>> 東興證券-2026年海外宏觀展望：能源沖擊回落，美聯(lián)儲(chǔ)或開啟縮表-260626
| 上傳日期： |
2026/6/26 |
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| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
康明怡 |
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投資摘要：
2026年下半年全球發(fā)達(dá)國家暫停降息通道，加息進(jìn)入備選。上半年，歐美服務(wù)業(yè)PMI出現(xiàn)明顯萎縮，制造業(yè)尚可。隨著美伊進(jìn)入正式談判，霍爾木茲海峽封鎖的不確定性顯著下降。在正式協(xié)議落地之前，潛在的不確定性仍會(huì)短暫影響全球預(yù)期。我們的基準(zhǔn)情景為協(xié)議秋季前實(shí)現(xiàn)落地，下半年全球景氣度前低后高，不發(fā)生衰退。受美伊沖突影響，能源供給沖擊引發(fā)全球通脹上升，但尚未影響核心通脹。全球降息預(yù)期暫停，加息進(jìn)入備選。目前，歐盟選擇加息應(yīng)對(duì)，美加英選擇觀望，但均表示一旦通脹出現(xiàn)擴(kuò)散，會(huì)立即反應(yīng)。
美國消費(fèi)動(dòng)能或比上半年略有回升但不及去年同期；能源沖突風(fēng)險(xiǎn)下降和AI投資支撐經(jīng)濟(jì)增長。收入對(duì)消費(fèi)開始構(gòu)成拖累，特別是中高收入人群薪資增速下降明顯。原油通脹是拖累消費(fèi)的主要因素?？紤]到收入同比較為疲軟，年內(nèi)降息預(yù)期被扭轉(zhuǎn)，若美伊談判能夠迅速落地，私人消費(fèi)動(dòng)能可能比上半年略有好轉(zhuǎn)，但不及去年同期。
AI投資繼續(xù)成為拉動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)的引擎。非住宅類固定投資顯然已走出2023年以來的放緩階段，2026年上半年投資增速明顯加快。住宅類投資仍受到高利率限制，并未因?yàn)槿ツ杲迪⒍兴纳?，投資繼續(xù)萎縮。由于降息預(yù)期被扭轉(zhuǎn)，下半年非AI類投資或維持疲軟，但AI投資或?qū)⒊掷m(xù)增長，繼續(xù)拉動(dòng)整體投資水平。
不加息是基準(zhǔn)情景。貨幣政策預(yù)期轉(zhuǎn)向是年中全球政策面最大的變化。沃什更關(guān)注通脹，整體鷹中略帶鴿派?？刂仆浭菫榱烁玫慕?jīng)濟(jì)增長。我們認(rèn)為除非能源通脹出現(xiàn)擴(kuò)散現(xiàn)象（當(dāng)前并沒有），美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)選擇加息。隨著美伊進(jìn)入實(shí)質(zhì)性談判，60天內(nèi)對(duì)伊朗石油全面解禁，六周以后的通脹數(shù)據(jù)大概率有所回落，短期內(nèi)維持當(dāng)前利率是合理的選擇，即基準(zhǔn)情景仍是不加息。但其對(duì)通脹的重視，包括特朗普隨后對(duì)不介意加息的聲明，均會(huì)讓市場產(chǎn)生類似加息效果。
三季度末至四季度縮表可能進(jìn)入視野。沃什表現(xiàn)出對(duì)縮表傾向。這不僅體現(xiàn)在對(duì)當(dāng)前政策利率的限制性是不均衡的觀點(diǎn)以及成立資產(chǎn)負(fù)債表研究工作組，在美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議公告中也體現(xiàn)了這一點(diǎn)，公告在公開市場操作描述部分增加了“適當(dāng)”一詞。沃什設(shè)置的五大工作組部分工作在秋季將會(huì)有所成果，所有研究年末均需要完成?？s表政策落地節(jié)點(diǎn)大概率在秋季末至年尾。
沃什首次亮相顯現(xiàn)出的風(fēng)格是平穩(wěn)過渡，但堅(jiān)定改進(jìn)。隨著前瞻指引的取消，市場或?qū)⑷缥质菜Ｍ菢樱雨P(guān)注數(shù)據(jù)本身而不是美聯(lián)儲(chǔ)展現(xiàn)的態(tài)度。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)衰退概率較小，我們認(rèn)為即使有利率的微調(diào)對(duì)經(jīng)濟(jì)也不會(huì)產(chǎn)生決定性影響。
維持美國十年期國債利率上限4.6~4.7%。美聯(lián)儲(chǔ)偏鷹的態(tài)度有助于抑制中長期通脹預(yù)期。根據(jù)我們的模型，在當(dāng)前通脹水平下，美十債維持在4.6~4.7%。這一上限隱含的假設(shè)為1年內(nèi)加息1次且不發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退。若美伊談判順利，美十債上限可下移至4.5%附近。
因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)有所轉(zhuǎn)向偏鷹態(tài)度，縮表在下半年大概率進(jìn)入視野，經(jīng)濟(jì)衰退概率不大，美股中短期從中性略偏積極轉(zhuǎn)向中性。標(biāo)普500指數(shù)席勒PE逼近2000年高點(diǎn)，美十債利率尚有100多基點(diǎn)的距離。當(dāng)前標(biāo)普500偏離長期趨勢(shì)50.5%，歷次長期趨勢(shì)的泡沫湮滅均與貨幣政策收緊有關(guān)。建議謹(jǐn)慎維持長期倉位，密切關(guān)注資金流動(dòng)性。
美元指數(shù)走強(qiáng)，黃金暫停長期漲勢(shì)。黃金的長期趨勢(shì)往往和美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策長期寬松程度有關(guān)，鑒于縮表在年內(nèi)大概率落地，年內(nèi)降息預(yù)期消失，美聯(lián)儲(chǔ)整體偏鷹，美元指數(shù)走強(qiáng)，黃金或暫停長期漲勢(shì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退，美股回調(diào)。
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