>> 中信證券-工商銀行(601398)2013年3季報點評：風(fēng)格穩(wěn)健,景氣回落-131031
| 上傳日期： |
2013/10/31 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
朱琰，肖斐斐，王一峰 |
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此報告為加密報告 |
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投資要點
盈利符合預(yù)期。前3 季度凈利2058 億同比增11%、環(huán)比降3%。收入端，資產(chǎn)規(guī)模環(huán)比增加2%，計算的單季NIM 持平2.45%，凈利息收入環(huán)比增2%；非利息收入同比增27%，環(huán)比大幅下降24%，導(dǎo)致營業(yè)收入環(huán)比負增5%；支出端，費用支出力度增加，成本收入比環(huán)比增加1%至25.4%，撥備力度略有減弱，信用成本環(huán)比下降7BP 至0.41%。
資產(chǎn)負債表延續(xù)微調(diào)思路:貸款環(huán)比增2%，收縮同業(yè)資產(chǎn)幅度約5%，表外業(yè)務(wù)延續(xù)控制思路。生息資產(chǎn)環(huán)比僅增長2%歸因于同業(yè)資產(chǎn)的持續(xù)收縮，但3 季度收縮幅度環(huán)比2 季度顯著下降，僅壓縮規(guī)模600 億。負債端來看，表內(nèi)存款環(huán)比僅增長1%，同業(yè)負債連續(xù)兩個季度小幅收縮。表外業(yè)務(wù)來看，在強化非標業(yè)務(wù)監(jiān)管的背景下，公司表外資產(chǎn)擴張策略維持謹慎。
收益率指標小幅波動，凈息差開始走穩(wěn)。公司作為傳統(tǒng)大行，關(guān)鍵時點承擔(dān)向貨幣市場提供流動性支持的作用，因此流動性風(fēng)險偏低，拆借利率上行對公司負債成本影響不大。3 季度公司生息資產(chǎn)收益率增加3BP 至4.25%，負債成本率環(huán)比提升2BP 至1.94%，累計NIM 環(huán)比走平在2.45%附近。由于公司資負結(jié)構(gòu)調(diào)整并不顯著，并且定價能力穩(wěn)定，因此在利率市場化改革平穩(wěn)推進過程中，公司息差指標或保持相對平穩(wěn)走勢。
手續(xù)費收入增長顯著放緩，費用開支季節(jié)性增加。非息收入同比增27%，環(huán)比下降24%，一方面歸因于表外業(yè)務(wù)增長放緩，導(dǎo)致手續(xù)費收入低預(yù)期；另一方面由于匯率原因，海外資產(chǎn)匯兌收益顯著下降。費用收入比小幅增加至25.4%，推測存在下半年費用開支會季節(jié)性增加。
資產(chǎn)質(zhì)量壓力弱于同業(yè)，年底信用成本可能小幅增加。不良額873 億環(huán)比升7%，在上半年核銷65 億基礎(chǔ)上繼續(xù)核銷逾70 億，加回核銷后不良額反彈15%，推測新增不良主要發(fā)生在鋼貿(mào)、個人經(jīng)營性貸款領(lǐng)域，區(qū)域集中在東部等地區(qū)。由于公司撥貸比下降至2.44%，當前信用成本0.41%水平有增加壓力。
風(fēng)險因素。資產(chǎn)質(zhì)量惡化對利潤表的影響。監(jiān)管收緊對業(yè)務(wù)擴張的影響。
維持“增持”評級。預(yù)計公司計劃的600 億合格債務(wù)資本工具發(fā)行將有序推進， 并且內(nèi)源性資本留存能力強， 后續(xù)穩(wěn)健增長可期。維持2013/2014/2015 年EPS 預(yù)測為0.76/0.81/0.88 元，現(xiàn)價對應(yīng)的2013 年P(guān)E/PB 分別為5/1X，防御價值顯著，維持“增持”評級，目標價4.5 元。
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