>> 瑞銀證券-民生銀行(600016)13年規(guī)模擴張放緩,關注盈利模式轉(zhuǎn)型-140411
| 上傳日期： |
2014/4/11 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
中性 |
作者： |
甘宗衛(wèi)，翁睛晶 |
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同業(yè)業(yè)務壓縮致13 年規(guī)模擴張放緩，持續(xù)專注小微或助推中期基本面向上13 年公司總資產(chǎn)規(guī)模同比基本持平，增速為近五年最低水平（杠桿率同比回落3.4x 至13 年末的16.3x）；其中同業(yè)資產(chǎn)同比負增長27%；四季度，同業(yè)資產(chǎn)及投資業(yè)務分別環(huán)比負增長15%和2%，總資產(chǎn)環(huán)比負增長3%。我們認為在資本約束及監(jiān)管趨嚴的背景下資金業(yè)務增長驅(qū)動規(guī)模擴張的盈利模式或正在發(fā)生改變。13 年公司小微貸款同比增長28%，占整體貸款比提升至26%；我們看好專注小微業(yè)務對公司中期盈利能力的支撐。
2013 年盈利增速放緩符合預期，分紅率有所回落
公司13 年凈利潤同比增速放緩至13%，規(guī)模增長放緩及凈息差回落或是主要驅(qū)動因素；全年凈息差同比回落45bps 至2.49%。同業(yè)資產(chǎn)及投資業(yè)務占總資產(chǎn)比重同比回落8 個百分點至25%。同時，受益于規(guī)模擴張放緩，四季度核心一級及總資本充足率環(huán)比分別回升至8.72%和10.69%；核心一級資本充足率僅略高于未來監(jiān)管要求，資本或仍是現(xiàn)階段制約規(guī)模增長重要因素。
此外，現(xiàn)金分紅率回落至17%（vs2012 年23%）。
不良核銷處置力度有所加大，逾期/不良仍處較高水平
四季度不良貸款余額環(huán)比增長12%，不良率環(huán)比回升7bps 至0.85%；公司全年不良貸款余額回升27%，不良率回升9bps；其中小微企業(yè)貸款不良率回升8bps 至0.48%。我們分析公司不良溫和回升或得益于核銷等力度有所加大，全年核銷40 億元（同比增115%，占平均貸款余額0.27%）。期末逾期/不良204%仍處較高水平，我們預計14 年不良貸款或仍面臨一定回升壓力。
估值：維持“中性”評級，下調(diào)目標價至8.85 元
我們小幅調(diào)整公司14/15/16 年的EPS 預測至1.56/1.57/1.89 元（原預測1.55/1.61/1.90）；考慮到影子銀行等風險提升，上調(diào)公司股權(quán)成本率至14%（原12%）；基于DDM 模型目標價下調(diào)至8.85 元（原10.75 元）
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