>> 中信證券-海寧皮城(002344)2013年年報點評-業(yè)績符合預(yù)期，14 年看點在擴張與創(chuàng)新-140404
| 上傳日期： |
2014/4/4 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
趙雪芹，周羽 |
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此報告為加密報告 |
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2013 年EPS0.93 元，同比增長47.6%，符合預(yù)期。公司2013 年實現(xiàn)收入29.4 億元，同比+30.0%；營業(yè)利潤、歸屬母公司股東凈利潤分別13.3億元、10.4 億元，分別同比+45.4%、+47.6%，EPS 0.93 元；其中2013Q4受商鋪結(jié)算基數(shù)影響收入同比-12.3%，歸屬母公司股東凈利潤+2.8%，單季度EPS0.22 元符合業(yè)績快報預(yù)期。2013 年租賃業(yè)績0.70 元（+40%）符合預(yù)期，商鋪出售0.20 元，東方藝墅結(jié)算0.03 元。
報告期商鋪租賃收入同比增長61.1%是高成長主因，營業(yè)稅金項目一次性新增計提拉低Q4 利潤增速。2013 年公司新增成都市場、佟二堡二期、海寧五期市場，外延擴張帶動租賃收入同比增長61.1%至15.4 億元，占收入比例升10.4pcts 至53%，是租賃業(yè)績同比高成長主因。2013Q4 在無房地產(chǎn)及商鋪結(jié)算情況下，營業(yè)稅金及附加大幅增加70.4%至1.9 億元主要為一次性計提佟二堡一期土地增值稅所致，拉低單季度業(yè)績增速同時帶來較低基數(shù)。報告期公司營業(yè)稅金及附加同比增長104.1%，占收入比例達歷史最高的20.6%，2014 年料將大幅下降。
報告期綜合毛利率提升11.7pcts 至71.6%，銷售+管理費率下降1.0pct，凈利率提升3.9pcts 至35.9%。經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入13.5 億元現(xiàn)金流充沛。
受益2013 年中期提租影響報告期商鋪租賃毛利率同比+0.5pct 至88.8%，成都市場出售單價較高推升商鋪銷售毛利率同比+25.0pcts 至79.7%（成都項目需繳納約37%收入占比的土地增值稅）。公司商業(yè)模式壁壘較高，人工、營銷等期間費用壓力小，報告期銷售+管理費率受益規(guī)模效應(yīng)下降1.0pct 至7.0%。公司現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)良好，報告期經(jīng)營性凈流入13.5 億元，同比保持高位，資本開支9.7 億元，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)良好。
市場創(chuàng)新持續(xù)推進：供應(yīng)鏈金融+智慧型市場建設(shè)+韓國奧萊工廠店。測算一季報業(yè)績+25%～+30%。2014 年公司智慧型市場建設(shè)將開放合作并快速推進，包括大數(shù)據(jù)商戶服務(wù)、O2O 服務(wù)等；同時圍繞皮革產(chǎn)業(yè)鏈開展供應(yīng)鏈金融服務(wù)（2013 年已成立擔保公司），如進出口融資服務(wù)、民間資金清算中心等，降低商戶融資成本同時增厚盈利。同時年報披露在佟二堡三期四樓及成都二期探索韓國奧萊工廠店業(yè)態(tài)，有望打開成長空間。年報預(yù)計2014 年新開哈爾濱/佟二堡三期兩市場，新簽約2～3 異地市場，2016 年完成省會城市布點。我們認為，外延擴張將帶動公司租賃業(yè)績持續(xù)高成長，預(yù)計14Q1 業(yè)績+25%～+30%（基本不含出售結(jié)算）。
風險提示。1．宏觀經(jīng)濟及氣候影響皮裝消費；2. 外延擴張效益低于預(yù)期。
盈利預(yù)測、估值及投資評級。據(jù)年報，預(yù)計2014-15 年EPS 1.20/1.50元（其中租賃主業(yè)0.95/1.15 元。原2015 年為1.55 元），新增2016 年預(yù)測1.59 元（僅以現(xiàn)有項目預(yù)測，后續(xù)隨披露調(diào)整，其中租賃主業(yè)1.32 元）。
當前股價對應(yīng)2014 年P(guān)E 11X，租賃主業(yè)三年CAGR 24%，維持“買入”評級，維持目標價24.0 元。
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