>> 國信證券-金屬行業(yè)2026年中期投資策略：供給約束+需求韌性，靜待估值重塑-260612
| 上傳日期： |
2026/6/12 |
大小： |
2247KB |
| 格式： |
pdf 共44頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
看好 |
作者： |
劉孟巒,楊耀洪,焦方冉 |
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核心觀點
◆工業(yè)金屬：供給硬約束，需求有亮點
銅：對銅價走勢保持樂觀。由于近年來地緣政治沖突頻發(fā)、資源民族主義抬頭，疊加銅資源稀缺性，高銅價沒有轉(zhuǎn)化為高供給增速。需求端，銅的導電體特性決定了在人工智能、新能源等領(lǐng)域需求持續(xù)旺盛，以地產(chǎn)為代表的傳統(tǒng)領(lǐng)域下滑對銅需求的拖累已經(jīng)接近尾聲，銅行業(yè)供需格局長期向好，產(chǎn)業(yè)鏈逐漸適應(yīng)高銅價。預(yù)計當前的加息預(yù)期是在中性利率附近微調(diào)，不會對商品價格造成明顯沖擊。
電解鋁：不用過度擔憂國外供給放量。2026年受中東電解鋁停產(chǎn)影響，全球鋁產(chǎn)量同比略微下降；2027年中東產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)，疊加印尼項目集中投產(chǎn)放量，預(yù)計2027年全球電解鋁產(chǎn)量增速達到4.5%；2028年增速仍為3.2%?？紤]到國外項目投產(chǎn)進度的不確定性，我們在產(chǎn)量預(yù)測基礎(chǔ)上打八折，預(yù)計未來4年全球電解鋁產(chǎn)量增速在1.8%左右，供給壓力并不大；節(jié)奏方面，2027-2028年供給集中釋放，如果需求增速區(qū)間2%-3%，則2027-2028年全球電解鋁供應(yīng)較為充裕。
錫：供給擾動頻發(fā)，AI需求成為錫需求重要的邊際支撐。供給端，過去幾年，全球錫精礦供給穩(wěn)定在30萬噸左右水平；其中，緬甸佤邦礦區(qū)已初步實現(xiàn)全面復(fù)產(chǎn)，但總體較為緩慢，目前月產(chǎn)量約為2023年8月停產(chǎn)前40%的比重。需求端，錫廣泛應(yīng)用于AI硬件先進封裝、PCB電鍍、SMT貼片三大制造環(huán)節(jié)；根據(jù)金瑞期貨的測算，2026年AI全鏈路錫耗約為1.21萬噸，2030年將增至2.28萬噸，四年實現(xiàn)翻倍增長，已成為拉動錫消費的核心新興力量。
◆貴金屬：短期受制于通脹壓力，中長期邏輯不變
隨著美伊沖突升級，伊朗于2月28日晚宣布關(guān)閉霍爾木茲海峽，全球原油價格從戰(zhàn)爭之前50-60美元/桶的價格漲至目前90-100美元/桶的區(qū)間，高油價推升通脹預(yù)期；同時，美國就業(yè)指標好于預(yù)期，使得市場更關(guān)注通脹，美聯(lián)儲貨幣政策預(yù)期轉(zhuǎn)向，從之前的降息預(yù)期逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橛屑酉⒌目赡堋Ｔ诖吮尘爸陆饍r承壓，目前已回落至4000-4200美元/盎司的范圍。盡管如此，貴金屬的中長期邏輯不變。一方面，全球央行持續(xù)增持黃金，2026年一季度全球央行購金量為243.7噸；另外，中國央行從2024年11月開始至2026年5月，已連續(xù)19個月增持黃金。另一方面，美元在全球外匯儲備占比長期呈現(xiàn)下降趨勢，美元信用長期下降的邏輯不變。
