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經(jīng)過3 年多的調(diào)整，氟化工行業(yè)逐步見底回升，制冷劑R22 價(jià)格14 年漲幅達(dá)40%，未來有望向下游傳導(dǎo)；此外，行業(yè)正處于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)階段，量變逐步積累，行業(yè)龍頭的表現(xiàn)值得期待。而國(guó)企改革、氣候變化會(huì)議、碳交易市場(chǎng)等主題性投資機(jī)會(huì)有望貫穿2015 年全年。我們首次給予公司買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)8.35 元人民幣。
    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    氟化工行業(yè)見底回升，R22 價(jià)格有望繼續(xù)上漲并向下游傳導(dǎo)。過去幾年，氟化工行業(yè)經(jīng)歷了一輪大的周期波動(dòng)，12 年以來行業(yè)已在底部持續(xù)徘徊近3 年，目前逐步見底回升。受配額限制導(dǎo)致的供應(yīng)緊張影響，R22 價(jià)格14 年上漲40%，15 年配額進(jìn)一步收縮，價(jià)格有望繼續(xù)上漲。由于R22作為中間原料用于生產(chǎn)R125、PTFE 和FEP 等產(chǎn)品，因而其價(jià)格上漲有望向下游傳導(dǎo)，并推動(dòng)氟化工產(chǎn)品整體價(jià)格逐步回升。
    氟聚合物見底，結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來長(zhǎng)期發(fā)展機(jī)遇。氟聚合物應(yīng)用前景廣闊，但國(guó)內(nèi)低端產(chǎn)能過剩，高端產(chǎn)品供不應(yīng)求而主要依賴進(jìn)口。通用型產(chǎn)品價(jià)格經(jīng)過大幅下跌后目前已觸底，龍頭企業(yè)產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)推動(dòng)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)及其應(yīng)用領(lǐng)域拓展值得期待。
    公司作為行業(yè)龍頭，優(yōu)勢(shì)突出。公司是氟化工行業(yè)龍頭， 擁有 R22 產(chǎn)能10 萬(wàn)噸，其中ODS 配額為5.7 萬(wàn)噸；R134a 產(chǎn)能6 萬(wàn)噸，PTFE 產(chǎn)能2 萬(wàn)噸。隨著公司研發(fā)投入，部分產(chǎn)品升級(jí)效果明顯，如超高分子PTFE 用于防護(hù)服等，下游拓展空間巨大；PVDC 目前主要用在火腿腸膜，13 年收入5 億，毛利率為22%。此外，氟精細(xì)化工品、電子級(jí)化學(xué)品等收入占比逐步提升，毛利率超過30%，未來發(fā)展值得期待。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    氟化工行業(yè)非理性投資帶來產(chǎn)能大幅擴(kuò)張；國(guó)企改革進(jìn)展低于預(yù)期。
    估值
    我們預(yù)計(jì)公司2014-16 年每股收益為0.088、0.278 和0.457 元，按30 倍15年市盈率給予公司目標(biāo)價(jià)8.35 元，首次評(píng)級(jí)為買入。