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    2013 年EPS 0.69 元，凈利潤同比增7.75%。2013 年公司收入和凈利潤6.67 億元和1.48 億元，同比分別增長13.16%/7.75%，對應(yīng)EPS 為0.69元（低于市場預(yù)期，但已發(fā)業(yè)績快報(bào)）。公司擬每10 股派1.2 元（含稅）。
    Q1-Q4 單季凈利潤增速17.6%/31.8%/15.4%/-67.9%，Q4 凈利潤大幅下滑主要原因我們認(rèn)為：一是受新《旅游法》影響導(dǎo)致Q4 單季客流下降、收入增長急劇放緩（僅+0.3%）；二是新建項(xiàng)目運(yùn)營新增費(fèi)用規(guī)模（包括一次性開辦費(fèi)用2600 多萬元）超預(yù)期。
    Q4 客流受到影響，索道整體平穩(wěn)增長。三條索道全年共接待游客 294.79萬人次，同比增長 3.88%，低于前三季度超10%的增速水平，我們認(rèn)為新《旅游法》影響在13Q4 有所體現(xiàn)。其中大索道接待游客143.97 萬人次（+20.28%），云杉坪索道接待游客 142.29 萬人次（受大索道分流影響，同比降8.68%）；牦牛坪索道接待游客 8.53 萬人次（+3.24%）。印象麗江2013 年接待游客208.11 萬人次同比略降，實(shí)現(xiàn)收入2.35 億元（-0.01%）。相較2013 年景區(qū)整體景氣下行背景，麗江地區(qū)由于以休閑定位為主、散客較多，客流增長相對良好，但從單季客流變動情況來看，新《旅游法》執(zhí)行仍然對該地區(qū)客流波動產(chǎn)生了一定的影響。而近期昆明恐襲我們認(rèn)為影響微小，但短期波動仍將體現(xiàn)。
    新項(xiàng)目投入運(yùn)營，景區(qū)設(shè)施趨于完善。受“三公消費(fèi)”縮減影響，2013 年麗江和府皇冠假日酒店收入 9928 萬元，同比下降2.35%（好于中報(bào)8.25%的降幅）。新項(xiàng)目方面：（1）和府二期——英迪格酒店2013 年9月底試營業(yè)，預(yù)計(jì)依托和府一期現(xiàn)有資源培育期將相對較短，但在“三公消費(fèi)”縮減影響下依然會有1-2 年培育期；（2）5596 商業(yè)街也已建成并投入運(yùn)營，目前招租率超70%；（3）玉龍雪山游客綜合服務(wù)中心項(xiàng)目整體落成并在2013Q4 試營業(yè)，將有效促進(jìn)雪山綜合旅游配套設(shè)施的改善。
    上述新項(xiàng)目開業(yè)帶來開辦費(fèi)用一次性攤銷（2600 萬元左右），全年管理費(fèi)用率同比提高1.5 個(gè)百分點(diǎn)，導(dǎo)致凈利潤增速低于營收增速。
    項(xiàng)目投資或壓制短期增長，資源布局利于長遠(yuǎn)。公司明確投資計(jì)劃總額近11 億元，由于公告項(xiàng)目集中于酒店+商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)模式，相對重資產(chǎn)，這將使得公司2015-2016 年間進(jìn)入階段性增長放緩周期，但預(yù)計(jì)公司會在項(xiàng)目投資節(jié)奏以及進(jìn)一步開拓上考慮經(jīng)營長短期平衡問題。資金來源方面，公司已通過債務(wù)、股權(quán)融資渠道進(jìn)行落實(shí)，其中定增已于2014 年1月完成（以11.33 元/股價(jià)格，發(fā)行6884 萬股，募集資金凈額7.5 億元）。
    我們認(rèn)為，公司從單一索道業(yè)務(wù)拓展至旅游全產(chǎn)業(yè)鏈要素，先后完成對香格里拉、瀘沽湖等稀缺核心資源的控制，擴(kuò)張戰(zhàn)略符合旅游行業(yè)產(chǎn)業(yè)升級趨勢，可為長期發(fā)展打開空間。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。自然災(zāi)害、西部大開發(fā)優(yōu)惠稅率無法執(zhí)行、投資項(xiàng)目周期過長等。
    盈利預(yù)測及估值。維持公司2014-15 年、新增2016 年全面攤薄后EPS 預(yù)測為0.63/0.75/83 元。雖項(xiàng)目投資導(dǎo)致短期“業(yè)績陣痛”不可避免，但公司積極資源布局符合旅游行業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢，利于中長期發(fā)展。目前股價(jià)12.48 元對應(yīng)2014 年P(guān)E 僅17 倍，維持目標(biāo)價(jià)15.8 元（對應(yīng)2014 年25 倍PE）和“增持”評級。