>> 民生證券-王府井(600859)調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)：經(jīng)濟(jì)低迷,展店加快,短期蟄伏,長(zhǎng)期發(fā)展可期-130328
| 上傳日期： |
2013/4/1 |
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pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
謹(jǐn)慎推薦 |
作者： |
田慧藍(lán)，王羽 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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一、事件概述
近期我們參加了公司投資者交流會(huì)，就消費(fèi)市場(chǎng)、公司發(fā)展戰(zhàn)略、現(xiàn)有門(mén)店情況、新開(kāi)店計(jì)劃等進(jìn)行了交流。我們認(rèn)為13年消費(fèi)大環(huán)境不太樂(lè)觀，即使好轉(zhuǎn)也需下半年或14年；公司發(fā)展戰(zhàn)略未變，通過(guò)自建并購(gòu)等方式實(shí)現(xiàn)15年50家門(mén)店，360億銷(xiāo)售收入的目標(biāo)；目前成熟店增速放緩，新店較多，估計(jì)短期業(yè)績(jī)壓力仍較大。
二、分析與判斷
收入利潤(rùn)貢獻(xiàn)較大的成熟門(mén)店收入增速放緩，公司對(duì)其不斷調(diào)整，期望提速?gòu)氖杖胝急茸畲蟮墓究?，?）母公司主營(yíng)收入22億，同比下滑3%，增速放緩26%。主要是百貨大樓，公司最近關(guān)閉5-6樓，進(jìn)行商品結(jié)構(gòu)調(diào)整，增加餐飲，估計(jì)9月全面開(kāi)業(yè)；東安市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)面積太小，公司一直想對(duì)其進(jìn)行調(diào)整，尚未成功。另，隸屬于雙安商場(chǎng)公司的雙安店很有潛力，調(diào)整后增長(zhǎng)比較大，與百貨大樓一起構(gòu)成北京最主要的兩個(gè)門(mén)店。（2）成都王府井百貨公司主營(yíng)收入64億，同比增長(zhǎng)14.8%，增速放緩7.7%。主要太原和昆明店這兩個(gè)成長(zhǎng)期門(mén)店對(duì)營(yíng)收的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)大；老店成都1店被2店分流，且周?chē)薜罔F，對(duì)其影響很大，公司內(nèi)部積極探討措施應(yīng)對(duì)。
（3）長(zhǎng)沙王府井百貨公司主營(yíng)收入12億，同比增長(zhǎng)6.7%，增速放緩14.8%。（4）西寧王府井百貨公司主營(yíng)收入11億，同比增長(zhǎng)14.3%，增速放緩23.5%。
除成都2店開(kāi)業(yè)當(dāng)年盈利，幾個(gè)新門(mén)店仍虧損成都2店開(kāi)業(yè)當(dāng)年盈利，實(shí)現(xiàn)10億銷(xiāo)售，有成都1店的分流因素。株洲店虧損逐步收窄，前年虧2500萬(wàn)，去年虧2100萬(wàn)。尚客店去年虧損5000萬(wàn)，公司在探討調(diào)整方案，若物業(yè)方答應(yīng)，肯定會(huì)轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)模式。鄂爾多斯店虧損800萬(wàn)。
新店基本在公司預(yù)期內(nèi)，剛開(kāi)的店暫難看到趨勢(shì)，其中福州1店由于公司強(qiáng)大的實(shí)力，停車(chē)場(chǎng)、租金、物業(yè)費(fèi)等有進(jìn)一步談判的空間，否則按目前條件經(jīng)營(yíng)，我們判斷3年內(nèi)較難實(shí)現(xiàn)盈利。
多種方法提升毛利率，理財(cái)盤(pán)活資金，緩解財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力公司采取控制營(yíng)銷(xiāo)、跟供應(yīng)商談判等多種做法提升綜合毛利率，預(yù)計(jì)毛利率仍有上行空間。公司22億債券的利息費(fèi)用13年預(yù)計(jì)全部將費(fèi)用化，財(cái)務(wù)壓力大。目前的3筆理財(cái)產(chǎn)品將產(chǎn)生7000萬(wàn)的投資收益，鑒于公司目前賬面資金較多，我們預(yù)計(jì)還會(huì)有新的理財(cái)規(guī)劃推出，有希望對(duì)沖掉1.2億的利息費(fèi)用之余，產(chǎn)生額外的較為可觀的投資收益。
13年計(jì)劃再新開(kāi)2家店，15年50家門(mén)店計(jì)劃不變
公司計(jì)劃13年再開(kāi)西寧2店、河南焦作店兩家新店，并期望通過(guò)自開(kāi)加收購(gòu)方式超額完成15年50家店的計(jì)劃。今年公司與塔博曼合作在鄭州、西安合作建購(gòu)物中心，佛山購(gòu)物中心也在建，房地產(chǎn)市場(chǎng)整體資金偏緊，有地產(chǎn)商找公司合作，公司也在找好的項(xiàng)目。
傾向擁有自有物業(yè)，以應(yīng)對(duì)租金上漲，與塔博曼合作分散風(fēng)險(xiǎn)包頭店租金翻倍，導(dǎo)致利潤(rùn)下滑，西寧店也提了租金，因此公司逐步增持自有物業(yè)。但自持物業(yè)前期培育風(fēng)險(xiǎn)大，因此公司引進(jìn)了塔博曼進(jìn)行合作經(jīng)營(yíng)。塔博曼對(duì)大品牌有很強(qiáng)的號(hào)召力，在購(gòu)物中心的管理上有豐富的經(jīng)驗(yàn)，有利于分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
公司本年計(jì)提了商業(yè)物業(yè)公司近5000萬(wàn)預(yù)計(jì)負(fù)債，但未來(lái)有可能轉(zhuǎn)回一部分商業(yè)物業(yè)公司持有武漢的物業(yè)，沒(méi)有實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。武漢佳麗廣場(chǎng)的訴訟判決公司賠償6700萬(wàn)。公司評(píng)估物業(yè)價(jià)值近5000萬(wàn)，計(jì)提了預(yù)計(jì)負(fù)債。但我們認(rèn)為該案判決有失公平，5000萬(wàn)預(yù)計(jì)負(fù)債未來(lái)可能會(huì)轉(zhuǎn)回一部分。
三、盈利預(yù)測(cè)與投資建議
今年反腐力度較大，普通居民的消費(fèi)提升需要時(shí)間和過(guò)程，13年對(duì)零售業(yè)增長(zhǎng)最積極的判斷也會(huì)在下半年和14年。
公司老店和新店占比均較多（面積分別占比47%和30%），成長(zhǎng)期門(mén)店占比較少（面積占比23%），13年壓力仍較大。但公司經(jīng)營(yíng)能力優(yōu)秀，隨著經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)，培育期向成長(zhǎng)期邁進(jìn)的門(mén)店比重增加，我們對(duì)公司長(zhǎng)期的發(fā)展很有信心。預(yù)計(jì)公司2013-2014年的EPS分別為1.67和1.99元，增速為14.5%和19.3%。目前股價(jià)19.9元，對(duì)應(yīng)2013-2014年P(guān)E為12和10倍，具有一定的估值優(yōu)勢(shì)，維持公司謹(jǐn)慎推薦的評(píng)級(jí)。
四、風(fēng)險(xiǎn)提示
經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑，消費(fèi)環(huán)境低迷，開(kāi)店速度低于預(yù)期，培育期過(guò)長(zhǎng)。
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