>> 浙商證券-債市策略思考：股債熱點思辨-260613
| 上傳日期： |
2026/6/14 |
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| 893KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
覃漢,崔正陽 |
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美國非農(nóng)數(shù)據(jù)大超預(yù)期帶動加息預(yù)期交易升溫，后續(xù)重點關(guān)注美伊談判及美聯(lián)儲兩大信號。國內(nèi)債市對內(nèi)需定價更高，傳統(tǒng)行業(yè)股票相較科技股或?qū)α鲃有原h(huán)境更為敏感。
如何看待非農(nóng)交易
1）6月5日美國非農(nóng)數(shù)據(jù)大超預(yù)期，成為點燃本輪行情調(diào)整的導(dǎo)火索，美股、美債、金銀等多個資產(chǎn)出現(xiàn)調(diào)整。短期加息預(yù)期交易仍占主導(dǎo)地位，后續(xù)重點關(guān)注美伊談判及美聯(lián)儲兩大信號。
2）美國5月新增非農(nóng)就業(yè)17.2萬人大超預(yù)期，連續(xù)3個月出現(xiàn)超預(yù)期增長，3月、4月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)也均較初值進行上修，整體刻畫出相當強勁的勞動力市場圖景。
3）本次非農(nóng)數(shù)據(jù)公布后，引發(fā)美股、黃金等資產(chǎn)價格出現(xiàn)重挫，納斯達克指數(shù)單日下跌4.18%，黃金價格單日跌幅達2.93%。拉長時間視野來看，此次非農(nóng)交易行情并非孤例，而是可視為5月以來加息預(yù)期交易的延續(xù)與升溫。
4）5月中旬，在美國CPI、PPI相繼超預(yù)期增長、沃什正式獲得參議院提名出任新一屆美聯(lián)儲主席、中東局勢再度緊張等多因素共振擾動下，加息預(yù)期交易已開始逐步升溫，但資產(chǎn)表現(xiàn)相對分化，其中利率敏感性較高的美元指數(shù)、美債、黃金等反應(yīng)相對較大，美股則呈現(xiàn)較強韌性，短期小幅調(diào)整后再度轉(zhuǎn)向上行。本次非農(nóng)進一步強化了加息預(yù)期，且自3月低點以來納斯達克指數(shù)最大漲幅已超過30%，具有一定內(nèi)在止盈動機，疊加中東局勢沖突升級，從而使得此次納斯達克指數(shù)承壓出現(xiàn)大幅調(diào)整。
5）短線加息預(yù)期交易仍占主導(dǎo)地位。相較勞動力超預(yù)期走強，美國通脹表現(xiàn)整體穩(wěn)定。整體來看，通脹數(shù)據(jù)雖然不差，并未使得近期調(diào)整行情進一步雪上加霜，但通脹數(shù)據(jù)也難言太好，無法扭轉(zhuǎn)強非農(nóng)所帶來的加息預(yù)期升溫的交易主線，當前市場已逐步定價至2026年末美聯(lián)儲至少加息25BP。
6）往后看，加息預(yù)期影響幾何，應(yīng)重點關(guān)注美伊談判及美聯(lián)儲兩大信號。特朗普于6月11日先強硬施壓再釋放和談信號，成為驅(qū)動美股、黃金等資產(chǎn)觸底反彈的重要因素，但鑒于兩者談判進程及結(jié)果存在較大不可預(yù)測性，或僅能待靴子落地后進行右側(cè)應(yīng)對，左側(cè)博弈的風險相對較高。相比之下，美聯(lián)儲行為的可觀測性更高，即將于6月17日至18日舉行的FOMC會議或是近期觀測并理解沃什貨幣政策主張的最佳窗口。當前市場一定程度上呈現(xiàn)出投資者“替”沃什加息的搶跑行情，若沃什相對偏鷹的這一基準假設(shè)發(fā)生動搖，或也會對大類資產(chǎn)行情產(chǎn)生較大影響。
股債熱點思辨
1）對于國內(nèi)股債市場，我們認為兩大問題值得關(guān)注：對于債市，基本面交易邏輯下，內(nèi)需或比外需在定價中更為關(guān)鍵。對于股市，“一九”行情分化嚴重，非科技的傳統(tǒng)行業(yè)股票或?qū)α鲃有愿鼮槊舾小?br> 2）2026年我國宏觀經(jīng)濟呈現(xiàn)出內(nèi)外需結(jié)構(gòu)性分化特征，以社零、固投為代表的內(nèi)需仍相對承壓，而出口則得益于海外宏觀環(huán)境變化持續(xù)錄得超預(yù)期增長。對于債市而言，基本面是決定交易方向的核心因素之一，而當出現(xiàn)當前這樣“外熱內(nèi)冷”的分化局面時，我們認為債市對內(nèi)需的定價或大于外需。
3）6月以來，央行整體呈現(xiàn)流動性收斂狀態(tài)，或旨在修正此前過于樂觀的寬松預(yù)期，資金價格有所走高，加之海外加息預(yù)期逐步升溫，或同樣呈現(xiàn)流動性收緊格局，對債市情緒構(gòu)成一定逆風，債市行情出現(xiàn)調(diào)整。我們認為，在基本面預(yù)期并未改變的大前提下，流動性短線收斂或僅影響短期債市交易節(jié)奏，并不會對債牛的核心方向產(chǎn)生影響，收益率下行或仍是債市主旋律。
4）科技是當前權(quán)益市場最為亮眼的核心主線，在其帶動下權(quán)益市場行情屢創(chuàng)新高，但在科技熱潮背后，行情“一九”分化的特征卻較為嚴重。
5）敘事與基本面共振，成為本輪科技行情與眾不同的一大特點。權(quán)益市場此前并不缺少如科技這樣的主線行情，但本輪行情最與眾不同的點在于，相較于以往只有宏大敘事但缺乏底層業(yè)績支撐的熱點題材炒作，當下科技題材呈現(xiàn)出既有敘事又有業(yè)績的雙重支撐。從Wind一級行業(yè)指數(shù)數(shù)據(jù)來看，2025年信息技術(shù)行業(yè)歸母凈利潤增速達32.26%，與材料行業(yè)并駕齊驅(qū)，房地產(chǎn)、日常消費、能源等行業(yè)則面臨較為嚴重的凈利潤負增長。
6）傳統(tǒng)行業(yè)股票相較科技股反而對流動性環(huán)境更為敏感，或構(gòu)成權(quán)益市場一大預(yù)期差。以往主題行情多對于資金環(huán)境較為敏感，當市場流動性收緊時，或不利于其估值進一步增長，進而對個股行情產(chǎn)生負面影響。當前情況或有所不同，科技股憑借穩(wěn)健的業(yè)績支撐，對資金環(huán)境并未太過敏感，反而房地產(chǎn)、消費等傳統(tǒng)行業(yè)一來缺乏宏觀經(jīng)濟內(nèi)需支撐，二來沒有題材炒作熱點，三來基本面經(jīng)營業(yè)績也相對較弱，多重不利因素共振，或?qū)е聜鹘y(tǒng)股更需要依靠流動性充裕的環(huán)境來維持股價穩(wěn)定，海外潛在加息預(yù)期升溫、流動性抽水等因素或?qū)鹘y(tǒng)股帶來更大沖擊。
風險提示
宏觀經(jīng)濟政策出現(xiàn)超預(yù)期邊際變化；機構(gòu)行為大幅趨同并形成負反饋。
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