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    投資評級與估值：預(yù)計(jì)公司毛利和凈利有提升空間，我們小幅上調(diào)14-16 年EPS 至1.05 元和1.24 元和1.49 元（原為1.01 元和1.21 元和1.45 元），分別增長26.2%、18.5%和19.3%，對應(yīng)14-16 年P(guān)E 分別為22/19/15 倍。公司是杏仁露飲料龍頭，所在的植物蛋白行業(yè)處于成長期，屬于朝陽行業(yè)，行業(yè)空間較大，而公司目前市值不足百億，杏仁露的渠道拓展空間大，核桃露有望持續(xù)高增長，營銷改革值得關(guān)注，維持“買入”評級。
     關(guān)鍵假設(shè)點(diǎn)：2014-2016 年，假設(shè)公司杏仁露銷量增長 16%、16%、15%，核桃露銷量增長60%、80%、50%。
     有別于大眾的認(rèn)識：
     1、公司所處的植物蛋白飲料行業(yè)處于朝陽成長期，行業(yè)規(guī)模千億而公司市值不足百億。植物蛋白飲料具備“天然綠色、營養(yǎng)健康”品類特征，符合消費(fèi)升級和老齡化背景下飲料消費(fèi)的趨勢。2013 年含乳及植物蛋白飲料行業(yè)實(shí)現(xiàn)收入895.2 億元，增長23.5%，實(shí)現(xiàn)稅前利潤125.4 億元，增長28.4%，是食品飲料中收入增長最快的子行業(yè)。行業(yè)接近千億規(guī)模，仍在快速成長中，而公司目前市值僅為九十多億，未來成長空間廣闊。
     2、杏仁露渠道拓展空間大，核桃露值得期待：1）杏仁露：渠道的區(qū)域拓展及下沉空間大。公司是杏仁露龍頭，品牌力和產(chǎn)品力優(yōu)秀，目前杏仁露在南部地區(qū)的渠道空白點(diǎn)較多，此外已有區(qū)域向三四線下沉的空間依然較大。2）核桃露值得期待，公司采取跟隨者策略有望切分蛋糕：過去幾年得益于養(yǎng)元“六個(gè)核桃”等競品對市場的前期教育，消費(fèi)者對核桃露產(chǎn)品已逐漸認(rèn)知和接納，核桃露這一細(xì)分市場已被做大。草根調(diào)研顯示“六個(gè)核桃”規(guī)模約70~80 億元，仍在快速成長過程中，相比之下露露13 年核桃露規(guī)模（包含果仁核桃與純核桃露）約2.75 億元，未來提升空間大。“六個(gè)核桃”的快速發(fā)展也刺激公司不斷尋求變革和進(jìn)步，未來管理和營銷的改善值得持續(xù)關(guān)注。我們積極看好未來核桃露產(chǎn)品給公司收入帶來加速增長。
     3、公司近期情況跟蹤：1）根據(jù)我們的草根調(diào)研情況，公司13 年四季度有一定程度的提價(jià)，預(yù)計(jì)在14 年對毛利率和凈利率有一定程度的提升。2）原料成本維持低位：占生產(chǎn)成本近50%的馬口鐵價(jià)格13 年較12 年下降約6%-8%，申萬研究預(yù)計(jì)未來2 年價(jià)格將在低位徘徊；白糖價(jià)13 年末較12 年末下降約20%；杏仁價(jià)格仍保持低位；3）預(yù)計(jì)14 年Q1 凈利潤增速有望超預(yù)期：考慮部分提價(jià)因素、成本扔保持低位，鄭州產(chǎn)能的投放有利于降低公司相關(guān)運(yùn)營成本，雖然2013 年基數(shù)較高，我們預(yù)計(jì)公司的利潤率在2014 年仍有提高的空間。
     股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：管理和營銷能力有明顯提升；核桃露及杏仁露銷售超預(yù)期。
     核心假設(shè)的風(fēng)險(xiǎn)：包材及原料價(jià)格有所反彈。