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    ◆1-3Q2012 營業(yè)收入同比增4.31%，凈利潤同比降15.11%：
    1-3Q2012 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入368.40 億元，同比增長4.31%；歸屬于母公司的凈利潤9.97 億元，同比下降15.11%，折合EPS 0.58 元。公司業(yè)績基本符合我們之前EPS0.61 元，業(yè)績同比下滑11%的預(yù)期。1-3Q 公司扣非后凈利潤9.45 億元，若考慮將去年三季報(bào)中“同一控制下企業(yè)合并產(chǎn)生的子公司期初至合并日的當(dāng)期凈損益”9806.93 萬元加回，則同比上升4.05%。從單季度拆分看，3Q2012 公司營業(yè)收入113.50 億元，同比增長2.93%，較二季度4.60%的收入增速下降1.67 個(gè)百分點(diǎn)；歸屬于母公司的凈利潤1.85 億元，同比下降23.56%，折合EPS 0.11 元，扣非后單季度下滑47.74%（計(jì)算過程見圖表1）。
    ◆1-3Q 綜合毛利率同比降0.52 個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率同比降0.16 個(gè)百分點(diǎn)：1-3Q2012 公司綜合毛利率同比下降0.52 個(gè)百分點(diǎn)至22.12%，3Q 單季綜合毛利率為22.43%，同比下降0.87 個(gè)百分點(diǎn)，降幅較上半年有所擴(kuò)大（1H2012 公司綜合毛利率同比減少0.36 個(gè)百分點(diǎn)）。期間費(fèi)用率方面：1-3Q2012 公司期間費(fèi)用同比下降0.16個(gè)百分點(diǎn)至17.24%，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別變化0.14/0.03/-0.32 個(gè)百分點(diǎn)至14.12%/3.73%/-0.61%。整合后公司費(fèi)用控制能力加強(qiáng)，1-3Q 銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用同比僅分別增長5.33%和5.20%。財(cái)務(wù)費(fèi)用同比降低1.24 億元至-2.25 億元，主要是融資規(guī)模減小及利息收入增加所致。
    ◆上海商業(yè)格局變化，公司積極應(yīng)對新的挑戰(zhàn)：
    據(jù)我們調(diào)研發(fā)現(xiàn)，目前上海商業(yè)格局正在發(fā)生變化，傳統(tǒng)的條形商業(yè)街經(jīng)營情況均不甚理想，如南京路、淮海路等。公司在這些傳統(tǒng)商業(yè)街上的門店也受到不小沖擊，而作為應(yīng)對公司已將淮海路上6000 平米的第一百貨店面整體出租給寶馬開設(shè)4S 店。而環(huán)形商業(yè)區(qū)，如徐家匯、五角場等副商圈正在崛起、社區(qū)商業(yè)和購物中心發(fā)展迅速，公司的郊區(qū)門店以及購物中心也受益于此增長迅速。我們預(yù)計(jì)世博園一期、浦東購物中心將于年內(nèi)開業(yè)，無錫奧特萊斯、世博軸項(xiàng)目剩余部分將于明年開業(yè)，我們認(rèn)為公司對新興業(yè)態(tài)的大力投入契合目前零售發(fā)展的趨勢，有助于公司保持滬上領(lǐng)先地位，但短期展店的資本開支和培育期內(nèi)的虧損將對公司業(yè)績造成一定影響。
    公司同時(shí)公告：1）擬和臺(tái)州東森購物中心有限公司合作投資組建合資公司，注冊資金800 萬元，公司持股 51%，出資408 萬元，臺(tái)州東森持股 49%，出資392 萬元。
    合資公司以租賃方式在浙江臺(tái)州市路橋區(qū)經(jīng)營“百聯(lián)東森購物中心”。該項(xiàng)目建筑面積約 2.53 萬平米，暫定 2013 年4 月30 日前開業(yè)。租賃期限及租金起計(jì)日期自對外營業(yè)之日起計(jì)算。2）公司還將競拍“楊浦郡江國際購物中心85％股權(quán)收購項(xiàng)目”，待競拍成功后詳細(xì)公告。
    ◆維持買入評級，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)10.92 元：
    我們調(diào)整公司2012-2014 年EPS 分別至0.70/0.78/0.89 元（之前為0.79/0.90/1.03元），以2011 年為基期三年CAGR 為3.3%（其中零售主業(yè)CAGR 為14.77%）。給予6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)10.92 元，2013 年對應(yīng)14X PE。我們中長期看好公司未來創(chuàng)新業(yè)態(tài)購物中心以及奧特萊斯的潛力，公司是國內(nèi)領(lǐng)先的零售業(yè)態(tài)創(chuàng)新者，奧特萊斯和購物中心的運(yùn)營能力處于同行前列。我們認(rèn)為在消費(fèi)升級的大背景下，新興業(yè)態(tài)將越來越多的分流傳統(tǒng)百貨的客流，并將成為未來零售業(yè)的主要渠道，因此充分認(rèn)可公司全國發(fā)展奧特萊斯、區(qū)域性發(fā)展購物中心的戰(zhàn)略，維持買入評級。
    ◆風(fēng)險(xiǎn)提示：公司重組后整合效應(yīng)低于預(yù)期，期間費(fèi)用率高企侵蝕利潤。