◆新能源金屬：供需趨緊，價格中樞抬升
鋰：供需趨緊+低庫存，鋰價中樞有望上移。根據(jù)我們的測算，預(yù)計2026年全球鋰供需都在200萬噸LCE左右，基本處于平衡的狀態(tài)，若需求超預(yù)期，鋰行業(yè)供需將會有明顯缺口。另外，全球鋰資源供給是前低后高，而鋰電需求有明顯季節(jié)性變化，階段性供需錯配很容易刺激鋰價快速上漲。另一方面，經(jīng)歷過連續(xù)幾個月的去庫存之后，目前國內(nèi)鋰鹽庫存周期僅不足一個月時間，在供需如此緊張的情況下，庫存矛盾將愈加凸顯。綜上我們看好鋰價在近期進一步上行。
鎳：印尼鎳礦供給將主導未來鎳價的變化趨勢。供給端，若按照目前印尼能礦部發(fā)布的2026年鎳礦開采配額為2.6-2.7億噸測算，同時考慮上菲律賓進口的補充，預(yù)計2026年印尼原生鎳生產(chǎn)量同比基本持平甚至有所下滑，在這樣的假設(shè)條件下，預(yù)計全球原生鎳供需將出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，產(chǎn)生一定的缺口。印尼作為全球最大的鎳礦生產(chǎn)國，收緊鎳礦供給的政策方向是比較確定的，在執(zhí)行力度方面可能有反復(fù)，但最終仍會使得全球原生鎳供需趨緊，鎳價中樞有望進一步抬升。
◆小金屬：關(guān)鍵礦產(chǎn)戰(zhàn)略屬性提升
鎢：戰(zhàn)略金屬供給收縮，“工業(yè)牙齒”需求穩(wěn)健。需求端：根據(jù)安泰科數(shù)據(jù)，2025年中國鎢的消費量為75652噸，其中硬質(zhì)合金45667噸（60%），鎢特鋼10712噸（14%），鎢材16480噸（22%），鎢化工2793噸（4%）。硬質(zhì)合金需求強勁，2025年切削機床產(chǎn)量高增25.0%，也是未來鎢需求主要增量。供給端，中國鎢資源開采存在配額約束。2025年第一批指標為5.8萬噸，同比下降6.5%，自然資源部每年均會下達稀土礦鎢礦開采總量控制指標。鎢礦的主采及綜合利用指標逐步提升，但是增量較小，同時近年來鎢精礦產(chǎn)量較為穩(wěn)定。2025年第一批指標已下達5.8萬噸，同比24年一批下降6.5%，供給存收縮預(yù)期。
鉬：工業(yè)維生素，供需緊平衡。需求端：據(jù)國際鉬協(xié)會統(tǒng)計，鉬下游消費結(jié)構(gòu)為工具鋼工程鋼等占比46%、不銹鋼25%、鉬化工產(chǎn)品13%、鑄件8%、鉬金屬制品5%、鎳合金3%。2025年全球鉬消費總量約30.3萬噸鉬(金屬量)，同比增長4.31%。其中，中國增長9.26%，美國、西歐及日本分別下降3.67%、2.02%及0.64%。綜合來看，2025年全球鉬市場供需呈現(xiàn)緊平衡狀態(tài)。2026年1-5月鉬鐵鋼招累計6.9萬噸，同比增長8%，需求強勁。供給端：2028年前增量較少，2028年后規(guī)劃礦山增加。根據(jù)我們整理，2026-2028年僅有少量鉬礦供給釋放，三年鉬礦供給年復(fù)合增速僅為1.2%，較去年需求增速（+4.3%）以及今年鉬鐵鋼招同比數(shù)據(jù)（+8%）相比偏低，供給偏緊。2028年之后，隨著紫金礦業(yè)的沙坪溝鉬礦、馳宏鋅鍺的岔路口鉬礦、東戈壁鉬礦、曹四夭鉬礦等增量釋放，鉬的供給增速偏高，可見礦山全
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