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利率走廊收窄、債券在社融結構中地位上升，促進債券利率低波動。
　　雖然年初以來市場風險偏好伴隨中東沖突、中美會談等事件不時擺動，但經濟和通脹數(shù)據變化不改變中高增速和再通脹的情景假設，風險偏好變化對負債端的沖擊相對有限，債市目前的主要矛盾仍是資金面的變化。
　　本輪資金寬松的特征：價格相對合理，波動明顯下降，市場反應平靜。一方面，本輪資金寬松中，資金價格雖然偏低，但相對于歷史水平、相對于利率走廊，仍處于合理范圍。而相對資金價格，資金面的平穩(wěn)低波特征更為突出。
　　另一方面，一般而言如果資金較為寬松和平穩(wěn)，往往容易激發(fā)債市投資者進行加杠桿操作，但本輪資金寬松，交易型投資者更多的是進行了久期的修復，而非杠桿操作。
　　資金價格低波動的原因之一：利率走廊收窄。2024年7月8日，人民銀行發(fā)布公告，即日起將視情況開展臨時正回購或臨時逆回購操作。臨時隔夜正、逆回購操作的利率分別為7天期逆回購操作利率減20個基點和加50個基點。自此之后，雖沒有明確使用的證據，但DR001始終位于利率走廊范圍內。
　　資金價格低波動的原因之二：債券在社會融資和信用創(chuàng)造中的地位上升。銀行間資金利率對于債券利率影響較為直接，而對于信貸利率影響較為間接，在以信貸為核心的融資和信用體系中，債券價格波動對于信用體系影響有限，銀行間資金利率是只是一個普通的中間變量。而伴隨著著債券融資占比不斷提升，維持資金價格平穩(wěn)、進而帶動債券利率平穩(wěn)就具備了較為重要的意義。
　　結構變化后，寬信用的含義和影響隨之變化。此前，當經濟下行壓力增大，推進寬信用政策時，由于信貸形式的信用創(chuàng)造發(fā)生在商業(yè)銀行和實體企業(yè)之間，相對離散化，在實體融資需求有限的情況下，往往演變成“以價換量”，貸款利率加速下行、凈息差快速壓縮、債券利率也跟隨快速下行。
　　而伴隨債券融資占比提升，由于目前主體仍然是政府債，寬信用和財政擴張具有較強的一致性。而價格決定雖然同樣是市場決定，但發(fā)生在財政、央行、銀行等較為集中的主體之間，不容易出現(xiàn)“以價換量”，甚至政府債為主的債券寬信用可能還帶有較強的供給擴張的含義。
　　展望未來，資金面預計繼續(xù)維持整體平穩(wěn)的態(tài)勢，在債券融資地位提升的背景下，這有助于融資結構變化平穩(wěn)過渡；同時，在通脹回升的背景下，社會融資條件改善并不依賴名義利率的下行，貨幣政策和資金利率也有條件維持穩(wěn)定。而從海外經驗來看，貨幣政策和資金利率的平穩(wěn)，也推動債券利率在快速下行期結束后，進入一個中期的震蕩階段。
　　風險提示：國內外實體經濟出現(xiàn)超預期變化；國內政策超預期收緊；國際地緣政治緊張局勢升級等。