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2014年第四季度實(shí)現(xiàn)收入/凈利潤分別同增1.17%/-8.60%（2014Q1-Q3 收入/凈利分別同增11.35%/21.93%）。公司2014Q4 業(yè)績低于預(yù)期主要原因包括：1. 2013Q4 收入/毛利率基數(shù)高（前期收入延遲確認(rèn)，染料價格低致2013Q4 毛利率高）；2. 2014Q4 公司使用高價染料；3. 環(huán)保要求趨嚴(yán)導(dǎo)致排污費(fèi)上升。2014 年印染行業(yè)需求溫和、公司提價空間較小，人工成本、排污費(fèi)、染料價格提升明顯，綜合導(dǎo)致2014 年業(yè)績表現(xiàn)低于預(yù)期。
    印染業(yè)務(wù)：收入小幅增長，毛利保持穩(wěn)定。2014 年公司印染業(yè)務(wù)收入和營業(yè)利潤分別為26.79/6.98 億元，分別同增5.51%/6.4%，分別占業(yè)務(wù)收入/毛利潤的84.32%/80.86%。2014 年在染料價格明顯上漲的情況下，公司印染業(yè)務(wù)毛利率同比提升0.29PCT 至26.06%，體現(xiàn)出公司的印染行業(yè)龍頭優(yōu)勢：一方面努力增加產(chǎn)品附加值，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、搶占中高端市場，將將上游染料價格的提高向下游轉(zhuǎn)移；另一方面不斷通過技術(shù)改造有效控制單耗、提升效率。展望2015 年，下游服裝需求料將繼續(xù)溫和復(fù)蘇，公司訂單需求有望趨穩(wěn)，同時公司望繼續(xù)保持較強(qiáng)議價能力，印染業(yè)務(wù)毛利率望保持穩(wěn)定。
    其他業(yè)務(wù)：污水處理新業(yè)務(wù)或致成本上升。2014 年公司熱電業(yè)務(wù)收入同降5.91%，其中位于瓜瀝鎮(zhèn)的航民熱電和小城熱電，因周邊部分小型印染廠停產(chǎn)導(dǎo)致用電量需求下降；江東熱電周邊用電需求旺盛。雖然熱電業(yè)務(wù)收入下滑，但是公司通過技改提升效率、積極把握低位煤價等措施，有效控制熱電成本，導(dǎo)致熱電業(yè)務(wù)營業(yè)利潤同增8.66%。航運(yùn)業(yè)務(wù)虧損程度同比增加，2014 年航運(yùn)凈利潤-1544 萬元（2013 年為-730 萬元）。根據(jù)新環(huán)保法，蕭山區(qū)政府要求印染工業(yè)的廢水間接排放COD 為200mg/L（間接排放是指納入管網(wǎng)，向集中污水處理系統(tǒng)排放廢水）。2014 年10 月瓜瀝鎮(zhèn)政府從杭州蕭山水務(wù)集團(tuán)購買污水處理資產(chǎn)，并同步移交租賃給航民使用和管理。公司加大對污水處理的整治力度，新業(yè)務(wù)將導(dǎo)致成本上升。
    財務(wù)分析：運(yùn)營和財務(wù)保持穩(wěn)健。公司2014 年繼續(xù)呈現(xiàn)經(jīng)營穩(wěn)健、現(xiàn)金流充裕的特點(diǎn)。整體運(yùn)營能力表現(xiàn)良好：資產(chǎn)負(fù)債率29.41%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)23 天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)21 天。經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入7.07 億元，同增47.93%，分別占營業(yè)收入/凈利潤的22.19%/158.85%；貨幣資金9.21億，充足的現(xiàn)金為公司未來的戰(zhàn)略布局和業(yè)務(wù)升級奠定基礎(chǔ)。
    風(fēng)險因素。1. 公司委托加工的模式對其議價能力有制約；2. 染料價格波動對成本有較大影響；3. 公司熱電業(yè)務(wù)受煤價波動影響明顯。
    盈利預(yù)測、估值及投資評級。公司是印染行業(yè)龍頭，在環(huán)保法趨嚴(yán)、染料/人工成本提升背景下，雖面臨挑戰(zhàn)卻能夠快速調(diào)整適應(yīng)，有望成為行業(yè)資源整合者（積極推進(jìn)對上游染料企業(yè)宇天科技的收購），加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)一體化的經(jīng)營能力?；谌ツ昴陥髽I(yè)績情況，下調(diào)預(yù)計2015/16/17 年EPS0.77/0.86/1.01 元（原2015/16 年為0.93/1.07 元，2017 年為新增預(yù)測），維持“買入”評級。