>> 銀河證券-海信家電(000921)全球化整合前景可期-260608
| 上傳日期： |
2026/6/11 |
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| 3781KB |
| 格式： |
pdf 共50頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
推薦（首次） |
作者： |
劉立思,何偉,陸思源 |
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核心觀點
海信家電：1）公司是海信集團(tuán)旗下白電、暖通空調(diào)、汽車零配件業(yè)務(wù)平臺，A+H股。2）在過去幾年，海信集團(tuán)實現(xiàn)業(yè)務(wù)的更上一層樓，包括集團(tuán)混改，旗下上市公司海信家電、海信視像轉(zhuǎn)變?yōu)闊o實控人公司，在治理和激勵方面改善后，分別出現(xiàn)一段時間的業(yè)績明顯增長，海信家電2023-2024年業(yè)績明顯改善，除內(nèi)因外，外因是當(dāng)時國內(nèi)外空調(diào)需求增長較好，市場格局緩和。2025年，受國補(bǔ)退坡、地產(chǎn)后周期、基建三大因素的影響，公司暖通空調(diào)業(yè)務(wù)面臨較大壓力，空調(diào)分部收入下滑3.6%，營業(yè)利潤率下滑1.5pct。3）海信集團(tuán)與美的集團(tuán)戰(zhàn)略合作，美的集團(tuán)將協(xié)助海信集團(tuán)數(shù)字化改革，重點是家電渠道。海信集團(tuán)新任空氣產(chǎn)業(yè)總裁殷必彤先生是原美的集團(tuán)高管，有豐富的渠道扁平化和數(shù)字化改革經(jīng)驗。我們預(yù)計后續(xù)的改革將提升公司渠道效率和反應(yīng)速度。
海信日立，從中國多聯(lián)機(jī)龍頭向全球暖通龍頭轉(zhuǎn)型：1）公司持有49.2%海信日立的股份，是公司核心利潤來源。2025年海信日立收入/凈利潤174/29億元，2016-2025年CAGR 11.5%/10.2%。2）海信日立是中國多聯(lián)機(jī)市場龍頭，日立品牌僅次于大金品牌，2025年公司在國內(nèi)多聯(lián)機(jī)市場份額超23%。3）當(dāng)前外部市場有明顯挑戰(zhàn)，由于地產(chǎn)后周期以及基建的影響。暖通家數(shù)據(jù)，2024/2025年，中國中央空調(diào)市場同比-19.1%/-16.1%；中國多聯(lián)機(jī)市場同比-17.5%/-17.1%。4）中國多聯(lián)機(jī)業(yè)務(wù)過去長期是海信日立核心增長動力，但未來增長點在海外市場，以及大型中央空調(diào)。5）隨著暖通企業(yè)向汽車熱管理業(yè)務(wù)的滲透，公司也進(jìn)入該領(lǐng)域。2021年6月，公司收購日本三電（汽車壓縮機(jī)為主），目前持股73.16%，2023年以來日本三電逐年減虧，2025年經(jīng)營性虧損15億日元，凈利潤已小幅轉(zhuǎn)正（2.7億日元）。
海信集團(tuán)全球化走在前列：1）中國家電產(chǎn)業(yè)具備全球化優(yōu)勢，以美的、海爾、海信、TCL為代表的四大家電集團(tuán)已實現(xiàn)全球廣泛的供應(yīng)鏈和品牌布局。海信集團(tuán)2025年營收2244億元，海外收入占比49.3%。歐睿數(shù)據(jù)，海信系（包括集團(tuán)并購的東歐家電品牌古洛尼）大家電（冰洗、廚電等）的歐洲零售量份額從2018年的2.8%上升到2025年的5.6%。2）海信家電目前在海外有泰國、墨西哥、南非等生產(chǎn)基地。3）當(dāng)前，海信集團(tuán)旗下的國際營銷負(fù)責(zé)海外海信品牌業(yè)務(wù)的銷售，2025年凈利潤約10.1億元（由海信家電投資損益推算）。海信家電、海信視像負(fù)責(zé)供貨，并分別持有海信國際營銷12.67%股份。4）美的、海爾、TCL智家、奧克斯電氣在海外市場都已取得很好的盈利水平。我們預(yù)計海信集團(tuán)未來的海外業(yè)務(wù)將有更多的盈利提升空間，以及整合空間。
未來可樂觀些：1）公司當(dāng)前面臨的內(nèi)銷壓力是白電周期導(dǎo)致，處于階段性低谷。我們預(yù)計2027年開始內(nèi)銷將恢復(fù)性改善，公司的渠道數(shù)字化改革也會帶來效益。2）海外的發(fā)展更值得期待。海信集團(tuán)黑電+白電的全球競爭力在持續(xù)提升，未來有機(jī)會躋身全球一流家電集團(tuán)。我們預(yù)計海外盈利能力未來有明顯提升空間。公司與海信國際營銷的架構(gòu)未來或有更合理的改革方案。
投資建議：我們預(yù)計公司2026-2028年歸母凈利潤33.7/38.5/44.5億元，同比+5.9%/+14.2%/+15.5%；EPS分別為2.44/2.78/3.21元，對應(yīng)PE 11.0/9.6/8.3x。首次覆蓋，給予公司“推薦”評級。
風(fēng)險提示：市場競爭加劇的風(fēng)險；國補(bǔ)退坡導(dǎo)致的市場需求下滑風(fēng)險。
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