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本報告導讀：
　　公司核心業(yè)務(wù)醫(yī)藥工業(yè)板塊持續(xù)穩(wěn)健增長，醫(yī)美業(yè)務(wù)受短期消費環(huán)境影響有所波動，創(chuàng)新研發(fā)不斷加大投入，看好創(chuàng)新產(chǎn)品國內(nèi)銷售放量與創(chuàng)新管線出海潛力。
　　投資要點：
　　維持“增持”評級。公司25年收入436.12億元，同比+4.07%，歸母凈利潤34.14億元，同比-2.78%，主要由于海外參股公司（德國Heidelberg及美國R2）當期虧損，按權(quán)益法核算合計影響合并報表利潤1.4億元，Sinclair虧損計提商譽減值0.78億元，以及國內(nèi)醫(yī)美業(yè)務(wù)Q4收入下滑等因素影響；26年Q1收入111.83億元，同比+4.17%，歸母凈利潤10.02億元，同比+9.56%。調(diào)整2026-2028年預(yù)測EPS為2.18、2.44與2.77元，參考行業(yè)平均估值，給予2026年P(guān)E為20X，給予目標價43.60元，維持“增持”評級。
　　醫(yī)藥工業(yè)奠定穩(wěn)健增長基本盤，醫(yī)美短期有所承壓。分業(yè)務(wù)來看，工業(yè)：25年工業(yè)收入147.84億元，同比+7.04%，歸母凈利潤33.55億元，同比+15.59%，其中創(chuàng)新產(chǎn)品收入占比15.81%；26年Q1收入40.48億元，同比+11.82%，歸母凈利潤9.31億元，同比+10.44%，工業(yè)板塊持續(xù)夯實公司增長基本盤；商業(yè)：呈現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)健增長良好態(tài)勢。25年收入286.97億元，同比+5.92%，凈利潤4.79億元，同比+5.16%；26年Q1收入71.81億元，同比+3.57%，凈利潤1.19億元，同比+3.16%；醫(yī)美：國內(nèi)外醫(yī)美短期承壓。25年合計收入18.26億元，同比-21.50%。Sinclair收入9.58億元，同比-0.95%；國內(nèi)欣可麗收入7.8億元，同比-31.50%；26年Q1醫(yī)美合計營收3.61億元，同比-30.38%；工業(yè)微生物：25年合計收入7.77億元，同比+9.34%；26年Q1收入增長21.82%。
　　研發(fā)持續(xù)加強投入，研發(fā)成果不斷顯現(xiàn)。公司25年研發(fā)投入29.82億元，同比+11.36%，直接研發(fā)支出24.72億元，同比+39.64%，占工業(yè)營收比例為16.60%，96項創(chuàng)新藥管線研發(fā)推進中。25年公司創(chuàng)新產(chǎn)品收入23.4億元，同比+64.2%，PARP抑制劑、P-CAB抑制劑雙雙進入2025年國家醫(yī)保目錄，CART產(chǎn)品賽愷澤納入國家首版商保目錄。
　　風險提示。藥品集采降價風險，產(chǎn)品銷售不及預(yù)期等。