>> 興業(yè)證券-康緣藥業(yè)(600557)銷售增長(zhǎng)平穩(wěn)，定增方案獲批-141028
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2014/10/29 |
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增持 |
作者： |
徐佳熹，項(xiàng)軍 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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熱毒寧平穩(wěn)較快增長(zhǎng)，口服制劑恢復(fù)平穩(wěn)增長(zhǎng)：報(bào)告期內(nèi)公司收入保持了平穩(wěn)增長(zhǎng)，在分產(chǎn)品方面，結(jié)合終端數(shù)據(jù)，我們推測(cè)前三季度公司核心注射劑品種熱毒寧銷售已接近10 億元，增速在25-30%的水平（終端消化數(shù)據(jù)也在30%左右），考慮到公司2013 年一季度基數(shù)較低，因此該品種2014年呈現(xiàn)前高后低的增速屬于正?，F(xiàn)象，作為國(guó)內(nèi)清熱解毒類中藥注射劑中的強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)品，熱毒寧在組方、質(zhì)量控制、安全性等方面具有一定優(yōu)勢(shì)，近期在國(guó)家衛(wèi)生和計(jì)劃生育委員會(huì)發(fā)布的《登革熱診療指南（2014 年第2版）》中熱毒寧注射液被列為登革熱診療用藥。我們預(yù)計(jì)全年來(lái)看，該產(chǎn)品仍將保持平穩(wěn)較快的增速。在口服制劑方面，我們估計(jì)公司主要膠囊產(chǎn)品銷售在Q3 出現(xiàn)了一定程度的好轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)前三季度桂枝茯苓、抗骨等品種雖然仍有所下滑，但降幅已經(jīng)收窄，而天舒、腰痹通、散結(jié)鎮(zhèn)痛等品種則出現(xiàn)了一定幅度的正增長(zhǎng)?？紤]到口服制劑也已有多個(gè)產(chǎn)品進(jìn)入基藥后續(xù)有望獲益于基藥招標(biāo)放量，我們預(yù)計(jì)全年其口服制劑業(yè)務(wù)仍有望保持平穩(wěn)運(yùn)行態(tài)勢(shì)。
定增方案獲批，銀杏二萜內(nèi)酯整裝待發(fā)：2014 年10 月22 日，證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)對(duì)公司非公開(kāi)發(fā)行股票的申請(qǐng)進(jìn)行了審核并通過(guò)了這一方案，這無(wú)疑為定增的最終完成鋪平了最重要的一步，由于此次定增主要正對(duì)公司內(nèi)部人員，且增發(fā)計(jì)劃承諾康緣集團(tuán)和匯康資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)的本次發(fā)行的股票自發(fā)行結(jié)束之日起36 個(gè)月內(nèi)不上市交易或轉(zhuǎn)讓。此外，此次方案將定增價(jià)上調(diào)至24.11元/股，公司實(shí)際控制人及核心管理團(tuán)隊(duì)愿意以更高的價(jià)格參與定增，無(wú)疑顯示了其對(duì)未來(lái)3 年以至更長(zhǎng)時(shí)期公司運(yùn)營(yíng)趨勢(shì)向好的判斷。在新產(chǎn)品銷售方面，關(guān)注度較好的銀杏二萜內(nèi)酯目前已進(jìn)入了少部分地區(qū)的地方醫(yī)保并在一些區(qū)域?qū)崿F(xiàn)了備案采購(gòu)，我們認(rèn)為雖然該品種短期受制于非基藥招標(biāo)和銷售體系建設(shè)的因素未能在2014 年實(shí)現(xiàn)迅速放量，但其作為新一代的銀杏類注射劑與舒血寧、銀杏達(dá)莫等產(chǎn)品相比有效成分含量更高，作用機(jī)理更為明確，其遠(yuǎn)期市場(chǎng)空間依然十分值得期待。
財(cái)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)正常：報(bào)告期內(nèi)公司各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)正常，期末公司應(yīng)收賬款為9.64 億元，同比增長(zhǎng)7.04%，增速低于銷售收入增速，顯示應(yīng)收賬款問(wèn)題進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。在費(fèi)用率方面，當(dāng)期公司發(fā)生銷售費(fèi)用7.88 億元，同比增長(zhǎng)14.94%，對(duì)應(yīng)費(fèi)用率為41.82%，同比變化不大；發(fā)生管理費(fèi)用2.25 億元，同比增長(zhǎng)下降2.58%，對(duì)應(yīng)費(fèi)用率為11.92%，同比下降超過(guò)2 個(gè)百分點(diǎn)，費(fèi)用率保持了平穩(wěn)下降的趨勢(shì)，總體而言公司財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)依然可控。
盈利預(yù)測(cè)：我們認(rèn)為，在業(yè)務(wù)方面，公司總體經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，全年有望保持平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，作為研發(fā)實(shí)力國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的現(xiàn)代中藥企業(yè)，近年來(lái)對(duì)于新藥研發(fā)投入力度較大，目前在研品種已逐步進(jìn)入收獲期。從中長(zhǎng)期來(lái)看，作為擁有眾多獨(dú)家品種和潛在大品種的企業(yè)，其市值仍有較大提升空間，新通過(guò)的定增方案也有助于完善內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制，顯示了管理團(tuán)隊(duì)對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展的信心。
我們預(yù)計(jì)公司2014-2016 年EPS 分別為0.74、0.96、1.23 元（不考慮增發(fā)攤薄，對(duì)應(yīng)估值為37、28、22 倍），繼續(xù)維持對(duì)其“增持”的評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：新產(chǎn)品放量低于預(yù)期，中藥行業(yè)政策變化
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