>> 中信證券-九牧王(601566)2013年年報、2014年一季報暨收購事項...-140418
| 上傳日期： |
2014/4/18 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
鞠興海，汪蓉 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點
業(yè)績下滑、運營穩(wěn)健、分紅豐厚。公司2013 年收入/凈利同降3.8%/19.6%，EPS 0.93 元，業(yè)績增速不及預(yù)期。14Q1 收入/凈利分別同降22%和24%，EPS 0.25 元。擬分配方案為每10 股派現(xiàn)金7 元（含稅），近兩年分紅比例均達約60%，分紅豐厚。2013 年公司調(diào)整終端結(jié)構(gòu)，全年凈減少門店140 家、同降4.3%，單店店效同比略增。非褲裝類系列產(chǎn)品收入占比穩(wěn)步提高至53%，其中襯衫收入同增3.6%，為增速最快品類。直營業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r好于加盟，其中直營收入預(yù)計同增個位數(shù)，加盟業(yè)務(wù)收入同比雙位數(shù)下滑?；诮K端銷售承壓的行業(yè)狀況，公司適度放寬對加盟商授信，2013 年和14Q1 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)達30.7 和30.2 天，略高于上年同期，但在同行中仍處較低水平。公司繼續(xù)保持良好現(xiàn)金流，2013 年和14Q1經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額達5.59 億和1.76 億元，降幅顯著低于同期收入降幅。
收購浪肯，期待協(xié)同。公司擬收購“浪肯”100%股權(quán)。浪肯是本土具有獨特中國元素的高檔男裝品牌，尤其褲裝在高端市場占據(jù)領(lǐng)導(dǎo)地位。該資產(chǎn)質(zhì)量較高（估算終端店效接近300 萬元，報表凈利率20%+），并具成長潛力（現(xiàn)有70-80 家門店，未發(fā)力擴張）。此次收購意義有三：1. 將進一步鞏固公司在男士褲裝領(lǐng)域的行業(yè)領(lǐng)頭羊地位，尤其是高端褲裝領(lǐng)域；2. 填補了公司在高端男士正裝領(lǐng)域的空白，隨著浪肯品牌的發(fā)展，其也有望成為公司新的利潤增長點；3. 可充分分享浪肯在高端百貨領(lǐng)域的渠道資源、和與國際知名面料商合作的經(jīng)驗，望對“九牧王”品牌發(fā)展有所促進。此外，本次收購也標(biāo)志著公司向并購方式的多品牌戰(zhàn)略發(fā)展邁出了第一步。
保有競爭優(yōu)勢，積極嘗試變革。我們繼續(xù)強調(diào)公司的競爭優(yōu)勢在于“專業(yè)好品質(zhì)成就品牌美譽度”、“縱向一體化的運營模式”、“直營與加盟并舉所體現(xiàn)的渠道控制能力”、以及上市以來公司持續(xù)的穩(wěn)健運營，上述優(yōu)勢在當(dāng)前男裝行業(yè)較為低迷的背景下將望表現(xiàn)得尤為突出。在男裝行業(yè)景氣度仍偏低的情況下，公司經(jīng)營戰(zhàn)略將著重于三方面：1. 繼續(xù)強化褲裝地位、突破襯衫/上衣/單西的上裝核心品類；2. 加速供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)型，增強貨品配發(fā)制和終端反應(yīng)速度；3. 初步試點O2O 運營。
風(fēng)險提示。1. 服飾終端消費持續(xù)低迷；2. 多品牌戰(zhàn)略推進過程中，品牌間磨合發(fā)展存不確定性。
盈利預(yù)測及估值。公司已開畢2014 春夏和秋冬訂貨會，訂貨額預(yù)計同比下滑雙位數(shù)。同時，2014 年終端計劃凈減少50-100 家，綜合預(yù)計全年收入同降12%左右至22 億元。據(jù)年報及2014 年經(jīng)營計劃預(yù)期，下調(diào)2014/15/16 年EPS 預(yù)測至 0.81/0.87/1.05 元（原2014/15 年EPS 為1.10/1.25 元），下調(diào)目標(biāo)價至15.22 元、對應(yīng)2014 年P(guān)E 約17 倍。男裝子行業(yè)短期仍處調(diào)整期，競爭也更趨復(fù)雜化，但公司一方面保持固有競爭優(yōu)勢，另一方面積極嘗試變革，并且若消費向好，周轉(zhuǎn)健康、資金充裕等優(yōu)勢還將為其提供強有力保障，仍維持“買入”評級。
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