>> 光大證券-碧桂園服務(wù)(6098.HK)跟蹤報告：地產(chǎn)關(guān)聯(lián)降至較低水平，靜待減值出清信號-260512
| 上傳日期： |
2026/5/12 |
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| 414KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
何緬南,韋勇強 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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事件：公司2025年營收同比+10%，派息率（按核心歸母凈利潤計）約60%。
1、關(guān)聯(lián)方碧桂園4月權(quán)益合同銷售金額25億元，權(quán)益銷售面積34萬平。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，1-4月碧桂園累計實現(xiàn)權(quán)益銷售金額92億元，同比-15.5%。
2、公司2025年營業(yè)收入483.5億元，同比+9.9%；毛利84.6億元，同比+0.7%；歸母凈利潤6.0億元，同比-66.7%；核心歸母凈利潤25.2億元，同比-17.1%；宣派末期及特別股息合計15.1億元，派息率（按核心歸母凈利潤計）約60%。
點評：規(guī)模優(yōu)勢明顯，現(xiàn)金流質(zhì)量提升，關(guān)聯(lián)方依賴較小，靜待減值出清信號。
1）核心業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2025年公司實現(xiàn)營業(yè)收入約483.5億元，同比約+10%。其中，物業(yè)管理服務(wù)收入約279.3億元（同比+7.3%），占總收入57.8%，基本盤穩(wěn)固；社區(qū)生活服務(wù)收入約44.2億元（同比+5.0%），占總收入9.1%；三供一業(yè)中的物管業(yè)務(wù)收入95.8億元，同比+46.5%，增長勢頭強勁，供熱業(yè)務(wù)收入16.9億元，同比+4.4%，保持穩(wěn)健增速；非業(yè)主增值服務(wù)收入6.3億元（同比-10.6%），占總收入1.3%，主動壓降關(guān)聯(lián)方交易，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。截至2025年末公司在管面積達(dá)10.7億平方米，穩(wěn)居行業(yè)頭部。
2）毛利率短期承壓，降本增效成果初顯。2025年公司整體毛利率約17.5%，同比下滑約1.6個百分點，其中，物業(yè)管理服務(wù)毛利率20.6%，同比上升0.6個百分點；社區(qū)生活服務(wù)毛利率28.9%，同比下降9.5個百分點，主要受到外部環(huán)境以及房地產(chǎn)市場的影響，雖有所下滑但仍然是毛利率最高的業(yè)務(wù)。費用端，管理費用率9.5%，同比下降約0.6個百分點，得益于區(qū)域集約化管理與AI科技賦能帶來運營效率的提升。
3）現(xiàn)金流覆蓋核心歸母凈利潤1倍，市場化拓展強勁。2025年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額25.1億元，覆蓋核心歸母凈利潤1.0倍，結(jié)合公司面臨的外部環(huán)境和關(guān)聯(lián)方流動性，公司現(xiàn)金流表現(xiàn)值得肯定；截至2025年末對碧桂園應(yīng)收賬款約21.5億元，扣除減值撥備后額余額為5.7億元，均較2024年有所減少，風(fēng)險緩釋明顯。2025年公司市場拓展成效顯著，新進場年化收入達(dá)到20.3億元，在杭州、廣州、深圳等高密度核心城市累計簽約104個項目，城市聚焦度持續(xù)提升，公司對關(guān)聯(lián)方的業(yè)務(wù)依賴以及財務(wù)關(guān)聯(lián)度均降至較低水平。
盈利預(yù)測、估值與評級：公司作為行業(yè)規(guī)模龍頭，物管主業(yè)基本盤穩(wěn)固，考慮公司毛利率下滑以及商譽減值的影響，出于謹(jǐn)慎性我們下調(diào)公司26-27年歸母凈利潤預(yù)測至17.0/18.5億元，原預(yù)測為22.0/23.4億元，新增28年預(yù)測為20.2億元，對應(yīng)PE為11/10/9倍，靜待公司應(yīng)收賬款和商譽減值出清，以及凈利潤率修復(fù)，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：增值服務(wù)開展不及預(yù)期，商譽減值和應(yīng)收款減值具有不確定性
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