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    一、 事件概述
    公司公布13年三季報：其中營業(yè)收入17.61億元，同比下滑1.19%；歸屬母公司凈利潤4.26億元，同比下滑9.62%；基本EPS 0.74元。
    二、 分析與判斷
    13年經(jīng)營壓力貫穿去年公司三季報銷售增速較中報有所恢復，主要系去年下半年基數(shù)較低影響。三季度從成長性來看，公司銷售增長1%，EBIT增長12%，核心凈利潤下降3%，較上半年有所改善。毛利率方面，三季度達到年內(nèi)最高，為59.3%，環(huán)比二季度提升0.4 PCT，同比去年同期提升1.9 PCT。我們認為未來公司毛利率提升空間相對有限，過去兩年毛利率大幅提升主要來自于銷售價格的提高，今年在銷售不濟情況下仍能保持微量增長則來自于成本的下降。男褲、襯衫及夾克占公司銷售比重接近80%，而從全國200家大型百貨商場的銷售數(shù)據(jù)來看，近年來這三類產(chǎn)品的銷量增速均呈現(xiàn)穩(wěn)步向下的趨勢，主要系我國男裝品牌力隨著消費者需求變化有所老化且粘性不強，產(chǎn)品吸引力在消費者心目中日益下降。從期間費用率來看，三季度繼續(xù)處于上升通道，主要系銷售增速顯著放緩所拖累，從絕對金額來看，期間費用總體處于合理水平。目前很多零售企業(yè)都在探索新型銷售模式以實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，對于九牧王加盟為主、直營商場渠道為主、網(wǎng)絡(luò)平臺主銷庫存、品牌相對老化的現(xiàn)狀，走精細化道路會面臨相對更大的困難及壓力，至少從13年來看，經(jīng)營壓力將貫穿全年。
    14年有望穩(wěn)健復蘇面對加盟商訂貨積極性不高，公司積極開拓直營渠道，"增直營、減加盟"將不斷提升經(jīng)營效率，幫助公司對市場需求做出更為快速、準確的反應(yīng)。另考慮到13收入、利潤增速趨緩明顯，在低基數(shù)作用下以及經(jīng)濟有望逐漸向好的形勢下，我們認為公司14年業(yè)績有望實現(xiàn)穩(wěn)健復蘇。
    三、 盈利預測與投資建議小幅調(diào)整公司13-15年核心EPS至1.08/1.16/1.32元（上次為1.09/1.20/1.35元），未來三年CAGR 3.2%，對應(yīng)PE 13/12/11倍。公司現(xiàn)價已超過我們此前給出的合理估值13元?？紤]到公司質(zhì)地總體優(yōu)良，但目前無顯著催化劑，繼續(xù)給予"謹慎推薦"評級。
    四、 風險提示
    行業(yè)終端復蘇低于預期。公司精細化進程低于預期。