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2014 年ROE 12.2%，同比+4.8ppts；費用率48%，同比-2ppts。經紀/投行/自營/資管+基金/利息/其他收入占比分別30%/12%/35%/15%/3%/5%。
    凈利潤主要由經紀、直投和REITs 貢獻
    剔除REITs 后公司凈利潤96 億，主要由大經紀（經紀+兩融）和直投業(yè)務（金石+產業(yè)基金）貢獻，分別貢獻凈利潤約38 億和21 億。公司大經紀業(yè)務表現優(yōu)異，2014 年經紀份額6.53%、同比+0.32 個點；母公司傭金率0.045%、同比-24%，我們預期未來降幅有限。公司并表子公司（不包括浙江、山東）凈利潤大幅超出市場預期，主要是金石（16.3 億）、中信產業(yè)基金（4.7 億）和華夏（7.5 億）凈利潤超預期。但我們認為直投業(yè)務如此高凈利潤在2015 年可能難以持續(xù)。
    資產負債表快速擴張，創(chuàng)新業(yè)務布局最為全面、優(yōu)勢明顯
    2014 年末總資產4796.3 億元、同比+77%，有效杠桿率3.8x、較上年末+1.2 個點。公司創(chuàng)新業(yè)務布局最為全面、優(yōu)勢明顯，在公司多渠道融資支持下資本中介業(yè)務總規(guī)模達到2020 億、同比+84%，收入占比繼續(xù)提升。截至2014 年末兩融余額721 億元，股票質押余額319 億元，均排名第一。國際業(yè)務取得一定進展，收入占比20%、凈利潤4.3 億，但盈利能力仍需提升。
    估值：維持目標價36.45 元，“買入”評級
    我們基于分部估值法推導得到目標價36.45 元、對應2015 年3.28x P/B。