)及通信載荷、終端需求的釋放，公司商業(yè)航天板塊有望迎來顯著增長。
　　受訂單交付結(jié)構(gòu)影響，盈利能力同比承壓
　　公司盈利能力受到訂單交付結(jié)構(gòu)影響同比承壓。2025年公司毛利率為33.01%，同比下降10.27pct；歸母凈利率為-24.26%，同比提升10.80pct；1Q26公司毛利率為27.37%，同比下降10.19pct；歸母凈利率為-101.40%，同比-111.94pct。費(fèi)用率方面，2025年公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率較去年同期分別-2.03/-3.38/-11.92pct，主要系收入同比增長攤薄費(fèi)用率。研發(fā)投入方面，公司前瞻性布局新一代X波網(wǎng)絡(luò)電臺(tái)、衛(wèi)星載荷系統(tǒng)、千帆地面系統(tǒng)、行業(yè)5G產(chǎn)品及手機(jī)直連衛(wèi)星產(chǎn)品等高潛力領(lǐng)域。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到千帆星座組網(wǎng)進(jìn)度與公司利潤率恢復(fù)節(jié)奏慢于我們預(yù)期，我們下調(diào)26-27年收入增速，上調(diào)26-27年期間費(fèi)用率預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司26-28年?duì)I業(yè)收入6.97/12.87/16.64億元（26-27年前值：10.88/15.14億元，調(diào)整幅度-35.88%/-15.00%），歸母凈利0.57/2.17/3.29億元（26-27年前值：2.31/3.21億元，調(diào)整幅度-75.39%/-32.50%），考慮到國內(nèi)多型商業(yè)火箭有望在27年實(shí)現(xiàn)批量發(fā)射，從而驅(qū)動(dòng)衛(wèi)星發(fā)射與組網(wǎng)提速，我們切換至27年估值，同時(shí)切換到PS估值法（商業(yè)航天當(dāng)前處于高投入低利潤的成長期，我們認(rèn)為PS估值更能夠衡量企業(yè)在衛(wèi)星組網(wǎng)期的市場(chǎng)份額擴(kuò)張與業(yè)務(wù)成長能力）。參考可比公司27年P(guān)S均值，給予公司27年26.28xPS（前值：26年77xPE），目標(biāo)價(jià)53.86元（前值：28.28元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新型裝備列裝不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；國防信息化發(fā)展不及預(yù)期。