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事件：公司公布2025年年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為11.08/-0.34/-0.30億元，同比-22.17%/-371.76%/-545.77%。其中，2025Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為3.48/-0.24/-0.21億元，同比+49.86%/虧損減少45.12%/虧損減少51.92%。2026Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為3.17/0.33/0.33億元，同比-7.78%/+4.63%/+3.97%。
　　收入端：深度調(diào)整，自由愛貢獻(xiàn)增量。（1）產(chǎn)品端：2025年公司內(nèi)參、酒鬼、湘泉、其他系列產(chǎn)品收入分別為1.7、6.6、0.6、2.1億元，同比-29%、-21%、-25%、-20%，內(nèi)參、酒鬼、其他系列毛利率分別為87.0%、67.4%、48.1%，同比-0.7pp、-7.2pp、-8.2pp，根據(jù)公司年報(bào)數(shù)據(jù)，2025年胖東來(lái)渠道貢獻(xiàn)收入2.0億元。（2）分區(qū)域：2025年公司核心區(qū)域華中收入7.0億元，同比-9.7%，華北、華東、華南收入分別為2.0、1.3、0.4億元，同比-26.0%、42.7%、34.0%。
　　利潤(rùn)端：毛利率承壓、銷售費(fèi)用率降低，盈利能力環(huán)比改善。2025年公司歸母凈利率/扣非歸母凈利率分別同比-3.94/-3.17pp至-3.06%/-2.70%，其中2025Q4歸母凈利率/扣非歸母凈利率分別同比+12.00/+12.84pp至-6.94%/-6.07%；2026Q1歸母凈利率/扣非歸母凈利率分別同比+1.24/+1.16pp至10.46%/10.30%。（1）毛利率：2025年公司毛利率同比-6.47pp至64.90%，其中2025Q4公司毛利率同比-8.04pp至61.06%；2026Q1公司毛利率同比-3.41pp至67.30%，受收入下滑及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響，毛利率走低。（2）期間費(fèi)用率：2025年銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-10.47/+2.30/+0.39/+6.05pp至32.47%/13.98%/1.79%/ -1.05%，其中2025Q4銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-27.58/-7.39/-0.12/+14.48pp至30.83%/14.35%/1.55%/-0.30%；2026Q1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-3.67/-0.66/+0.04/+1.46pp至24.07%/9.91%/0.91%/-0.26%，公司推進(jìn)營(yíng)銷費(fèi)用精準(zhǔn)管控，提升使用效能，銷售費(fèi)用管控成效顯著。
　　投資建議：產(chǎn)品上，公司全面精簡(jiǎn)SKU，重構(gòu)戰(zhàn)略產(chǎn)品矩陣，聚焦核心品類，嚴(yán)格落地“2+2+2”戰(zhàn)略單品體系，2025年淘汰銷量占比低、無(wú)增長(zhǎng)潛力的低質(zhì)低效SKU，精簡(jiǎn)率達(dá)60%；同時(shí)，打造爆品增量，布局年輕化賽道，深度聯(lián)動(dòng)頭部零售品牌胖東來(lái)，聯(lián)合開發(fā)“酒鬼酒·自由愛”新品。渠道上，“掃雷行動(dòng)”全面鋪開，推行業(yè)務(wù)單元化、單元網(wǎng)格化、網(wǎng)格專屬化管理，對(duì)終端網(wǎng)點(diǎn)進(jìn)行地毯式摸排、建檔、激活，渠道信心逐步修復(fù)，深耕湖南大本營(yíng)，構(gòu)建區(qū)域核心壁壘。我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年收入分別為12.26、13.74、15.64億元，同比+10.69%、+12.02%、+13.83%，歸母凈利潤(rùn)分別為0.37、0.77、1.25億元，同比+207.94%、+110.22%、+61.99%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE為377.2、179.5、110.8倍?？紤]公司處于深度調(diào)整期，但積極推進(jìn)省內(nèi)、省外市場(chǎng)的開拓，以及產(chǎn)品端的布局，有望逐步重歸增長(zhǎng)軌道，我們維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。皇称钒踩珕?wèn)題等