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2026年4月，中債登和上清所債券托管總量為182萬億，環(huán)比增量從3月的10301億下行至6048億，同比增速較3月環(huán)比下行0.7pct至8.4%。
　　一、4月央行資產(chǎn)負(fù)債表和托管量解讀
　　1、4月央行資產(chǎn)負(fù)債表：下行至48.63萬億元。（1）從資產(chǎn)端來看，央行加速凈回籠，“對其他存款性公司債權(quán)”大幅縮水；4月10y國債快速下破1.75%關(guān)鍵點位，央行買債規(guī)模下行至400億元。（2）從負(fù)債端來看，季節(jié)性繳稅大月，央行對“其他存款性公司存款”大幅下降、“政府存款”余額增加。
　　2、2月央行托管量：央行創(chuàng)新工具凈投放規(guī)模合計為-4096億元，中債-其他科目單月增量為-4579億，兩者較為接近。
　　二、杠桿率：資金寬松但套利空間有限，5月杠桿率回落至季節(jié)性低位
　　4月資金邊際下行，全市場質(zhì)押式回購月均成交量從3月的8.2萬億上行至8.4萬億；但5月以來，隨著資金面邊際收斂預(yù)期以及套利空間有限，機構(gòu)杠桿意愿偏謹(jǐn)慎，質(zhì)押式回購月均成交量回落至7.6萬億。債基4月杠桿率均值由117.1%上行至117.8%，5月以來平均回落至114.9%。
　　三、分機構(gòu)：資管錢多格局或已在后半場，交易盤主導(dǎo)但情緒趨于謹(jǐn)慎
　　觀察4月以來債市運行：4月中上旬非銀“錢多”壓平利差，債市行情向長端演繹；4月下旬至5月上旬交易盤止盈，配置盤逢高增持；5月中旬以來交易盤情緒修復(fù)但配債偏謹(jǐn)慎。
　　1、銀行：大行，4月債券投資增量回落，二級配債力度轉(zhuǎn)弱是主要原因，錢多+稅前考核驅(qū)動5月大幅買入存單和政金債；中小行，4月長端趁勢止盈，5月以來回歸啞鈴策略，積極增持存單，在收益率高點增持超長債。
　　2、保險：4月保險托管量單月增量大幅減少。一季度保費開門紅亮眼，但收益率下行和供給偏慢拖累配債進度，保費配置轉(zhuǎn)化率大幅回落至41%，據(jù)測算Q1債券或少配7082億元，后續(xù)調(diào)整階段有望形成保護。
　　3、廣義基金：基金，3月下旬以來申購情緒改善，頻繁切換品種挖掘利差，超長債籌碼已處高位，短期交易性因素導(dǎo)致的債市調(diào)整的概率在增加，因此后續(xù)對超長端要注意交易節(jié)奏和及時止盈；理財，4月規(guī)模超季節(jié)性增長，但直投和委外配債均弱于去年同期，更傾向通過配置債券基金增厚收益，從結(jié)構(gòu)上看年初以來理財主要增持短債基金和中長債基金。
　　4、外資：掉期收益維持低位，延續(xù)凈流出，主要減持存單、政金債。
　　四、分券種：利率債發(fā)行節(jié)奏放緩，大行存單供給明顯放量
　?。?）債市托管量：4月增量回落至6048億，政府債是主要支撐、存單縮量。
　?。?）利率債：發(fā)行節(jié)奏放緩，4月凈融資規(guī)模由10487億下行至5664億。
　?。?）同業(yè)存單：凈融資由-2465億下行至-3901億，連續(xù)6個月負(fù)增長，呈現(xiàn)“總量偏弱、結(jié)構(gòu)分化”特征，大行存單凈融資明顯放量，股份行轉(zhuǎn)為負(fù)增長。
　　后續(xù)來看，（1）稅期走款、政府債繳款、跨月因素疊加，近期資金條件已有變化，隔夜資金價格上行至1.3%以上、大行融出規(guī)模下降，同時央行MLF轉(zhuǎn)為凈投放1000億元、公開市場凈投放加碼釋放呵護信號，后續(xù)來看資金價格或逐步回歸政策利率。（2）5月政府債供給節(jié)奏依然偏慢，后續(xù)來看5-6月專項債額度和項目堵點通常緩解，有利于加速發(fā)行，近期地方債已出現(xiàn)趕進度特點，預(yù)計5-9月政府債凈融資或均在1萬億以上。（3）下半年銀行從超額流動性可能逐步回收、存款到期帶來的重定價規(guī)模逐個季度遞減、eve指標(biāo)空間逐步減少等角度來看對債券配置需求或向季節(jié)性回歸，以及三季度往往存在寬信用政策加碼帶來的基金贖回頻繁擾動，預(yù)計債市供需結(jié)構(gòu)或有一定逆轉(zhuǎn)，資產(chǎn)荒較上半年有所緩和。
　　風(fēng)險提示：流動性投放超預(yù)期收緊，寬信用超預(yù)期升溫。