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與預(yù)測(cè)不一致的方面
    金隅股份2013 年上半年總利潤(rùn)同比下滑15.2%至人民幣12.96 億元，占我們?nèi)觐A(yù)測(cè)的55%，符合預(yù)期。2013 年上半年收入主要是受到了大宗物資貿(mào)易的推動(dòng)（占總收入的24%左右，而去年同期占比1%），從而攤薄了公司的整體盈利（大宗物資貿(mào)易業(yè)務(wù)2013 年上半年的毛利率僅為0.4%，而其它業(yè)務(wù)為28%）。
    公司2013 年上半年毛利占我們2013 年全年預(yù)測(cè)的50%，主要得益于水泥和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)毛利率分別較我們的全年預(yù)測(cè)高2 個(gè)/4 個(gè)百分點(diǎn)，而折年銷量則略低于我們的全年預(yù)測(cè)。
    投資影響
    我們對(duì)華北地區(qū)的水泥市場(chǎng)仍持謹(jǐn)慎看法，這主要是由于該地區(qū)需求增長(zhǎng)疲弱（2013 年上半年下滑1%，而中國(guó)市場(chǎng)整體增長(zhǎng)9.7%）且持續(xù)供應(yīng)過(guò)剩。金隅股份的水泥業(yè)務(wù)于上半年停產(chǎn)2 個(gè)月，而華北地區(qū)的另一家主要生產(chǎn)商——冀東水泥也發(fā)出了2013 年上半年預(yù)虧公告。
    年初至今，華北地區(qū)水泥價(jià)格從2012 年均值下跌了9%，而庫(kù)存持續(xù)攀升，價(jià)格仍沒(méi)有回升跡象，盡管大多數(shù)其它地區(qū)的價(jià)格已從7 月中旬開(kāi)始反彈。
    我們維持對(duì)金隅股份H 股/A 股的賣出評(píng)級(jí)以及基于Director’s Cut 得出的12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)格5.0 港元/人民幣4.8 元。主要風(fēng)險(xiǎn)包括房地產(chǎn)/水泥價(jià)格/銷量高于預(yù)期、成本控制好于預(yù)期。