>> 興業(yè)證券-福耀玻璃(600660)毛利率如期提升-140801
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2014/8/6 |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
文升，李綱領(lǐng) |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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其中第二季度單季度實(shí)現(xiàn)收入32.78 億元，同比增長(zhǎng)11.31%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)6.89億元，同比增長(zhǎng)17.10%，歸屬母公司所有者凈利潤(rùn)5.76 億元，同比增長(zhǎng)27.71%，全面攤薄每股收益0.29 元，綜合毛利率41.54%，同比增加0.53 個(gè)百分點(diǎn)。
點(diǎn)評(píng)：
汽車玻璃收入增長(zhǎng)13%符合預(yù)期，國(guó)內(nèi)外市占率繼續(xù)提升
2014 年上半年公司汽車玻璃實(shí)現(xiàn)收入59.72 億元，同比增長(zhǎng)13.00%。其中國(guó)外市場(chǎng)收入20.2 億元，同比增長(zhǎng)15.84%。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)收入39.5 億元，同比增長(zhǎng)11.56%，高于國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)業(yè)9.60%的產(chǎn)量增速。
公司國(guó)內(nèi)汽車玻璃市占率超過(guò)60%，我們估計(jì)國(guó)內(nèi)收入增速繼續(xù)好于下游的主要原因在于高價(jià)值產(chǎn)品占比上升以及公司主要下游乘用車行業(yè)景氣度（上半年產(chǎn)量同比增長(zhǎng)12%）仍然較高。
盈利能力提升來(lái)自毛利率小幅上升與匯兌損益
2014 年上半年公司成本費(fèi)用率79.58%，比去年同期的80.89%降低1.31 個(gè)百分點(diǎn)，比年度計(jì)劃的80.30%降低0.72 個(gè)百分點(diǎn)。盈利能力提升主要來(lái)自：1、公司2014 年上半年毛利率41.99%，同比提升1.76 個(gè)百分點(diǎn)，其中二季度單季度毛利率41.54%，同比提升0.53 個(gè)百分點(diǎn)。二季度原材料價(jià)格穩(wěn)定，重慶萬(wàn)盛浮法項(xiàng)目自2012 年下半年投產(chǎn)后，報(bào)告期內(nèi)浮法玻璃自配率穩(wěn)定在約80%，毛利率提升來(lái)自與規(guī)模提升與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善。
2、財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.57%，同比下降0.89 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于匯兌損益從上期的3200萬(wàn)元下降到-950 萬(wàn)元。公司報(bào)告期三費(fèi)率約20.87%，同比上升0.47 個(gè)百分點(diǎn)。
其中管理費(fèi)7.2 億元，費(fèi)用率11.62%，上升1.28 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于研發(fā)投入持續(xù)增長(zhǎng)（2.3 億元，+55%），而員工薪酬2.3 億元，增速放緩至13%。沒有延續(xù)過(guò)去幾年人工成本連續(xù)大幅增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。
海外項(xiàng)目有序進(jìn)行
上半年公司俄羅斯汽車玻璃項(xiàng)目已完成大眾、通用、日產(chǎn)認(rèn)證，進(jìn)入轉(zhuǎn)產(chǎn)切換階段；美國(guó)汽車玻璃項(xiàng)目用地、廠房等前臵工作完成，公司并于7 月17 日與PPG公司簽訂協(xié)議，購(gòu)買其位于美國(guó)伊利諾伊州的二條浮法玻璃生產(chǎn)線資產(chǎn)，并計(jì)劃對(duì)其進(jìn)行升級(jí)改造成二條汽車級(jí)優(yōu)質(zhì)浮法玻璃生產(chǎn)線。
公司目前海外市占率較低，北美、俄羅斯市占率分別約為7%、15%，且配套AM市場(chǎng)較多。公司海外建廠進(jìn)展加快將增強(qiáng)公司相應(yīng)速度，拓展公司在全球OEM市場(chǎng)占比。
盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)海外配套份額持續(xù)提升，維持“增持”評(píng)級(jí)暫不計(jì)算H 股發(fā)行的攤薄影響，我們維持對(duì)公司2014 年、2015 年和2016 年的每股收益分別為1.07 元、1.07 元和1.24 元的判斷，海外業(yè)務(wù)拓展的費(fèi)用可能在2015年體現(xiàn)。按2014 年7 月29 日的收盤價(jià)9.99 元計(jì)算，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率為9 倍、9倍和8 倍，按照2013 年6 月30 日的每股凈資產(chǎn)3.94 元計(jì)算，最新市凈率為2.39倍。
我們預(yù)計(jì)未來(lái)3 年的凈利復(fù)合增長(zhǎng)率為9%。公司所在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)清晰，公司在其細(xì)分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力遠(yuǎn)超對(duì)手，標(biāo)的在A 股市場(chǎng)具有稀缺性。基于海外配套份額提升的前景與節(jié)奏，以及相應(yīng)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)權(quán)衡，結(jié)合H 股上市的影響，我們將維持公司“增持”的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1. 國(guó)內(nèi)乘用車銷量大幅下滑
2. 出口市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及美國(guó)、俄羅斯項(xiàng)目進(jìn)展未能按計(jì)劃進(jìn)行3. 主要原材料價(jià)格反彈
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