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核心觀點(diǎn)
　　當(dāng)前市場或過度交易汽零景氣度及流動(dòng)性承壓等負(fù)貝塔，以及車載激光雷達(dá)價(jià)格通縮等擔(dān)憂，卻忽略了行業(yè)成長性、公司穩(wěn)固的龍頭地位及戰(zhàn)略拓展空間智能新業(yè)務(wù)等積極變化，我們認(rèn)為公司正站在中長期新一輪成長周期起點(diǎn)，當(dāng)前股價(jià)處于“黃金坑”。
　　激光雷達(dá)車載基盤市場將迎來從滲透率提升到價(jià)值量倍增、從中國市場到全球市場的三重驅(qū)動(dòng)，智駕向L3/L4進(jìn)階將成為核心觸發(fā)；機(jī)器人激光雷達(dá)正加速細(xì)分場景滲透，遠(yuǎn)期空間及產(chǎn)品溢價(jià)有望超越汽車。隨著激光雷達(dá)技術(shù)降本逐漸收斂，27年開始產(chǎn)品售價(jià)降幅有望大幅收窄，公司盈利空間廣闊。26年公司戰(zhàn)略升維至物理AI基礎(chǔ)設(shè)施，商業(yè)模式有望從硬件拓展到空間智能解決方案，空間智能設(shè)備KOSMO及機(jī)器人動(dòng)力模組等戰(zhàn)略增長新業(yè)務(wù)有望推動(dòng)估值重估。
　　公司當(dāng)前股價(jià)已處于25年至今底部區(qū)間，市場或過度交易汽零景氣度及流動(dòng)性承壓等負(fù)貝塔，以及車載激光雷達(dá)價(jià)格通縮等擔(dān)憂，卻忽略了行業(yè)成長性、公司穩(wěn)固的龍頭地位及戰(zhàn)略拓展空間智能新業(yè)務(wù)等積極變化，我們認(rèn)為公司正站在中長期新一輪成長周期起點(diǎn)：
　　1）成長空間：激光雷達(dá)在三維空間感知應(yīng)用不可或缺，在車載ADAS及機(jī)器人場景正成為安全標(biāo)配，25年在中國及全球車載ADAS市場滲透率僅分別約8%、3%，車載基盤市場將迎來從滲透率提升到價(jià)值量倍增、從中國市場到全球市場的三重驅(qū)動(dòng)，尤其隨著智駕向L3/L4進(jìn)階，激光雷達(dá)單車價(jià)值量有望從L2+約200美金，躍升至500-1000美金；機(jī)器人激光雷達(dá)在具身智能、割草機(jī)器人、無人配送車等場景加速滲透，遠(yuǎn)期空間有望超越汽車。我們測算，2030年公司激光雷達(dá)出貨量有望達(dá)1500萬套，約為25年的9.3倍，26年出貨330萬套，同比增長104%。
　　2）競爭格局：激光雷達(dá)在研發(fā)、應(yīng)用、規(guī)?；^程中，公司在面對諸多技術(shù)路線分歧時(shí)均作出了精準(zhǔn)選擇，芯片化及SPAD等技術(shù)領(lǐng)先，實(shí)現(xiàn)了七大核心部件芯片化全棧自研，25年公司以車載主激光雷達(dá)全球市占率43%躍居第一，獨(dú)家或主力配套理想、小米、零跑等客戶，26年至今進(jìn)一步提升至50%以上，并新增定點(diǎn)歐系頭部主機(jī)廠（奔馳等）27年配套；而海外競爭對手受制于制造及成本挑戰(zhàn)，與公司差距拉大，而公司產(chǎn)品性能仍在持續(xù)迭代，26年4月發(fā)布畢加索SPAD-SoC芯片及旗艦型激光雷達(dá)ETX，是全球首款6D全彩高線數(shù)激光雷達(dá)。
　　3）盈利空間：隨著激光雷達(dá)技術(shù)降本逐漸收斂，27年開始產(chǎn)品售價(jià)降幅有望大幅收窄，機(jī)器人產(chǎn)品溢價(jià)好于車載，公司盈利空間廣闊。我們預(yù)計(jì)25-28年公司激光雷達(dá)業(yè)務(wù)營收及毛利CAGR有望分別達(dá)42%、39%，2030年?duì)I收161億，毛利64億元，分別是25年的5.4倍、5.1倍。
