>> 中信證券-華僑城A(000069)13年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)-銷售可喜,擴(kuò)張可貴,模式可信-131022
| 上傳日期： |
2013/10/22 |
大小： |
370KB |
| 格式： |
pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
陳聰，付瑜 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)
公司三季報(bào)符合預(yù)期：前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入172.4 億元，同比增長(zhǎng)67%；實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)29 億元，同比增長(zhǎng)80%，EPS 為0.40 元/股。
銷售回款順暢，年度回款創(chuàng)新高無(wú)懸念：公司前三季度實(shí)現(xiàn)銷售回款230.7 億元，距離去年全年銷售回款247 億元僅一步之遙，同比增長(zhǎng)31%。
重點(diǎn)項(xiàng)目銷售順利，本部純水岸項(xiàng)目、華僑城華寓、上海浦江華僑城等均實(shí)現(xiàn)熱銷。我們預(yù)計(jì)，隨著四季度蘇河灣、武漢、成都等新推貨量再次入市，以及本部純水岸15 期的逐漸簽約，公司銷售回款將再攀新高。三季度末公司預(yù)售款達(dá)到114 億元，已經(jīng)鎖定今年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。
杠桿率下降積累經(jīng)營(yíng)彈性，新一輪擴(kuò)張箭在弦上：公司三季報(bào)有息負(fù)債率降低至26.4%，為2010 年以來(lái)的新低。（短借-現(xiàn)金）/總資產(chǎn)為-3.5%，為歷史新低。在良好的銷售回款支持下，公司三季度持有貨幣資金105.5億元，為歷史新高。我們認(rèn)為，公司資產(chǎn)負(fù)債表處于歷史最優(yōu)水平，絕大部分存量項(xiàng)目能夠源源不斷實(shí)現(xiàn)銷售回流，這成為了公司新一輪項(xiàng)目拓展的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。適合公司的可選項(xiàng)目數(shù)量遠(yuǎn)不如一般快周轉(zhuǎn)的住宅開(kāi)發(fā)企業(yè)，且公司自整體上市之后資金鏈長(zhǎng)期偏緊，因此公司在過(guò)去只體現(xiàn)出了存量的資源價(jià)值，卻很少體現(xiàn)出不同于其他房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)，能夠維持高盈利水平的核心競(jìng)爭(zhēng)力。新一輪項(xiàng)目擴(kuò)張，將是公司證明自身的最好機(jī)會(huì)。
比資產(chǎn)負(fù)債表壯大更為寶貴的是維持高盈利水平的對(duì)外擴(kuò)張：當(dāng)前資產(chǎn)負(fù)債表的去杠桿以及未來(lái)拿地都不是公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，而是公司核心競(jìng)爭(zhēng)力的表現(xiàn)。2010-2012 年，公司凈資產(chǎn)收益率25.7%/21.6%/21.4%，高于絕大多數(shù)龍頭地產(chǎn)公司。從經(jīng)營(yíng)層面來(lái)看，這是源自公司的產(chǎn)品溢價(jià)和拿地優(yōu)勢(shì)。而這種產(chǎn)品溢價(jià)和拿地優(yōu)勢(shì)，并不是依靠股東背景等因素，而是源自公司文化旅游業(yè)務(wù)對(duì)于消費(fèi)者和地方政府的吸引力。只要公司杠桿率下降到較低的幅度，公司就有可能在維持高盈利水平的情況之下對(duì)外擴(kuò)張。
風(fēng)險(xiǎn)提示。公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，并不來(lái)自土地市場(chǎng)或者房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，而在于公司的旅游文化經(jīng)營(yíng)能否吸引越來(lái)越多的消費(fèi)者，并為越來(lái)越多的地方政府所青睞。因此，公司面臨的核心風(fēng)險(xiǎn)，并不是房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控，而是公司的旅游文化業(yè)務(wù)能否迎合主流人群的文化升級(jí)消費(fèi)需求，能否和時(shí)代共同進(jìn)步。房地產(chǎn)業(yè)務(wù)只是盈利的中間載體，公司在房地產(chǎn)領(lǐng)域主要需要做到不背離核心盈利模式拿地和正常開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)。
盈利預(yù)測(cè)及估值。我們維持公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2013-2015 年EPS分別為0.69/0.84/1.07 元（2012 年0.53 元/股），NAV10.67 元/股。公司有明確的模式護(hù)城河，高盈利能力的持續(xù)性超越一般地產(chǎn)企業(yè)。我們給予公司2013 年13 倍PE 估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)8.97 元，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。
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