| 上傳日期： |
2026/5/22 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
趙浦軒 |
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26Q1業(yè)績：
騰訊26Q1營收1,965億元（yoy+9%，qoq+1%），略低于彭博一致預(yù)期的1,994億；實(shí)現(xiàn)毛利1,113億元（yoy+11%，qoq+3%），略低于彭博一致預(yù)期的1,129億；實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤679億元（yoy+11%，qoq+11%），略超彭博一致預(yù)期的678億。本次財(cái)報(bào)首次披露剔除新AI產(chǎn)品（Hy、元寶、CodeBuddy、WorkBuddy及QClaw）的經(jīng)調(diào)整經(jīng)營利潤，達(dá)844億元（yoy+17%），剔除新AI產(chǎn)品的經(jīng)調(diào)整經(jīng)營利潤率由25Q1的39.9%提升至43.0%。
增值服務(wù)：受春節(jié)時(shí)間錯(cuò)位影響，26Q1本土游戲收入增速慢于流水增速，但為26Q2收入打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)
26Q1增值服務(wù)收入961億元（yoy+4%），其中本土游戲收入454億元（yoy+6%），本土游戲的收入增速滯后于流水增速，這主要是由于2026年春節(jié)假期晚于2025年，更多收入遞延至本季度之后確認(rèn)。26Q1本土游戲流水同比增長十幾個(gè)百分點(diǎn)，主要受《王者榮耀》、《和平精英》等現(xiàn)有長青游戲及《三角洲行動(dòng)》、《無畏契約：源能行動(dòng)》等近期發(fā)布游戲驅(qū)動(dòng)。26Q1國際市場游戲收入188億元（yoy+13%），主要受《部落沖突：皇室戰(zhàn)爭》、《鳴潮》及《無畏契約》個(gè)人電腦端驅(qū)動(dòng)。26Q1社交網(wǎng)絡(luò)收入319億元（yoy-2%），由于春節(jié)假期晚于2025年，26Q1確認(rèn)的本土手機(jī)游戲應(yīng)用道具銷售收入相比25Q1減少。
營銷業(yè)務(wù)：AI驅(qū)動(dòng)廣告模型升級，廣告單價(jià)提升
26Q1營銷業(yè)務(wù)收入382億元（yoy+20%），主要由于公司升級AI驅(qū)動(dòng)的廣告推薦模型，擴(kuò)展了微信生態(tài)內(nèi)閉環(huán)營銷能力，改善了廣告效果并提升了廣告單價(jià)，主要行業(yè)廣告投放Q1均有增長，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)、電商和游戲行業(yè)增長顯著。
截至26年一季度末，微信及WeChat的合并MAU達(dá)14.32億（yoy+2%），QQ移動(dòng)端MAU 5.16億（yoy-3%），增值服務(wù)付費(fèi)會(huì)員數(shù)2.66億（yoy-0.7%）。
金融科技及企業(yè)服務(wù)：商業(yè)支付及理財(cái)服務(wù)增長驅(qū)動(dòng)
26Q1金融科技及企業(yè)服務(wù)收入599億元（yoy+9%），主要受商業(yè)支付及理財(cái)服務(wù)收入增長驅(qū)動(dòng)，企業(yè)服務(wù)收入同比增長20%，國內(nèi)外市場需求提升（包括AI相關(guān)服務(wù)）及更有利定價(jià)環(huán)境驅(qū)動(dòng)云服務(wù)收入增長，微信小店交易額上升帶動(dòng)商家技術(shù)服務(wù)費(fèi)收入增長。
騰訊云效率AI智能體解決方案實(shí)現(xiàn)快速增長及健康留存率，以活躍賬戶數(shù)計(jì)，WorkBuddy已成為中國最受歡迎效率AI智能體服務(wù)。
AI賦能核心業(yè)務(wù)增長，Hy3 preview模型能力及調(diào)用量顯著提升
26Q1騰訊資本開支為319億元（yoy+16%），AI賦能現(xiàn)有業(yè)務(wù)，剔除AI產(chǎn)品的經(jīng)調(diào)整經(jīng)營利潤率顯著提升，剔除新AI產(chǎn)品經(jīng)調(diào)整經(jīng)營利潤為844億元，而未剔除經(jīng)調(diào)整經(jīng)營利潤為756億元，AI產(chǎn)品損益相比公司整體可控。Q1業(yè)務(wù)層面，多款長青游戲流水創(chuàng)新高，包括《王者榮耀》、《和平精英》、《三角洲行動(dòng)》，及新游戲《洛克王國：世界》；智能投放產(chǎn)品矩陣騰訊營銷AIM+賦能廣告營銷服務(wù)投放金額約30%，并在小游戲、短劇、微信小店廣告主中廣泛應(yīng)用；擴(kuò)大視頻號內(nèi)容推薦模型參數(shù)并優(yōu)化模型算法，總用戶時(shí)長同比增長超20%；微信小店品牌商家推出激勵(lì)措施，交易額維持快速增長。
模型層及AI產(chǎn)品表現(xiàn)亮眼，4月發(fā)布基于重構(gòu)后的AI基礎(chǔ)設(shè)施上搭建的Hy3 preview大語言模型，在同等參數(shù)規(guī)模的模型中兼具實(shí)用性與性價(jià)比，4月28日以來在OpenRouter的token消耗量排行榜中位居前列。
投資建議
預(yù)計(jì)公司2026/2027/2028年收入為8,288.6/9,052.0/9,787.3億元（前值8,339.3/9,065.6/9,796.0億元），同比增長10.3%/9.2%/8.1%，凈利潤（ Non-IFRS ）為2,779.6/ 3,028.7/ 3,328.6億元（前值2,905.1/3,190.1/3,359.1億元），同比增長7.1%/9.0%/9.9%，目前盈利預(yù)測對應(yīng)PE為13.0/11.9/10.9x。公司AI賦能核心業(yè)務(wù)增長，資本開支持續(xù)加碼，AI大模型及產(chǎn)品表現(xiàn)亮眼，維持“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示
AIGC技術(shù)變革顛覆現(xiàn)有競爭格局；政策監(jiān)管不確定性；游戲研發(fā)延期等。
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