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    事件：公司公布2014年5月運(yùn)營數(shù)據(jù)。旅客吞吐量（RPK）同比增長8.1%，其中國內(nèi)航線同比增長6.5%，環(huán)比下降0.5%，國際線同比增長12.0%，環(huán)比下降5.3%，運(yùn)力投放（ASK）同比增長9.3%，其中國內(nèi)航線同比增長8.8%，國際航線同比增長10.0%，客座率77.6%，比去年同期下降0.9個(gè)百分點(diǎn)。
    點(diǎn)評(píng)：
    運(yùn)力投放增速穩(wěn)步下降，供大于求仍未改變
    國內(nèi)線：公司5月國內(nèi)航線RPK和ASK同比分別增長6.5%和8.8%，供需差為-2.3%，延續(xù)了春運(yùn)之后市場供大于求的格局，環(huán)比連續(xù)第三個(gè)月出現(xiàn)下降，RPK數(shù)據(jù)達(dá)到了今年的低點(diǎn)。這符合我們?cè)谏洗卧露雀欀兄赋龅?，“由于有效需求不足，低端客出行主要集中在?jié)日前后，節(jié)后旅游需求退潮后有效需求不足會(huì)暴露的比較明顯，因此預(yù)計(jì)整個(gè)五月數(shù)據(jù)不會(huì)有太多驚喜”。公司5月份的整體客座率為77.6%，也降至了今年的最低值。整體供大于求的格局在于淡季中國內(nèi)線需求難以形成有效提振，內(nèi)線ASK和RPK增速維持穩(wěn)步下降的趨勢(shì)。
    國際線：5月份國際線RPK和ASK同比分別增長12.0%和10.0%，供需差為2.0%，來到了近4個(gè)月的新高。盡管國際線RPK出現(xiàn)環(huán)比下降，但是從行業(yè)層面看，國際線表現(xiàn)仍然強(qiáng)于國內(nèi)，RPK已經(jīng)實(shí)現(xiàn)連續(xù)16個(gè)月的兩位數(shù)增長，這進(jìn)一步表明了航空消費(fèi)升級(jí)正驅(qū)動(dòng)航空出行的結(jié)構(gòu)性變化，國際線仍然是近期業(yè)務(wù)的重要增長點(diǎn)。
    往后看，經(jīng)濟(jì)短期有反彈，中長期趨勢(shì)仍不明朗；國內(nèi)線弱，國際線強(qiáng)的態(tài)勢(shì)預(yù)計(jì)不會(huì)改變。從目前的趨勢(shì)判斷，盡管近期一些經(jīng)濟(jì)指標(biāo)顯示經(jīng)濟(jì)基本面有短期反彈的勢(shì)頭，但政府調(diào)結(jié)構(gòu)的決心很堅(jiān)決，從已經(jīng)公布的5月份PPI來看經(jīng)濟(jì)增長放緩的可能性繼續(xù)存在，因此航空有效需求能否出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的走強(qiáng)還存在較大不確定。同時(shí)，航空消費(fèi)升級(jí)和出行結(jié)構(gòu)的變化在中長期將促進(jìn)國際線需求有相對(duì)較好的表現(xiàn)。因此，內(nèi)線弱，外線強(qiáng)的格局預(yù)計(jì)仍會(huì)持續(xù)。就3季度而言，由于今年航空的旅游出行需求十分強(qiáng)烈，因此旺季中旅游需求仍有望出現(xiàn)如今年春運(yùn)一般的超預(yù)期增長，航空短期景氣度顯著反彈仍是可以期待的。
    維持公司“中性”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2014－15年EPS分別為0.12元和0.20元，目前公司PB估值已經(jīng)在0.7倍左右，但考慮到經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)尚不明朗，以及人民幣貶值對(duì)公司未來匯兌收益可能影響比較大，維持對(duì)公司“中性”的評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)3.45元，對(duì)應(yīng)今年P(guān)B約1倍。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。運(yùn)營狀況不達(dá)預(yù)期，航油價(jià)格波動(dòng)對(duì)于公司營業(yè)成本增加的潛在影響。