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    報(bào)告摘要：  
    凈利潤(rùn)保持高速增長(zhǎng)，費(fèi)用控制是主因。。2011年1-9月份公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.3 億元，同比增長(zhǎng)10.8%，增速較半年報(bào)放緩；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)3.5億元， 同比增長(zhǎng)44.2%，實(shí)現(xiàn)EPS0.68元，凈利潤(rùn)維持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的每股現(xiàn)金流為0.56元。公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)的主要原因是費(fèi)用率的下降， 其中銷售費(fèi)用率同比下降0.99個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率同比下降1.91個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為三季度公司銷售收入低于預(yù)期的主要原因包括1）國(guó)內(nèi)抗生素制劑業(yè)務(wù)收入的下滑（約5%）；2）心血管、內(nèi)分泌、抗生素原料藥的價(jià)格下降；3）合同定制業(yè)務(wù)由于產(chǎn)能不足，增速低于預(yù)期。前三季度獸藥原料藥收入同比增長(zhǎng)約22%。  
    "合同定制業(yè)務(wù)爆發(fā)+輝瑞合資促經(jīng)營(yíng)提升"的投資邏輯仍然成立。雖然由于產(chǎn)能不足、價(jià)格下跌超出預(yù)期、抗生素分類管理政策等因素導(dǎo)致三季度收入增長(zhǎng)低于預(yù)期，但我們認(rèn)為海正的投資邏輯沒(méi)有改變。明年隨著富陽(yáng)產(chǎn)能的建成投產(chǎn)，合同定制業(yè)務(wù)將兌現(xiàn)高成長(zhǎng)。此外，與輝瑞合資一事有望于近期公布合作細(xì)節(jié)，雖然短期對(duì)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)不大，但長(zhǎng)期來(lái)看有利于海正的全面經(jīng)營(yíng)提升，仍將是股價(jià)的催化劑。  
    設(shè)立合資公司，加速創(chuàng)新藥研發(fā)。公司同時(shí)公告，擬與美籍華人何偉博士共同投資設(shè)立浙江導(dǎo)明藥業(yè)有限公司，海正藥業(yè)以現(xiàn)金出資7,340 萬(wàn)元，占新公司注冊(cè)資本的73.4%，何偉博士以五項(xiàng)一類新藥臨床前的研究項(xiàng)目（YP17 酶抑制劑、mTOR 激酶抑制劑、雄性激素受體拮抗劑、JAK 激酶抑制劑等）在全球的無(wú)形資產(chǎn)作價(jià)2,660萬(wàn)元入股投資，占新公司注冊(cè)資本的26.6%。何偉有十五年跨國(guó)制藥公司研發(fā)、管理方面的成功經(jīng)驗(yàn),成功開(kāi)發(fā)了多種臨床新藥。我們認(rèn)為，合資公司的成立有望提升公司藥物研發(fā)的項(xiàng)目管理水平，加速公司創(chuàng)新藥研發(fā)。  
    投資年產(chǎn)1,500 萬(wàn)支注射劑項(xiàng)目，儲(chǔ)備新產(chǎn)品產(chǎn)能。公司公告擬使用自有資金5.32億元投資建設(shè)年產(chǎn)1,500萬(wàn)支注射劑項(xiàng)目。項(xiàng)目將新建消化系統(tǒng)藥車間、抗腫瘤藥注射劑車間2條注射劑生產(chǎn)線。預(yù)計(jì)海正將把富陽(yáng)即將建成的部分注射劑生產(chǎn)線注入合資公司，公司新建生產(chǎn)線以滿足將來(lái)新的自有制劑產(chǎn)品生產(chǎn)需要。  
    維持"增持-A"的投資評(píng)級(jí)，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)50元。我們維持公司2011-2013年的EPS分別為0.99元，1.38元和1.85元，維持 "增持-A"的投資評(píng)級(jí)。  風(fēng)險(xiǎn)提示：海外市場(chǎng)訂單的不確定性、與輝瑞可能的合資項(xiàng)目的文化沖突風(fēng)險(xiǎn)。