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全年每股分紅0.27 元，分紅率維持45%（中石化為50%）。14Q4 凈利潤111 億元，對應(yīng)EPS 0.07 元，超出我們預期的主要原因是勘探開發(fā)板塊EBIT Margin 基本保持穩(wěn)定。
    14年勘探開發(fā)板塊EBIT 為1869億元（YoY-1%），中石化為471億元，公司EBIT Margin維持在24%（中石化為22%），與13 年持平，14Q4 EBIT 為409 億元（QoQ-6%，YoY-4%），EBIT Margin 為22%，環(huán)比僅下降1 個百分點。14 年天然氣平均實現(xiàn)價格為1.37 元/方（YoY+11%），中石化為1.59 元/方（YoY+19%）。14 年長慶油田油氣當量產(chǎn)量突破5,500 萬噸，13 年為5195 萬噸。14 年公司海外油氣當量產(chǎn)量占比為10.1%（13 年為9.8%），中石化為10.4%。原油探明儲量為106 億桶（中石化為30 億桶），同比下滑2.1%。
    14 年煉油板塊EBIT 為-72 億元(約為-1.2 美元/桶)，較13 年虧損擴大24 億元。14 年公司柴汽比下降為1.88（13 年為1.94），14 年中石化煉油板塊EBIT 為-20 億元（約為-0.2 美元/桶），柴汽比降為1.45；14 年化工板塊EBIT 為-164 億元（中石化為-22億元），較13 年虧損減少33 億元，改善原因在于商品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和成本控制。
    14 年銷售板塊EBIT 為54 億元（YoY-28%），中石化為294 億元，14Q4 EBIT 為-51億元（13Q4 為9 億元），為2010 年以來銷售板塊首次出現(xiàn)單季虧損。
    14 年天然氣與管道板塊EBIT 為131 億元，同比下滑55%，但剔除上年同期一次性收益，同比增加91 億元；受益于天然氣價改和油價下跌，進口氣凈虧350 億元，同比減虧69 億元；14Q4 EBIT 為39 億元（QoQ-24%，YoY-29%）。14 年公司天然氣管道長度達到4.86 萬公里（YoY+11%）。
    14 年公司計提存貨跌價準備22.5 億元（13 年為6.3 億元），反映了原油價格下跌對原油庫存及制成品價值的影響。
    14 年實際資本支出為2917 億元（YoY-8.5%），15 年計劃資本支出為2660 億元，較14 年實際數(shù)下滑8.8%（中石化為下滑12%）。其中15 年勘探開發(fā)板塊資本開支預計數(shù)為2002 億元，較14 年下滑9.6%（中石化為下滑15%）。
    由于國際油價大幅下跌，我們將15-17 年 EPS 下調(diào)為0.40、0.52 和0.60 元，目前公司股價為11.99 元，對應(yīng)PE 分別為30、23 和20 倍，PB 為1.9 倍，考慮15 年油價反轉(zhuǎn)和國企改革，維持買入評級。