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1、5月MLF或適度縮量
　　現(xiàn)階段，央行基本于每月上旬和中旬分別進(jìn)行3M和6M買斷式逆回購操作，于下旬進(jìn)行MLF操作，上述三項(xiàng)工具的操作日與前期相應(yīng)操作的到期日大致貼合。5月上旬和中旬，分別有8000億元的買斷式逆回購到期，央行分別操作了3000億元，共計(jì)形成了10000億元的凈回籠。下周一（5月25日）有5000億元的MLF到期，我們認(rèn)本月下旬的MLF操作不必參照上旬和中旬的規(guī)模再次回籠5000億元，做到適度縮量即可。
　　一方面，5月25日既處于繳稅因素的影響時(shí)段，也處于月末階段，資金利率本就容易有波動(dòng)。另一方面，當(dāng)前正處在銀行體系流動(dòng)性從非常充裕到充裕的邊際變化過程中，銀行體系對于準(zhǔn)備金的真實(shí)需求規(guī)模不容易精準(zhǔn)估算。（注：事實(shí)上，美聯(lián)儲(chǔ)在考慮從充足準(zhǔn)備金框架回歸稀缺準(zhǔn)備金框架時(shí)也面臨過相似的問題。）鑒于上述兩點(diǎn)原因，我們認(rèn)為本次MLF不宜回籠過多，以免給資金和債券市場利率造成超預(yù)期波動(dòng)。
　　此外，如果本次全額回籠，那么明年此時(shí)的MLF到期量便為0。倘若屆時(shí)仍需要進(jìn)行回籠，那么貨幣政策操作又將受到一定掣肘。相反，本次適度做一些，那么就給明年的操作留下了更多選擇。
　　事實(shí)上，今年6月5日仍有8000億元買斷式逆回購到期，15日又有6000億元到期，在那時(shí)多回籠些是更為穩(wěn)妥的。換句話說，在吸收所謂的“冗余”流動(dòng)性的當(dāng)前，可采用“上中旬多回籠，下旬適度回籠”的策略。
　　我們注意到，當(dāng)前仍有較多投資者過度依賴MLF操作的數(shù)量解讀貨幣政策，即認(rèn)為，操作量、凈投放量大，說明貨幣政策是寬松的，反之便是趨緊的。該方法有待商榷，我們更建議關(guān)注MLF操作后DR、CD等資金市場利率的變化。
　　事實(shí)上，單純依賴操作量（以及其對應(yīng)的凈投放量）來判斷會(huì)帶來以偏概全的錯(cuò)誤。銀行體系流動(dòng)性受到貨幣政策操作（含再貸款、再貼現(xiàn)）、現(xiàn)金投放與回籠、財(cái)政收入（如稅收和政府債券發(fā)行）與支出、外匯流入與流出、存款準(zhǔn)備金繳存與退繳、市場主體持有資金意愿等因素的影響。中期借貸便利只是諸多影響因素中的一個(gè)，如果僅僅據(jù)此來判斷貨幣政策的取向，顯然容易出現(xiàn)以偏概全的錯(cuò)誤。
　　而且在實(shí)踐中，投資者對操作數(shù)量的解讀通常較為發(fā)散。例如，有些投資者認(rèn)為MLF的規(guī)模是央行定的，凈回籠資金表示央行對當(dāng)前資金市場利率“不滿意”，這體現(xiàn)出貨幣當(dāng)局希望資金利率穩(wěn)健上行；還有些投資者認(rèn)為，之所以MLF操作的少，是因?yàn)殂y行體系流動(dòng)性已經(jīng)很充裕了，因此金融機(jī)構(gòu)也就沒有從央行融入資金的需求，凈回籠資金并非央行主觀意愿所導(dǎo)致，這體現(xiàn)出貨幣當(dāng)局希望資金市場利率在當(dāng)前（甚至更低）的水平運(yùn)行。顯然，上述兩種解讀的結(jié)論是截然相反的。此外，有些投資者會(huì)從操作量的角度來理解，還有些投資者傾向于從凈投放量的角度進(jìn)行理解。我們認(rèn)為，也許貨幣當(dāng)局有必要對市場的關(guān)注點(diǎn)進(jìn)行引導(dǎo)，避免MLF的操作量（及其相對應(yīng)的凈投放量）被市場過度解讀。
　　2、風(fēng)險(xiǎn)提示
　　經(jīng)濟(jì)基本面變化超預(yù)期，不理性的預(yù)期引發(fā)市場快速波動(dòng)，對當(dāng)前的貨幣政策框架理解不到位。