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     三季報(bào)業(yè)績 0.51 元，符合預(yù)期。。公司同時(shí)預(yù)告2011 年全年業(yè)績?cè)鏊僭?0%~50%之間。。1-9 月公司營業(yè)收入、凈利潤分別為61 億元、9.6 億元，同比增長33%、57%，仍維持較高業(yè)績?cè)鲩L，符合我們此前預(yù)期。凈利潤較營業(yè)收入增長更快主要系結(jié)算毛利率上升所致，前期低價(jià)拿地進(jìn)入的滄州、南京等地高毛利項(xiàng)目進(jìn)入結(jié)算期。1-9 月公司毛利率達(dá)37.9%，為歷史最高點(diǎn)，較年中37.2%、2010年末34.9%有所提高，此趨勢(shì)有望保持。同時(shí)公司三項(xiàng)費(fèi)用率仍保持在9%的高位，遠(yuǎn)高于去年的6%，銷售規(guī)模擴(kuò)張帶來的費(fèi)用上升是主要原因，費(fèi)用率上升被結(jié)算毛利率上升所抵消。
    主動(dòng)收縮投資，資產(chǎn)負(fù)債表有所改善。公司杠桿有所降低，凈負(fù)債率從年中的113%降至101%，短期借款覆蓋比率從0.43 升至0.45。這一方面源于公司推盤增長帶動(dòng)銷售，截至報(bào)告期末銷售額達(dá)81 億元，較年中的46 億元有顯著提高；另一方面公司主動(dòng)收縮投資，7 月之后沒有繼續(xù)拿地，從投資-銷售比看，公司當(dāng)前拿地?zé)崆榈陀?8 年水平，我們預(yù)計(jì)，公司今年土地購置支出將低于年初60 億元的計(jì)劃，但公司土地儲(chǔ)備仍較為充足。
    業(yè)績有望保持增長，三四線市場未來走向決定公司表現(xiàn)。公司四季度推貨量預(yù)計(jì)在70 億左右，全年完成135 億回款額存在壓力，我們預(yù)計(jì)公司全年銷售額在120 億元，有17%的增長。目前公司所在市場分化較嚴(yán)重，其中沈陽、聊城、蚌埠等城市有良好表現(xiàn)，南京、徐州、湛江等城市不達(dá)預(yù)期，這些城市未來市場走向?qū)Q定公司銷售增長的幅度。
    下調(diào) 2011、2012 年盈利預(yù)測至0.80、1.1 元（原預(yù)測為0.82、1.15 元），同時(shí)維持“增持”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2011/2012/2013 年EPS 為0.80/1.1/1.48元，對(duì)應(yīng)市盈率9X/6X/4X，RNAV11.2 元，目前折價(jià)38.6%。由于公司銷售不達(dá)預(yù)期，略微下調(diào)盈利預(yù)測至2011 年0.80 元以及2012 年1.1 元，未來公司異地?cái)U(kuò)張項(xiàng)目陸續(xù)進(jìn)入收獲期，公司業(yè)績有望保持快速增長，故維持“增持”評(píng)級(jí)。