　　4）戰(zhàn)略愿景：26年公司戰(zhàn)略升維至物理AI基礎(chǔ)設(shè)施，從激光雷達(dá)硬件拓展到空間智能解決方案。除機(jī)器人動(dòng)力模組產(chǎn)品已配套Sharpa靈巧手（英偉達(dá)官方指定供應(yīng)商）外，首款空間智能設(shè)備KOSMO通過芯片級融合及算法自研，（相對3D視覺傳感器）可高保真采集復(fù)雜場景全彩空間數(shù)據(jù)重建三維環(huán)境，目前英偉達(dá)物理AI全棧解決方案及群核科技空間智能平臺(tái)等均面臨真實(shí)世界三維數(shù)據(jù)匱乏等瓶頸，具身智能數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施獨(dú)角獸如光輪智能最新估值高達(dá)20億美元，公司戰(zhàn)略增長新業(yè)務(wù)有望迎來估值重估，26-27年?duì)I收目標(biāo)分別約1、5億元，KOSMO預(yù)計(jì)26年下半年正式發(fā)布，目前已收獲首批訂單，有望全面賦能具身智能、世界模型、沉浸式交互娛樂、AIGC、4D影游等AI核心場景。
　　投資建議：我們認(rèn)為當(dāng)前公司股價(jià)處于中長期“黃金坑”，當(dāng)前市值約167億人民幣，截至26Q1末現(xiàn)金儲(chǔ)備72.3億（凈現(xiàn)金64.9億），預(yù)計(jì)公司26-27年GAAP凈利潤分別約6.09、9.52億元，對應(yīng)PE分別約27.5、17.6倍；扣除凈現(xiàn)金后的PE分別約16.8、10.8倍。我們維持“買入”評級，維持目標(biāo)市值320億人民幣，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)29.87美元/ADS或234港元/股。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、行業(yè)景氣不及預(yù)期。2026年新能源乘用車購置稅開始征收，國內(nèi)政策扶持退坡預(yù)期下，宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、消費(fèi)者收入增長放緩等因素均會(huì)對汽車行業(yè)需求產(chǎn)生影響，進(jìn)而對公司激光雷達(dá)下游需求有所壓制。
　　 2、行業(yè)競爭格局惡化。公司激光雷達(dá)市占率及盈利能力全球領(lǐng)先，未來若競爭對手為搶占市場份額，采用激進(jìn)的價(jià)格戰(zhàn)等舉措，將對公司市場份額及盈利能力有所壓制。
　　 3、海外新客戶項(xiàng)目放量不及預(yù)期。公司激光雷達(dá)已定點(diǎn)奔馳等兩家歐洲頭部主機(jī)廠，規(guī)劃27年開始量產(chǎn)配套，若配套新項(xiàng)目車型銷量乏力或公司泰國新工廠產(chǎn)能爬坡緩慢，公司海外新項(xiàng)目需求及供給端或不及預(yù)期。
　　 4、戰(zhàn)略增長新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。公司已規(guī)劃了空間智能設(shè)備KOSMO及機(jī)器人動(dòng)力模組等新產(chǎn)品，26年是量產(chǎn)配套元年，若客戶拓展或市場需求不及預(yù)期，公司銷售目標(biāo)存在下修風(fēng)險(xiǎn)。
　　 5、物理AI技術(shù)迭代放緩。無論是無人駕駛還是人形機(jī)器人等物理AI商業(yè)化落地進(jìn)展，都依賴AI的持續(xù)發(fā)展完善，如果AI發(fā)展放緩甚至出現(xiàn)停滯，那么將影響產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程。