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2012年上半年虧損4.95億元
    公司 2012 年上半年完成營業(yè)收入56.56 億元，同比下降8.8%，歸屬母公司凈利潤為-4.95 億元，同比下降172%，每股收益為-0.146 元。其中第2季度凈虧損為1.75 億元，虧損額環(huán)比1 季度明顯收窄。上半年受需求低迷以及運(yùn)力過剩導(dǎo)致的航運(yùn)市場持續(xù)低迷影響，尤其是沿海運(yùn)輸市場運(yùn)價(jià)大幅下滑，使得公司主營業(yè)務(wù)收入同比出現(xiàn)下降，而燃油成本高居不下，大量新船交付導(dǎo)致的借款增加使得財(cái)務(wù)費(fèi)用快速增長。在此背景下，公司出現(xiàn)近10 年來首次半年報(bào)虧損。盡管2 季度情況有所改善，且預(yù)計(jì)下半年也將好于上半年，但公司年內(nèi)要實(shí)現(xiàn)扭虧為盈仍面臨較大壓力。我們將中海發(fā)展（A+H）2012-2014 年的盈利預(yù)測分別下調(diào)至-0.094 元、0.109 元和 0.250元人民幣，將A 股和H 股目標(biāo)價(jià)下調(diào)至5.40 元和4.94 港幣，并維持其A股和H 股的買入評級不變。
    支撐評級的要點(diǎn)
    國內(nèi)外航運(yùn)市場低迷使得運(yùn)價(jià)大幅下滑，公司營業(yè)收入同比下降8.8%。
    2012 年上半年公司完成貨運(yùn)量9,063 萬噸，貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量1,870 億噸海里，同比分別減少0.3%和增加13.3%。運(yùn)價(jià)方面，2012 年上半年BDI 和BDTI指數(shù)均值同比分別下滑31.3%和4.4%，盡管如此，公司采取大客戶戰(zhàn)略以及長期合同穩(wěn)定運(yùn)價(jià)，外貿(mào)業(yè)務(wù)單位運(yùn)價(jià)同比回升，尤其是VLOC 船隊(duì)在市場普遍虧損的背景下仍能保持30%的毛利率。而內(nèi)貿(mào)市場則由于國內(nèi)需求下滑、煤炭和鐵礦石庫存高企以及進(jìn)口大幅增加等因素影響，運(yùn)價(jià)大幅下滑，上半年CCBFI 均值同比大幅下跌21.5%，受此影響公司內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)收入同比大幅下降80%。
    油價(jià)上漲和財(cái)務(wù)費(fèi)用大增侵蝕公司利潤，折舊年限及殘值率調(diào)整降低折舊成本。2012 年上半年新加坡380CST 燃油均價(jià)同比上漲10.6%，并持續(xù)高位運(yùn)行，受此影響公司燃油成本同比上漲18.4%，占營業(yè)成本比重達(dá)48%。此外，由于大量新船交付，公司借款余額增加使得財(cái)務(wù)費(fèi)用同比大幅增加41%。而由于折舊年限和殘值調(diào)整使得上半年折舊減少3 億元。
    市凈率處于歷史底部。目前A 股和H 股股價(jià)分別對應(yīng)0.7 倍和0.4 倍市凈率，處于歷史底部。短期看公司年內(nèi)仍難以扭虧為盈，但下半年表現(xiàn)將逐步好轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)2013 年將有望實(shí)現(xiàn)盈利，目前股價(jià)具有長期投資價(jià)值。
    評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    未來兩年大規(guī)模的資本開支以及油價(jià)大幅上漲侵蝕公司利潤。
    估值
    我們分別以 0.8 倍和0.6 倍2012 年市凈率，將公司A 股和H 股目標(biāo)價(jià)下調(diào)至5.40 元人民幣和4.94 港幣，并維持A 股和H 股的買入評級不變。