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綜合毛利率為35.12%，較去年同期提高3.78 個(gè)百分點(diǎn)。公司一、二、三、四季度EPS 分別為0.52 元、0.56 元、0.41 元、0.36 元。2014 年每股分紅派息0.74 元（稅前）。
    業(yè)務(wù)板塊結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化，一體化經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)顯著。在煤炭行業(yè)不景氣的背景下，神華業(yè)績(jī)也受到了較大影響。特別是2014 年下半年國(guó)家實(shí)行的限產(chǎn)政策，神華作為行業(yè)龍頭帶頭執(zhí)行，在煤價(jià)沒有起色的情況下，限產(chǎn)直接意味著利潤(rùn)的下降。但我們也看到神華的一體化經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)依然明顯，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性在行業(yè)內(nèi)首屈一指，業(yè)務(wù)板塊結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化。特別是電力業(yè)務(wù)板塊，其盈利能力已超過5 大電力集團(tuán)，有效對(duì)沖了煤炭主業(yè)下滑對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響：（1）優(yōu)化各業(yè)務(wù)板塊結(jié)構(gòu)，煤炭、發(fā)電、運(yùn)輸和煤化工板塊占比由2013年的51%、26%、21%和2%優(yōu)化為2014 年的39%、32%、27%和2%；（2）采用成本較低的外購(gòu)煤用于發(fā)電，而將公司的優(yōu)質(zhì)煤采用下水和鐵路等方式銷售，提升整體毛利率；（3）穩(wěn)定神東、準(zhǔn)格爾等噸煤毛利率高的礦區(qū)產(chǎn)量。
    公司主要業(yè)務(wù)板塊運(yùn)營(yíng)受行業(yè)景氣度下滑有所下滑，但依然保持穩(wěn)健。其中1~12 月份：（1）商品煤產(chǎn)量3.07 億噸，同比下降3.6%；商品煤銷量4.51 億噸，同比下降12.8%。（2）總發(fā)電量2141.3 億千瓦時(shí)，同比下降5%；總售電量1994.4 億千瓦時(shí)，同比下降5.1%。（3）港口下水煤2.36 億噸，同比增長(zhǎng)3.7%。（4）自有鐵路周轉(zhuǎn)量2238 億噸公里，同比增長(zhǎng)5.8%。（5）航運(yùn)貨運(yùn)量0.88 億噸，同比下降26.3%。
    從四季度情況看，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)均不同程度上受到限產(chǎn)政策和經(jīng)濟(jì)下行的拖累，但公司積極調(diào)整應(yīng)對(duì)措施：第一，在保障自身煤炭銷售的同時(shí)，繼續(xù)充分利用外部低價(jià)原料煤優(yōu)勢(shì)，抵御煤價(jià)下跌和成本上升的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于同行；第二，在2014 年全國(guó)火電發(fā)電量同比下滑0.3%的背景下，公司發(fā)電業(yè)務(wù)毛利率和凈資產(chǎn)收益率卻同比提升3.5 和3.4 個(gè)百分點(diǎn)，主要得益于成本的有效控制（成本同比下滑11.9%）。發(fā)電業(yè)務(wù)有效對(duì)沖了煤炭業(yè)務(wù)的下滑，煤炭低成本優(yōu)勢(shì)凸顯。
    繼續(xù)看好神華在生產(chǎn)成本、運(yùn)輸體系和一體化經(jīng)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)。在目前煤炭市場(chǎng)總體趨于寬松、景氣下滑的背景下，中國(guó)神華作為煤炭龍頭企業(yè)，煤炭主業(yè)也受到較大的沖擊，但由于電力和鐵路運(yùn)輸業(yè)務(wù)具備相對(duì)防御性，其總體業(yè)績(jī)下滑幅度低于行業(yè)平均水平。目前，由于行業(yè)景氣大幅下滑，煤炭下游受到青睞，發(fā)電和鐵路運(yùn)輸業(yè)務(wù)一起作為公司的“穩(wěn)定器”及“增長(zhǎng)極”，對(duì)沖煤價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)健增長(zhǎng)。
    投資策略：我們預(yù)計(jì)公司2015 年~2016 年歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為389.81 億元和402.53 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為1.96 元和2.02 元。按照目前的股價(jià)對(duì)應(yīng)15 年~16 年的PE 為10 倍，估值優(yōu)勢(shì)明顯。短期建議關(guān)注節(jié)后開工環(huán)比提升，需求反彈與政策面放松疊加帶來(lái)的估值修復(fù)機(jī)會(huì)。長(zhǎng)期看公司煤-電-路-港-航一體化盈利模式優(yōu)化并進(jìn)入收獲區(qū)，神華作為產(chǎn)業(yè)發(fā)展的標(biāo)桿性企業(yè)，即使從其相對(duì)較高的股息率和防御性考慮也完全具備較好的配置價(jià)值，繼續(xù)維持公司“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)24.24~27.52 元。