>> 華泰證券-固收利率周報：做多慣性遇上低賠率-260531
| 上傳日期： |
2026/5/31 |
大小： |
1892KB |
| 格式： |
pdf 共20頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
張繼強,仇文竹,吳宇航 |
| 下載權限： |
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報告核心觀點
5月問卷顯示，央行態(tài)度與資金面仍是關注焦點，AI與通脹關注度上升，地緣熱度下降，降準期待略升溫。當前債市核心矛盾是“做多慣性遇上低賠率”，資金面偏松、機構欠配和偏弱基本面下，近七成投資者持謹慎樂觀態(tài)度，債市大類排名提升，十年國債區(qū)間判斷隨行就市至1.65-1.80%，曲線平坦化仍是共識。但十年國債1.70%以下賠率不足，除非內(nèi)需走弱引發(fā)降息預期，否則“邊打邊撤”，接近1.80-1.90%把握配置機會。策略上，底倉優(yōu)先選擇5年左右利率債和3-5年信用債，依托賠率、供給、資金和風險偏好波段操作。中期股市結構機會優(yōu)于債市趨勢機會，但短期需警惕擁擠交易風險。
央行態(tài)度與資金面依然是關注焦點
央行態(tài)度與資金面關注度依然最高，超80%的投資者判斷未來三個月資金面“小幅收斂但不收緊”。5月中旬以來DR001回升至1.33%附近，我們判斷已接近階段性均衡水平，后續(xù)關注政府債供給節(jié)奏、跨半年末擾動、以及央行對債市杠桿和套利的容忍度。年內(nèi)通脹走勢和AI革命關注度靠前，地緣局勢熱度繼續(xù)下降，反映市場主線正在從“地緣擾動”向“產(chǎn)業(yè)邏輯”遷移。本輪價格回升對擺脫低物價循環(huán)有積極意義，但更多來自油價、外需與產(chǎn)業(yè)鏈局部溢價，傳導彈性仍需觀察。AI鏈正從技術敘事走向盈利閉環(huán)，若后續(xù)帶動資本開支和融資需求，將是債市需關注的中期風險。
年內(nèi)經(jīng)濟節(jié)奏或呈“兩頭高、中間低”特征
過半數(shù)投資者認為年內(nèi)經(jīng)濟節(jié)奏呈“兩頭高、中間低”特征，我們基本認同。4月數(shù)據(jù)回落背后既有季節(jié)性和工作日因素，也有油價抬升、財政節(jié)奏放緩、反內(nèi)卷推進等短期擾動，出口鏈、AI鏈等仍提供結構性支撐。整體看，短期經(jīng)濟環(huán)比或有所收斂，但政策主動收斂下實物量壓力相對可控，市場對經(jīng)濟讀數(shù)可能繼續(xù)脫敏。若后續(xù)數(shù)據(jù)承壓持續(xù)，政策補償性發(fā)力時點可能在年內(nèi)偏后段，疊加低基數(shù)與新經(jīng)濟點狀傳導，“兩頭高、中間低”仍是更高概率路徑。在經(jīng)濟內(nèi)生動能形成明確向上拐點前，或較難對債市造成趨勢壓力。
降準期待略升溫，債市謹慎樂觀但賠率約束加大
69%的投資者判斷未來三個月“不降準、不降息”，較4月的79%小幅回落，降準期待略有升溫。我們認為，降息仍受物價回升、金融風險和銀行凈息差等約束，概率偏低；降準主要取決于政府債供給和跨半年末流動性缺口，概率高于降息但窗口同樣偏窄。債市核心矛盾是“做多慣性遇上低賠率”：近七成投資者對未來三個月債市持謹慎樂觀態(tài)度，十年國債區(qū)間判斷隨行就市至1.65-1.80%。但考慮歷史錨、資金利率約束及下半年潛在擾動（供給+配置力量+股市等），若缺乏內(nèi)需走弱或降息預期實質(zhì)強化等觸發(fā)劑，1.70%以下轉為“邊打邊撤”，接近1.80-1.90%重新把握配置機會。
曲線平坦化仍是共識，債市大類排名升至第三
做多慣性之下，曲線平坦化仍是主流預期，但空間不宜高估。短端有同業(yè)定期存款自律、存款成本下行、理財規(guī)模擴張等驅(qū)動的配置需求托底，超長端面臨名義增長上行+供給增加+配置力量不足三重壓力，資金面仍是關鍵。策略上，當前票息乏味、杠桿息差偏薄、信用利差和品種利差均處低位，超額收益更多來自騎乘、品種選擇、波段和權益暴露，底倉優(yōu)先選擇5年左右利率債和3-5年信用債，波段依托賠率快進快出。大類資產(chǎn)上，股市、大宗繼續(xù)保持前二，債券從第四位上升至第三位，中期股市結構性機會優(yōu)于債市趨勢機會，但需警惕短期擁擠和波動風險，黃金偏好度有所回落。
風險提示：樣本代表性限制，央行態(tài)度與資金面轉向超預期。
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