>> 興業(yè)證券-永新股份(002014)需求依舊疲弱,關(guān)注客戶開拓情況-150209
| 上傳日期： |
2015/2/10 |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
雒雅梅 |
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公司是復(fù)合軟包裝材料領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，管理層經(jīng)營(yíng)風(fēng)格穩(wěn)健，核心產(chǎn)品在客戶基礎(chǔ)以及工藝技術(shù)上具有較大領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。公司上次募投項(xiàng)目未來(lái)有助于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及產(chǎn)業(yè)鏈延伸控制上游原材料成本，公司盈利能力有望保持穩(wěn)定。
四季度收入同比上升0.49%，下游需求繼續(xù)疲弱。在塑料包裝下游行業(yè)需求疲弱的大環(huán)境下，公司加大市場(chǎng)開拓力度。海外業(yè)務(wù)是最大亮點(diǎn)，公司2014 年海外收入達(dá)到1.42 億元，同比增長(zhǎng)134.06%。海外收入毛利率水平達(dá)到20.13%，顯著高于國(guó)內(nèi)水平。由于跨國(guó)企業(yè)對(duì)于環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)要求較高，其塑料軟包裝供貨體系門檻較高，包裝成本占比相比國(guó)內(nèi)較高。
分業(yè)務(wù)來(lái)看，彩印包裝材料14.71 億元（↑4.61%），鍍鋁包裝材料0.38 億元（↓17.98%），塑料軟包裝薄膜1.18 億元（↑10.67%）。塑料包裝主要對(duì)應(yīng)下游行業(yè)是食品飲料等快速消費(fèi)品，今年上半年宏觀景氣的不景氣影響到必須消費(fèi)中食品飲料子行業(yè)，從產(chǎn)量指標(biāo)上來(lái)說，乳品等行業(yè)產(chǎn)量增速同比下滑甚至負(fù)增長(zhǎng)。
公司毛利率對(duì)于原材料價(jià)格波動(dòng)的彈性變化較低，預(yù)計(jì)2015 年穩(wěn)定為主。
主打產(chǎn)品彩印復(fù)合包裝材料2014 年毛利率為18.53%，同比下滑1.78pct。公司在2012 年非公開發(fā)行進(jìn)行新一輪產(chǎn)能擴(kuò)張以來(lái)，毛利率一致處于下行通道。主要原因是，一方面公司下游對(duì)應(yīng)的食品等快速消費(fèi)品行業(yè)的景氣度下行導(dǎo)致需求疲弱，公司包材單價(jià)自2012 年以來(lái)一直處于緩慢下降狀態(tài)，另一方面，2012-2014 年上半年公司生產(chǎn)成本由于原材料價(jià)格高位波動(dòng)。
雖然2014 年下半年以來(lái)國(guó)際原油價(jià)格大幅下跌使得石化產(chǎn)業(yè)鏈下游成本壓力降低，但是作為中游制造業(yè)，石油價(jià)格下跌的傳導(dǎo)效應(yīng)有一定延遲，我們預(yù)計(jì)公司四季度原材料價(jià)格出現(xiàn)顯著下降。展望2015 年原材料成本下降對(duì)于公司業(yè)績(jī)彈性取決于包材銷售單價(jià)變化。
2012 年以來(lái)公司包裝材料單價(jià)處于緩慢下降階段，預(yù)計(jì)2014 年同比下降3%。由于塑料復(fù)合軟包裝極度分散，雖然公司是行業(yè)龍頭。但是對(duì)下游食品飲料客戶的議價(jià)能力較弱。本輪石油價(jià)格大幅下跌有可能使公司銷售單價(jià)面臨更大壓力。同時(shí)未來(lái)兩年公司仍將面臨募投項(xiàng)目產(chǎn)能投產(chǎn)帶來(lái)的折舊等固定成本增加。我們認(rèn)為2015 年公司主要產(chǎn)品毛利率水平保持穩(wěn)定。
客戶開拓方面成果顯著，未來(lái)關(guān)鍵突破口。公司未來(lái)客戶開拓方面繼續(xù)堅(jiān)持大客戶戰(zhàn)略，一方面在跨國(guó)企業(yè)的采購(gòu)占比繼續(xù)提升空間巨大，另一方面公司也開始滲透區(qū)域性品牌，如涪陵榨菜等。未來(lái)隨著公司募投項(xiàng)目逐漸落地，公司規(guī)模優(yōu)勢(shì)以及工藝水平將成為客戶開拓的重要支撐。
募投項(xiàng)目中長(zhǎng)期優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。2012 年定增方案所涉及的3 個(gè)募投項(xiàng)目由于下游行業(yè)需求變化使得公司主動(dòng)延后了投產(chǎn)的計(jì)劃時(shí)間，希望減輕產(chǎn)能過早釋放帶來(lái)的折舊壓力，我們估計(jì)0.8 萬(wàn)噸柔印項(xiàng)目已經(jīng)于2014 年中開始投產(chǎn)。
另外0.8 萬(wàn)噸產(chǎn)能由于市場(chǎng)開拓低于預(yù)期，預(yù)計(jì)2015 年投產(chǎn)。
公司年產(chǎn)1 萬(wàn)噸新型高阻隔包裝材料技改項(xiàng)目于2014 年年底試生產(chǎn)，產(chǎn)能還未能有效釋放。公司年產(chǎn)3500 噸異型注塑包裝材料項(xiàng)目主要是為了強(qiáng)化自我配套能力，由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整以及市場(chǎng)發(fā)生變化，公司決定終止后續(xù)建設(shè)，現(xiàn)有產(chǎn)能800 噸。
公司募投項(xiàng)目一方面優(yōu)化公司目前的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，柔印無(wú)溶劑復(fù)合軟包裝材料單價(jià)以及毛利水平要高于傳統(tǒng)復(fù)合彩印材料，另一方面公司在做產(chǎn)業(yè)鏈延伸，向上游涉足膜材料研發(fā)能力，增強(qiáng)抵御上游漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)能力。
維持“買入”評(píng)級(jí)。公司是復(fù)合軟包裝材料領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，管理層經(jīng)營(yíng)風(fēng)格穩(wěn)健，核心產(chǎn)品在客戶基礎(chǔ)以及工藝技術(shù)上具有較大領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為隨著募投項(xiàng)目未來(lái)有助于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及產(chǎn)業(yè)鏈延伸控制上游原材料成本，公司盈利能力有望保持穩(wěn)定。預(yù)計(jì)2015-2017 公司攤薄后EPS 0.55 元、0.66元、0.72 元，同比增速15.5%、20.2%、9.2%，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)估值為16X，14X，12X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
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