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核心觀點(diǎn)
　　4月27日，公司發(fā)布2025年年度報(bào)告。2025年全年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入38.53億元，同比增長10.07%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤7.60億元，同比增長5.11%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤7.12億元，同比增長10.81%，實(shí)現(xiàn)基本每股收益1.34元，業(yè)績(jī)符合我們此前預(yù)期。展望后續(xù)，公司核心品種聚焦銀發(fā)經(jīng)濟(jì)賽道，產(chǎn)品品牌力較強(qiáng)，需求穩(wěn)定釋放，同時(shí)公司成功并表銀谷制藥，開始貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽浚型⑷朐鲩L新動(dòng)能，我們看好公司業(yè)績(jī)潛力穩(wěn)健釋放。
　　事件
　　公司發(fā)布2025年年報(bào)，業(yè)績(jī)符合我們此前預(yù)期
　　4月27日，公司發(fā)布2025年年度報(bào)告及2026年一季度業(yè)績(jī)報(bào)告。2025年全年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入38.53億元，同比增長10.07%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤7.60億元，同比增長5.11%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤7.12億元，同比增長10.81%。2026年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入11.26億元，同比增長10.32%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.46億元，同比增長13.61%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤2.28億元，同比增長11.59%，業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期。
　　羚銳制藥擬向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.10元（含稅），該方案尚需提交2025年年度股東大會(huì)審議通過。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長，外延動(dòng)能穩(wěn)步釋放
　　2025年，公司營業(yè)收入同比增長10.07%，歸母凈利潤同比增長5.11%，扣非后歸母凈利潤同比增長10.81%。2026年Q1，公司收入同比增長10.32%為11.26億元，歸母凈利潤同比增長13.61%為2.46億元，扣非歸母凈利潤同比增長11.59%為2.28億元，保持穩(wěn)健增長態(tài)勢(shì)，主要由于：1）通絡(luò)祛痛膏、芬太尼透皮貼劑等核心產(chǎn)品維持較快增長趨勢(shì)，“兩只老虎”盒裝維持穩(wěn)健增長，袋裝產(chǎn)品在26年Q1實(shí)現(xiàn)邊際改善；2）銀谷制藥自2025年3月起并表貢獻(xiàn)增量。
　　核心品種表現(xiàn)較好，長期受益老齡化。1）骨科領(lǐng)域產(chǎn)品是公司主要收入來源，2025年，公司骨科領(lǐng)域收入25.34億元，同比增長9.05%，毛利率增加6.56pct為84.51%，主要由于通絡(luò)祛痛膏全年維持穩(wěn)健增長態(tài)勢(shì)，兩只老虎盒裝產(chǎn)品25Q2開始逐步恢復(fù)。2）心腦血管板塊收入同比增長0.9%為4.57億元，基本維持穩(wěn)定，毛利率同比提升4.91pct為83.17%。3）內(nèi)分泌板塊收入同比下降16.17%為2.13億元，毛利率同比提升10.72pct為79.94%，收入下行主要由于集采影響。展望后續(xù)，我們認(rèn)為，公司核心產(chǎn)品知名度較高，有望長期受益老齡化，隨著兩只老虎袋裝產(chǎn)品陸續(xù)向好，集采影響邊際減弱，26年全年有望穩(wěn)健增長。
　　產(chǎn)品梯隊(duì)持續(xù)豐富，品牌建設(shè)持續(xù)完善。近年來，公司持續(xù)圍繞骨科、呼吸、皮膚、消化系統(tǒng)等領(lǐng)域，聚焦大病種、大品種開展布局。25H1，公司完成對(duì)銀谷制藥90%股權(quán)的收購工作，優(yōu)化外用制劑產(chǎn)品矩陣，補(bǔ)充具有較高技術(shù)門檻的鼻噴劑、吸入劑類劑型，且其1類新藥必立??？苯環(huán)喹溴銨鼻噴霧劑獲批新增感冒相關(guān)適應(yīng)癥，治療場(chǎng)景進(jìn)一步拓寬。2025年9月，公司莫匹羅星乳膏新品上市，后續(xù)有望持續(xù)貢獻(xiàn)增量。2026年4月，公司鹽酸氮？斯汀鼻噴霧劑獲批，進(jìn)一步豐富了呼吸領(lǐng)域產(chǎn)品線。此外，公司在“羚銳”主品牌的賦能下，聚焦“兩只老虎”“小羚羊”等子品牌建設(shè)工作，持續(xù)加快品牌營銷全域場(chǎng)景的構(gòu)建，加強(qiáng)線上線下的有效融合，以主流媒體廣告作為引流窗口，以重點(diǎn)傳播場(chǎng)景廣告為核心，充分發(fā)揮品牌、品類優(yōu)勢(shì)，持續(xù)開展終端動(dòng)銷的服務(wù)工作，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品和品牌的雙輪驅(qū)動(dòng)。
　　業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長，分紅有望維持高位
　　展望后續(xù)，我們認(rèn)為，公司通絡(luò)祛痛膏、壯骨麝香止痛膏及培元通腦膠囊等核心產(chǎn)品有望受益于銀發(fā)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健放量，疊加公司積極推進(jìn)產(chǎn)品梯隊(duì)建設(shè)，芬太尼透皮貼劑等新品持續(xù)貢獻(xiàn)增量。盈利能力方面，公司持續(xù)管控生產(chǎn)成本，毛利率呈現(xiàn)明顯提升，但公司產(chǎn)品現(xiàn)階段價(jià)格相對(duì)較低，仍有一定提價(jià)空間?？紤]到銀谷制藥并表后持續(xù)貢獻(xiàn)增量，我們看好公司業(yè)績(jī)長期穩(wěn)健增長。此外，公司分紅比例相對(duì)較高，后續(xù)有望繼續(xù)保持。
　　毛利率明顯提升，其余指標(biāo)基本正常
　　2025年，公司綜合毛利率80.03%，同比增加4.21個(gè)百分點(diǎn)，主要由于成本控制及并購影響。銷售費(fèi)用率47.46%，同比增加1.84個(gè)百分點(diǎn)，主要由于并購影響；研發(fā)費(fèi)用率4.39%，同比增加0.63個(gè)百分點(diǎn)，主要由于公司持續(xù)加大研發(fā)投入；管理費(fèi)用率5.60%，同比增加0.84個(gè)百分點(diǎn)，主要由于并購影響；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.13%，同比增加0.41個(gè)百分點(diǎn)，主要由于本期銀行存款利息減少。經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比下降36.76%為5.54億元，主要由于銷售收到的現(xiàn)金減少。其余指標(biāo)保持相對(duì)穩(wěn)定。
　　26Q1，公司綜合毛利率78.19%，同比增加1.42個(gè)百分點(diǎn)，主要由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響。銷售費(fèi)用率46.83%，同比增加0.7個(gè)百分點(diǎn)，基本保持穩(wěn)定；研發(fā)費(fèi)用率2.80%，同比增加0.57個(gè)百分點(diǎn)，主要由于公司持續(xù)加大研發(fā)投入；管理費(fèi)用率3.22%，同比下降0.45個(gè)百分點(diǎn)，控費(fèi)效果較好；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.54%，同比下降0.33個(gè)百分點(diǎn)，控費(fèi)效果較好。經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比增加128.24%為2.68億元，主要由于銷售收到的現(xiàn)金增加。其余指標(biāo)保持相對(duì)穩(wěn)定。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)
　　我們預(yù)