>> 國(guó)金證券-從久期共振到極值信號(hào)-260607
| 上傳日期： |
2026/6/8 |
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1781KB |
| 格式： |
pdf 共16頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
尹睿哲,李豫澤 |
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久期成為債基爭(zhēng)排名的核心工具。
在排名、規(guī)模和業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)約束下，債基策略逐漸從“控回撤”回?cái)[至“做收益”，久期也從收益工具變成排名工具。截至6月5日，利率債基累計(jì)業(yè)績(jī)前20%產(chǎn)品收益均值較后20%高出約156bp，信用債基前后20%差距也在3月后持續(xù)拉開。表面看，久期策略已是明牌，但分化仍然較大，核心原因并非市場(chǎng)沒有給出機(jī)會(huì)，而是不同產(chǎn)品在進(jìn)攻與控回撤之間做出了不同取舍。前期越保守，后續(xù)再抬升風(fēng)險(xiǎn)偏好追隨久期行情，執(zhí)行難度也越高。隨著10年AA+中票收益率降至2024年以來(lái)低點(diǎn)，1年以上信用債中已有83%收益率低于2%，理財(cái)申購(gòu)資金與績(jī)優(yōu)債基久期偏好之間，正在形成一定共振。
三個(gè)極值信號(hào)正在浮現(xiàn)
債市進(jìn)入更微妙的階段后，定價(jià)和機(jī)構(gòu)行為已開始提示行情尾段特征。第一，信用利差形態(tài)接近2022年9月初和2024年8月下旬利差主動(dòng)走闊前的狀態(tài)。以3年AA+中票利差250日均值為中樞，并疊加標(biāo)準(zhǔn)差構(gòu)建軌道信號(hào)，自6月2日起，該利差加速偏離下軌；若進(jìn)一步引入帶寬指標(biāo)，當(dāng)前偏離程度已處于經(jīng)驗(yàn)極值區(qū)間，信用利差再壓縮的空間正在變窄。第二，二永債開始從極端定價(jià)向正常區(qū)間回歸。隨著利率債波動(dòng)抬升，疊加市場(chǎng)對(duì)固收+負(fù)債端穩(wěn)定性的顧慮，3年以上二永債偏好已有變化。若以10年國(guó)債收益率+20bp觀察5年大行二級(jí)資本債合理區(qū)間，近一周調(diào)整更多是此前極端壓縮后的修正。長(zhǎng)端二永債籌碼集中于基金賬戶，10年二級(jí)資本債稅收定價(jià)尚未修復(fù)，也意味著后續(xù)波動(dòng)仍可能被放大。第三，基金追多超長(zhǎng)普通信用債繼續(xù)突破閾值。近兩周基金凈買入7年以上普通信用債規(guī)模均在30億以上，占各類機(jī)構(gòu)合計(jì)凈買入比例升至41%。自去年下半年以來(lái)，該比例一旦超過20%，往往已具備債市調(diào)整的前瞻意義。
整體看，產(chǎn)品端業(yè)績(jī)分化尚未收斂，久期偏好較高的產(chǎn)品與理財(cái)申購(gòu)資金之間，已經(jīng)形成一定共振，并推動(dòng)信用久期收益率繼續(xù)下探。但行情走到當(dāng)前位置，順暢下行的阻力也在增加。信用利差偏離下軌、二永債從極端定價(jià)向正常區(qū)間回歸、基金追多7年以上普通信用債突破經(jīng)驗(yàn)閾值，均指向定價(jià)和交易結(jié)構(gòu)已接近行情尾段。除此之外，央行公開市場(chǎng)操作對(duì)資金利率隱性邊界的提示、權(quán)益波動(dòng)對(duì)固收+負(fù)債端穩(wěn)定性的影響，以及城投主體評(píng)級(jí)變化、理財(cái)季節(jié)性回表等外生擾動(dòng)，都可能打斷前期過于順暢的做多預(yù)期。
策略上，當(dāng)前更適合維持偏保守的組合表達(dá)，不宜在低收益位置繼續(xù)簡(jiǎn)單追逐久期彈性。二永債短期建議以止盈和壓降久期為主，配置重心可適度回到3年附近，同期限商金債及TLAC亦可關(guān)注。優(yōu)質(zhì)城投債方面，3年至4年品種仍有供給稀缺性支撐，估值收益或相對(duì)穩(wěn)定，可作為票息賬戶底倉(cāng)，但不宜繼續(xù)向過長(zhǎng)久期外推。超長(zhǎng)信用債短期則建議更為克制，當(dāng)前靜態(tài)收益保護(hù)有限，交易擁擠度較高，繼續(xù)追多的邊際收益下降，而一旦市場(chǎng)進(jìn)入均值回歸，久期回撤和流動(dòng)性折價(jià)可能同步顯現(xiàn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)失真、信用事件沖擊債市、政策預(yù)期不確定性
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