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   上海鋼聯(lián)（300226）4月25日發(fā)布一季報(bào)。2014年Q1收入3.64億元，同比增38%，凈利潤(rùn)7萬元，基本接近盈虧平衡點(diǎn)，和此前業(yè)績(jī)快報(bào)區(qū)間一致。
    點(diǎn)評(píng)：
    Q1業(yè)績(jī)符合預(yù)期，鋼銀大規(guī)模投入占據(jù)當(dāng)期利潤(rùn)。原信息服務(wù)業(yè)務(wù)Q1收入4273萬元，同比增長(zhǎng)6%，和我們預(yù)期一致，考慮到Q1新增的200萬左右的折舊和183萬的非經(jīng)常收益凈額，公司原信息服務(wù)業(yè)務(wù)Q1凈利潤(rùn)應(yīng)處在與去年持平狀態(tài)。但鋼銀目前正在大力投入期，按照目前約300人的規(guī)模、Q1約100萬噸的成交額測(cè)算，新增500萬成本（超過我們300-400萬的估測(cè)），導(dǎo)致當(dāng)期虧損約150萬，也導(dǎo)致合并報(bào)表接近盈虧平衡點(diǎn)。但我們認(rèn)可公司犧牲短期利潤(rùn)快速?zèng)_量的策略，自去年12月11日首次突破1萬噸后，鋼銀交易量迅速增長(zhǎng)，目前已基本穩(wěn)定在日均4萬噸水平，較公司年中5萬噸的目標(biāo)已非常接近。目前公司的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手找鋼網(wǎng)日交易量已突破6萬噸，相信公司也有望再次突破前期交易量平臺(tái)。
    資金成為公司下一步發(fā)展的重要制約之一。公司Q1財(cái)務(wù)費(fèi)用270萬元，同比增長(zhǎng)了470%，且Q1末短期借款上升至2億，資金已成為下一步發(fā)展的重要制約之一。因?yàn)椋海?）經(jīng)過兩年多的運(yùn)營(yíng)，鋼銀電商的委托采購(gòu)、委托銷售業(yè)務(wù)模式已逐步趨向成熟，在貨權(quán)監(jiān)管、資金流的電子化管理上取得了一定的經(jīng)驗(yàn)，但受制于資金限制，鋼材交易服務(wù)業(yè)務(wù)的規(guī)模得不到擴(kuò)大；（2）公司布局了倉(cāng)儲(chǔ)、線上交易等環(huán)節(jié)，但同樣由于沒有足夠資金，在業(yè)務(wù)開展初期只能依靠大股東復(fù)星集團(tuán)主投的模式。
    公司將是創(chuàng)業(yè)板再融資放開受益的高彈性標(biāo)的。鋼聯(lián)的業(yè)務(wù)模式并不是依靠并購(gòu)來加速發(fā)展，上市3年來除IPO募得1.96億元外，也沒有機(jī)會(huì)再得到資本市場(chǎng)的更多支持。而隨著《創(chuàng)業(yè)板再融資暫行辦法》已于4月22日結(jié)束征求意見階段，審核工作流程有望于近期公布，未來公司有望受益于創(chuàng)業(yè)板再融資放開。公司以2億短期借款、51%的負(fù)債率、3億元左右現(xiàn)金維持一家1000多人、未來日均鋼鐵交易量有望達(dá)到10萬噸甚至更多的公司，難度可想而知。公司目前2013年P(guān)E約270倍，大規(guī)模增發(fā)融資時(shí)機(jī)完美，可以極大限度解決公司的發(fā)展問題。同時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手找鋼網(wǎng)在去年底C輪融資即拿到近2.2億元、歐浦鋼網(wǎng)年初上市募集5.4億元、物產(chǎn)中拓非公開增發(fā)募集近8億元，若公司能抓住創(chuàng)業(yè)板再融資的機(jī)會(huì)，將極大程度的縮小與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在資金上的差距。
    盈利預(yù)測(cè)與投資建議
    當(dāng)公司日均交易量達(dá)到10萬噸時(shí)，若商業(yè)化順利，將對(duì)應(yīng)年均800億交易流水額和鋼聯(lián)2-3億的收入水平，對(duì)應(yīng)50%的凈利潤(rùn)率和40倍估值，市值60億；原有業(yè)務(wù)、以及培育中的倉(cāng)單交易等業(yè)務(wù)按照40億估值。公司在12-18個(gè)月有望達(dá)到100億市值，對(duì)應(yīng)83.33元目標(biāo)價(jià)。在實(shí)際貨幣化實(shí)現(xiàn)前可能存在波動(dòng)，但參照業(yè)務(wù)模式類似的找鋼網(wǎng)的估值（找鋼網(wǎng)去年年底估值12.4億元），再考慮一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差（目前傳媒行業(yè)通常為3倍），亦可為鋼銀業(yè)務(wù)提供估值參考。未來催化劑是不斷增長(zhǎng)的交易數(shù)據(jù)和公司在倉(cāng)儲(chǔ)、支付、征信體系上布局的不斷推進(jìn)。
    主要風(fēng)險(xiǎn)：費(fèi)用投入較大拖累當(dāng)期利潤(rùn)；鋼銀現(xiàn)貨交易的貨幣化推動(dòng)進(jìn)度。